FICC深度：汇率专题研究（一），“8·11”汇改以来人民币汇率周期复盘及展望-20230927-东海证券-21页_2mb

人民币汇率周期复盘及展望总结

核心内容概述

本文主要分析了“8·11”汇改以来人民币汇率的运行周期，梳理了央行在外汇管理方面的工具及其使用情况，并对人民币汇率的未来走势进行了展望。同时，也对可能影响人民币汇率的国内外因素进行了风险提示。

主要观点与关键信息

1. 人民币汇率影响因素演变

• 2000-2008年：人民币汇率波动主要受出口高景气和外汇储备增长驱动，外汇占款推动货币被动投放，汇率升值。
• 2009-2014年：外汇储备增长放缓，地产成为经济拉动的主要因素。
• 2015年后：外汇储备相对稳定，央行货币自主权增强，汇率波动主要由经济基本面、出口景气度、结售汇差额及内外利差决定。

2. “8·11”汇改后的三轮汇率周期

• 第一轮周期（2015年8月-2018年4月）：

  • 2015年8月-2016年12月：人民币趋贬，USDCNY从6.11升至6.95。
  • 2016年12月-2018年4月：人民币升值，USDCNY从6.95降至6.28。
  • 主要影响因素：外部美联储加息、英国脱欧；内部出口韧性、央行逆周期因子引入。

• 第二轮周期（2018年4月-2022年3月）：

  • 2018年4月-2020年3月：人民币趋贬，USDCNY从6.28升至7.13。
  • 2020年3月-2022年3月：人民币升值，USDCNY从7.13降至6.32。
  • 主要影响因素：中美贸易摩擦、美联储加息；国内疫情后经济复苏快于海外。

• 第三轮周期（2022年3月至今）：

  • 2022年3月-2023年9月：人民币趋贬，USDCNY从6.32升至7.20。
  • 主要影响因素：美联储加息周期、俄乌冲突、国内地产及内需压力。

3. 央行外汇管理工具

央行外汇管理工具主要包括以下几类：

• 价格型工具：逆周期因子。
• 数量型工具：离岸央票发行、外汇风险准备金率、外汇存款准备金率。
• 宏观审慎工具：跨境融资宏观审慎调节参数、境内企业境外放款额度调整。
• 其他工具：外汇掉期操作、调整政策利率以引导资本流动。

4. 央行工具使用情况

• 外汇存款准备金率：2023年9月下调2个百分点至4%，释放164亿美元外币流动性。
• 远期售汇风险准备金率：2022年9月上调至20%，抑制人民币升值压力。
• 宏观审慎调节参数：2023年7月上调至1.5，提升跨境融资额度。
• 离岸央票发行：2023年8月发行350亿元央票，9月增发150亿元，总量达1100亿元。
• 口头干预：央行在2023年9月20日国务院政策例行吹风会上强调稳定人民币汇率。

5. 人民币汇率运行趋势展望

• 短期趋势：人民币汇率震荡趋弱，接近2022年11月关键点位，美元高位运行及原油价格高位扰动通胀预期。
• 中期趋势：美国加息周期接近尾声，美元指数和美债利率可能见顶，人民币汇率有望企稳。
• 国内经济修复：四季度有望结束去库周期，2024年H1进入主动补库阶段，经济基本面改善支撑人民币资产。

6. 风险提示

• 美国通胀回落不及预期：可能引发美联储维持鹰派立场，导致中美利差进一步倒挂。
• 海外银行业危机蔓延：可能引发流动性风险及挤兑风险。
• 国际地缘摩擦超预期：如俄乌冲突持续，可能引发大宗商品价格波动及通胀上行。

结论

人民币汇率走势主要受国内外经济周期、政策调整及资本流动影响。当前人民币汇率处于底部区间，短期受美元强势及原油高位约束，但中长期来看，国内经济修复及政策支持将对人民币形成支撑。央行通过多种工具对汇率进行管理，但其效果更多在于平滑波动而非逆转趋势。未来需关注美国经济数据、美联储政策动向及国内经济复苏情况，以判断人民币汇率走势。