20190820-国盛证券-水泥制造：供给约束下产能利用率仍将维持高位，持续看好北方水泥_9页_751kb

水泥制造行业总结

核心内容

1. 水泥产量增长

   • 7月全国水泥产量同比增长7.5%，1-7月累计同比增长7.2%，较1-6月加快0.4个百分点。
   • 基建投资增量是推动水泥产量增长的主要因素，尽管基建投资增速略有放缓，但专项债融资支持了后续重点项目。
   • 地产新开工和施工端的回升也增强了地产需求的韧性。

2. 区域表现

   • 北方水泥表现突出，泛京津冀地区1-7月水泥产量累计增速达14.9%，单月增速达7.7%。
   • 西北地区延续快速增长，甘肃、陕西等地表现尤为强劲。
   • 长三角短期需求超预期，7月单月增长12.8%，受益于地方财力和专项债支持。
   • 两广地区需求回暖，单月增速连续3个月转正。

3. 景气波动趋势

   • 此轮地产下行周期中，水泥行业盈利和景气波动将小于前两轮（2011-2012、2014-2015），主要由于供给侧的强约束和市场格局集中。
   • 2020年剔除错峰后的熟料产能运转率为92.8%，预计环保管控加强将使产能利用率不降反升。
   • 南北景气差异将逐步收敛，北方水泥（尤其是泛京津冀）的景气向上趋势明显。

4. 投资建议

   • 推荐关注泛京津冀、西北等区域，因其需求和业绩具备较强的弹性和确定性。
   • 推荐标的包括冀东水泥、祁连山等。
   • 海螺水泥、华新水泥等龙头股估值处于历史低位，具备净现金流和高分红价值。

5. 风险提示

   • 宏观政策反复
   • 市场竞争超预期恶化
   • 环保政策超预期放松

主要观点

• 需求端：地产和基建需求的韧性增强，尤其是北方地区，基建投资和地产施工端的回升对水泥需求形成支撑。
• 供给端：环保政策趋严，供给侧约束加强，熟料产能利用率下降有限，甚至可能提升。
• 区域差异：南北景气差异将逐步收敛，北方水泥表现优于南方，特别是泛京津冀和西北地区。
• 盈利波动：此轮地产下行对水泥盈利的影响较小，盈利波动幅度远小于前两轮周期。
• 估值低位：水泥龙头股如海螺水泥、华新水泥估值已接近历史低位，具备中长期投资价值。

关键信息

产量与增速

产能利用率

市场集中度

投资建议

• 推荐标的：冀东水泥（买入）、祁连山（增持）
• 龙头股：海螺水泥、华新水泥，估值处于历史低位，具备净现金流和高分红价值。

图表目录（摘要）

• 图表1：7月全国水泥产量维持较快增长
• 图表2：1-7月基建、地产投资增速维持正增长，但略有放缓
• 图表3：全国分区域水泥产量增速（%）
• 图表4：年初以来全国地产销售、拿地、新开工走弱
• 图表5：5月以后房地产开发资金来源同比增速有所回落
• 图表6：需求端悲观假设下2020年全国水泥剔除错峰后产能利用率下降幅度有限
• 图表7：2012年、2015年全国高标水泥均价跌幅较大源于产能利用率的显著下降
• 图表8：2018年全国水泥企业熟料产能集中度较2012年有明显提升
• 图表9：海螺水泥2011-2018年吨盈利指标波动
• 图表10：海螺水泥PE-Band

作者信息

• 分析师：黄诗涛、石峰源
• 执业证书编号：S0680518030009、S0680519080001
• 邮箱：huangshitao@gszq.com、shifengyuan@gszq.com

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