20200901-天风证券-保险行业专题研究_行业处于新旧动能切换的关键时期_上市公司核心指标表现分化_期待后续寿险转型的曙光_20页_1mb

报告摘要

保险行业分析总结

核心内容

2020年上半年，中国保险行业整体处于新旧动能切换的关键时期，上市公司核心指标表现分化。行业利润承压，主要受750天国债收益率曲线下移导致准备金增提影响，投资端表现也出现分化。寿险和财险业务均受到疫情冲击，但不同公司应对策略不同，表现各异。

主要观点

1. 利润表现分化

归母净利润：中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险分别同比-29.7%、-18.8%、-12.0%、-22.1%。
扣非净利润：中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险分别同比-21.2%、-5.9%、+24.8%、-4.7%。
2季度表现：中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险分别同比+2.0%、+109.0%、-1.5%、-31.9%。
利润分化原因：主要与投资收益差异有关，其中平安投资端承压，国寿、太保、新华投资表现相对较好。

2. 营运利润与偏差

集团营运利润：平安同比+1.2%，太保同比+28.1%。
寿险营运利润：平安同比+6.6%，太保同比+20.7%。
营运偏差：新华、国寿同比增加，平安大幅下降，主要受费用投入和保单继续率影响。
继续率变化：平安、太保、人保寿13个月继续率分别同比下滑2.5pct、4.8pct、1.7pct；国寿、新华分别提升3.5pct、0.9pct。
费用投产比：各公司费用率均有所上升，新华提升幅度较大，体现其费用管控能力。

3. 剩余边际变化

剩余边际余额：平安、国寿、太保、新华分别较年初增长4.8%、6.9%、5.3%、4.0%。
剩余边际摊销：平安寿险摊销403亿元，同比增长12.6%，占税前营运利润的68%。
NBV增速影响：NBV增速放缓导致剩余边际增长速度下降，国寿增速最高，主要由于NBV增长较快。

4. 投资收益分化

净投资收益率：平安、国寿、太保、新华分别为4.1%、4.3%、4.4%、4.6%，同比分别下降0.4pct、0.4pct、0.2pct、0.4pct。
总投资收益率：平安、国寿、太保、新华分别为4.4%、5.3%、4.8%、5.1%，同比分别下降1.1pct、0.4pct、0pct、0.4pct。
综合投资收益率：国寿、太保、新华分别为5.4%、5.3%、6.0%，同比分别下降2.8pct、0.6pct、0.01pct。
投资影响因素：股市波动导致平安公允价值变动亏损41亿元，国寿、太保、新华通过兑现权益资产浮盈改善收益。

5. NBV增长分化

NBV增长情况：平安、太保、新华NBV同比分别-24.4%、-24.8%、-15.4%；国寿、人保寿NBV同比分别+6.7%、+19.3%。
NBV margin变化：人保寿险提升，其他公司下降，主要由于疫情限制高价值产品销售。
新单保费增长：国寿、新华、人保寿实现正增长，平安、太保为负增长，个险渠道表现优于银保渠道。

6. 代理人规模变化

代理人数量：平安、国寿、太保、新华分别同比-11.0%、+7.4%、-3.8%、+36.3%。
个险保费增长：国寿、新华、人保寿主要由增员拉动，平安、太保因代理人产能下降导致保费增长乏力。
人均产能下滑：疫情导致代理人线下活动受限，影响销售效率。

7. 财险表现

保费增长：人保财险、平安产险、太保产险分别同比+4.4%、+10.5%、+12.3%。
综合成本率：人保财险、平安产险、太保产险分别为97.3%、98.1%、98.3%，同比分别-0.3pct、+1.5pct、-0.3pct。
车险与非车险：车险增速缓慢，非车险中意外健康险、农险、责任险增长较快；信用保证险业务收缩，拉低非车险增速。

关键信息

准备金增提：主要由于750天国债收益率下行，导致各公司税前利润减少。
投资端表现：国寿、太保、新华投资收益相对较好，平安因股市波动和汇丰未分红影响，投资收益承压。
NBV增长分化：人保寿险、中国人寿表现突出，而平安、太保NBV大幅负增长。
代理人影响：疫情导致代理人线下活动受限，影响继续率与产能，除国寿外，其他公司代理人数量下降。
PEV估值：截至8月28日，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险PEV分别为1.04、1.17、0.63、0.82倍。
投资建议：短期推荐新华保险；长期推荐中国平安、中国太保，建议关注友邦保险。
风险提示：代理人增长不及预期、保障型产品销售不及预期、长端利率下行超预期。

下半年投资策略

寿险：新华保险新管理层表现积极，预计2020H2至2021Q1NBV增速领先；国寿保持个位数增长；平安、太保向高质量发展转型，短期仍承压。
财险：车险综合改革可能于年内实施，对保费和盈利形成压力；非车险中，责任险、农险预计增长较快，需关注洪水灾害及信用保证险存量风险。
长期发展策略：平安、太保将依靠优质差异化服务、专业化代理人队伍和线上流量获取能力实现持续发展。

估值与评级

投资评级：行业评级为“强于大市”，股票投资评级中，新华保险为“买入”，平安、太保为“推荐”，建议关注友邦保险。
PEV：中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险PEV分别为1.04、1.17、0.63、0.82倍。

总结

2020年上半年，保险行业面临新旧动能切换，利润承压，投资端分化明显。寿险业务受疫情冲击，NBV增长分化，部分公司如国寿、新华表现较好，而平安、太保面临转型压力。财险业务在疫情后有所修复，但车险综合改革将带来挑战。未来，行业将更多依赖差异化服务和线上流量获取，新华保险、中国平安、中国太保作为重点推荐标的，具备较好的增长潜力和转型前景。

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