2019-11-07_西部证券_老板电器_002508_精装修提升大势所趋_助力公司市占率提升_35页_1mb

老板电器深度报告总结

核心内容

• 行业增长空间：厨电行业具有显著增长潜力，预计到2030年油烟机保有量将提升至4.1亿台，内销规模约3200万台，分别较2018年增长50%和80%。
• 短期需求改善：厨电需求滞后商品房销售约1-1.5年，2018年中商品房成交增速由负转正，预计2019年下半年厨电终端需求将逐步改善。
• 精装修趋势：我国精装修渗透率不足30%，与发达国家接近100%相比仍有较大提升空间。2018年精装修商品住宅开盘量达253万套，同比增长60%。
• 市占率提升：老板电器在精装修厨电市场市占率40%，居行业第一。若精装修渗透率提升至60%，工程渠道市占率提升至45%，预计2030年整体市占率将提升至20%，较2018年提升5个百分点。

主要观点

• 厨电行业集中度提升：当前厨电行业集中度仍有较大提升空间，老板电器作为龙头，具备品牌力和渠道布局优势，市占率有望稳步提升。
• 销售渠道迁移：厨电行业渠道向平台化、工程化迁移，利于行业集中度提升。老板电器通过品牌投入与渠道布局策略，已实现市占率的稳步增长。
• 工程渠道优势：工程渠道对品牌力与现金流要求较高，具备行业壁垒。老板电器凭借强大的品牌和资金实力，在工程渠道中占据领先地位，预计工程渠道收入占比将从2019年的18%提升至2030年的31%。
• 盈利与估值：公司盈利优于行业平均水平，预计2019-2021年EPS分别为1.68元、1.92元、2.10元，对应PE分别为19.0倍、16.7倍、15.2倍。采用FCFF估值法，保守给予38.35元的目标价，对应2019/2020年PE为22.8/20.0倍，维持“买入”评级。

关键信息

市场规模预测

渠道变化趋势

• 渠道平台化：从2014年到2018年，专卖店体系份额从62%下降至52%，平台化渠道份额逐年递增。
• 工程渠道增长：2018年精装修渗透率约20%，预计2030年提升至60%。工程渠道收入占比将从2019年的18%提升至2030年的31%。

品牌与市场策略

• 品牌投入：老板电器持续投入品牌建设，通过广告、综艺节目等提升品牌影响力，2018年广告投入稳步提升。
• 渠道布局：公司布局线上线下渠道，电商渠道占比约32%，专卖店渠道占比提升至30%。未来将积极拓展工程渠道，提升市占率。

风险提示

• 房地产政策风险：政策变化可能影响精装修渗透率。
• 原材料价格波动：可能影响公司毛利率。
• 行业竞争加剧：可能对市占率构成挑战。
• 地产周期影响：若地产周期波动大于预期，可能影响厨电需求。

数据概览

股价催化剂

• 短期：2019年下半年厨电终端需求有望逐季改善。
• 中长期：精装修住宅套数高速增长，老板电器作为市占率第一的厨电企业将充分受益。

估值分析

• FCFF估值法：保守采用，给予38.35元目标价，对应2019/2020年PE为22.8/20.0倍。
• 历史PE：过去三年平均PE约23倍。

市占率测算

• 2030年市占率预测：油烟机市占率预计提升至20%，高于2018年的15%。
• 敏感性分析：在不同假设下，2030年油烟机市占率基本在20%左右，若精装修渗透率提升至发达国家水平，市占率有望接近30%。

总结

老板电器凭借精装修市场渗透率的提升、工程渠道的布局、持续的品牌投入和正确的渠道策略，有望在未来三年内实现收入和市占率的稳步增长。公司具备较高的毛利率和盈利能力，未来增长空间广阔，估值合理，维持“买入”评级。