20140130-DBS_Group-Yuexiu_Property_Watch_out_for_margins_11页_239kb

报告摘要

详细总结

核心内容

本报告由DBS Group Research发布，分析了港股市场中多家房地产开发商的财务表现、估值和投资建议。重点分析了Yuexiu Property（123 HK）的最新情况，包括其财务预测、估值分析和投资评级。

主要观点

投资评级与目标价：报告将Yuexiu Property的投资评级维持为BUY，但将目标价从HK$2.51下调至HK$2.13，主要由于预期的毛利率下降。
财务预测：预计Yuexiu Property在2013至2015年的每股收益（EPS）将低于市场共识，且毛利率可能受到项目位于广东省以外地区的影响而下降。
资产周转率改善：公司2013年的合约销售略高于修订后的目标，资产周转率持续改善，显示其在土地获取后能够较快启动预售。
估值分析：尽管公司目前的市盈率（PE）较低，但其市净率（P/BV）也处于低位，表明其估值相对较低，具有吸引力。
净现价（NAV）：报告将NAV估计从之前的水平下调，反映出对毛利率下降的担忧。

关键信息

Yuexiu Property财务数据（FY13-15F）

指标	FY13 (RMBm)	FY14F (RMBm)	FY15F (RMBm)
营业收入	8,120	14,258	18,642
EBITDA	4,881	3,291	4,296
税前利润	4,635	3,012	4,018
净利润	2,482	1,428	1,960
核心净利润	1,217	1,428	1,960
EPS（RMB）	0.27	0.15	0.21
EPS（HK$）	0.34	0.20	0.27
EPS增长率（%）	-52.6	-42.5	37.3
每股分红（HK$）	0.10	0.08	0.11
每股账面价值（HK$）	3.06	3.20	3.40
市盈率（X）	4.7	8.2	6.0
市值/EBITDA（X）	4.8	8.5	3.5
净股息收益率（%）	6.1	4.9	6.7
市值/账面价值（X）	0.5	0.5	0.4
净债务/权益（X）	0.5	0.6	0.1
ROAE（%）	11.7	6.3	8.2
净利润增长率（%）	-15	-15	-14
市场共识EPS（RMB）	-	0.17	0.21
其他券商推荐	-	B: 10	S: 0
H: 4	-	-	-

投资建议

维持BUY评级：尽管存在毛利率下降的风险，但公司估值较低，且预售前景改善，因此维持BUY评级。
目标价调整：目标价从HK$2.51下调至HK$2.13，基于8倍的未来市盈率。
关注毛利率：公司需要控制土地收购节奏以保护毛利率，特别是在非广东省项目上。

估值对比

公司名称	代码	当前价格（HK$）	市值（HK$bn）	14F PE（X）	15F PE（X）	14F EPS（HK$）	15F EPS（HK$）	14F PE Yield（%）	15F PE Yield（%）	14F Net Div Yield（%）	15F Net Div Yield（%）	ROE（%）	ROE Gearing（%）	P/BV（X）	NAV to NAV（%）
China Overseas	HK688	21.00	171.6	7.7	5.9	29.84	13.00	2.2	2.5	19.8	22.1	14.9	1.8	26.1	19.6
Country Garden	HK2007	4.26	78.6	6.0	4.9	6.31	30.00	4.7	6.1	21.8	23.3	57.9	1.5	5.4	20.9
CR Land	HK1109	18.28	106.6	10.3	8.6	25.77	22.00	2.0	2.4	13.0	14.0	38.2	1.4	27.2	32.8
Evergrande	HK3333	3.07	49.3	3.8	3.2	4.32	30.00	6.8	6.6	18.9	19.5	58.4	0.8	58.4	69.1
Longfor	HK960	10.80	58.8	6.3	5.1	n.a.	15.00	2.7	3.2	18.4	19.3	59.4	1.4	59.4	62.4
Shimao Property	HK813	17.00	59.0	6.6	5.4	22.85	30.00	3.4	4.2	28.7	40.8	60.8	1.2	28.7	40.8
China Vanke 'B'	CH200002	12.46	137.2	5.7	4.7	n.a.	22.00	2.0	2.4	21.5	21.4	53.9	1.6	21.5	53.9

估值历史对比

公司名称	代码	2007-08低点	2007-08高点	2009低点	2009高点	2010低点	2010高点	2011低点	2011高点	2012低点	2012高点	2013低点	2013高点
China Overseas	HK688	7.7	5.9	9.8	37.8	11.2	25.3	10.4	10.6	11.3	10.2	26.0	21.2
Country Garden	HK2007	6.0	4.9	3.6	49.4	5.2	20.1	11.4	88.1	16.2	11.4	88.1	42.3
CR Land	HK1109	10.3	8.6	15.9	69.0	13.1	30.4	14.0	22.3	15.0	10.6	11.9	16.6
Evergrande	HK3333	3.8	3.2	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	3.8	9.1	52.1	7.0	6.6	6.3
Longfor	HK960	6.3	5.1	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	6.3	14.8	11.7	9.2	10.2
Shimao Property	HK813	6.6	5.4	3.8	30.0	4.2	18.4	8.6	14.2	9.6	6.7	7.4	10.3
China Vanke 'B'	CH200002	5.7	4.7	6.5	38.1	8.9	23.2	17.3	13.4	8.6	9.4	9.3	10.4

估值对比（按公司层级）

Tier 1 Players

公司名称	代码	当前价格（HK$）	市值（HK$bn）	14F PE（X）	15F PE（X）	14F EPS（HK$）	15F EPS（HK$）	14F PE Yield（%）	15F PE Yield（%）	14F Net Div Yield（%）	15F Net Div Yield（%）	ROE（%）	ROE Gearing（%）	P/BV（X）	NAV to NAV（%）
China Overseas	HK688	21.00	171.6	7.7	5.9	29.84	13.00	2.2	2.5	19.8	22.1	14.9	1.8	26.1	19.6
Country Garden	HK2007	4.26	78.6	6.0	4.9	6.31	30.00	4.7	6.1	21.8	23.3	57.9	1.5	5.4	20.9
CR Land	HK1109	18.28	106.6	10.3	8.6	25.77	22.00	2.0	2.4	13.0	14.0	38.2	1.4	27.2	32.8
Evergrande	HK3333	3.07	49.3	3.8	3.2	4.32	30.00	6.8	6.6	18.9	19.5	58.4	0.8	58.4	69.1
Longfor	HK960	10.80	58.8	6.3	5.1	n.a.	15.00	2.7	3.2	18.4	19.3	59.4	1.4	59.4	62.4
Shimao Property	HK813	17.00	59.0	6.6	5.4	22.85	30.00	3.4	4.2	28.7	40.8	60.8	1.2	28.7	40.8
China Vanke 'B'	CH200002	12.46	137.2	5.7	4.7	n.a.	22.00	2.0	2.4	21.5	21.4	53.9	1.6	21.5	53.9

Tier 2 Players

公司名称	代码	当前价格（HK$）	市值（HK$bn）	14F PE（X）	15F PE（X）	14F EPS（HK$）	15F EPS（HK$）	14F PE Yield（%）	15F PE Yield（%）	14F Net Div Yield（%）	15F Net Div Yield（%）	ROE（%）	ROE Gearing（%）	P/BV（X）	NAV to NAV（%）
Agile Property	HK3383	7.16	24.7	4.3	3.7	10.17	12.00	4.7	3.8	13.0	13.5	59.4	0.7	59.4	68.5
COGO	HK81	6.36	14.5	3.9	3.3	12.05	20.00	3.6	3.9	30.3	27.8	11.4	1.5	11.4	52.3
Franshion	HK817	2.58	23.6	6.4	5.3	3.76	21.00	6.1	5.3	12.3	13.4	53.4	0.9	53.4	58.9
Greentown	HK3900	11.02	23.8	3.0	2.7	n.a.	15.00	3.6	3.9	3.0	3.3	49.5	0.5	49.5	40.4
Guangzhou R&F	HK2777	10.24	33.0	4.0	3.4	n.a.	15.00	4.0	3.4	19.7	20.3	49.5	1.0	49.5	43.4
Hopson Dev	HK754	7.40	16.6	5.2	3.9	n.a.	20.00	1.0	1.3	5.7	6.5	69.2	0.3	69.2	54.8
KWG Property	HK1813	4.07	11.8	3.3	2.7	n.a.	20.00	2.1	2.9	3.1	3.7	72.1	0.6	72.1	62.4
Poly (Hong Kong)	HK119	3.72	13.6	4.3	3.7	n.a.	15.00	10.0	10.0	15.0	17.0	70.6	0.5	70.6	71.6
Shui On Land	HK272	2.53	20.2	14.3	8.6	2.70	9.00	1.3	1.8	2.9	4.8	58.5	0.5	58.5	54.8
Sino-Ocean Land	HK3377	4.27	31.1	7.5	6.1	4.54	19.00	4.0	4.7	8.7	9.8	48.7	0.5	48.7	52.6
Soho China	HK410	6.20	32.8	10.4	5.5	6.17	9.00	5.2	5.2	7.2	12.9	14.3	0.8	14.3	40.4
Sunac China	HK1918	4.80	16.0	2.7	2.5	n.a.	34.00	2.9	3.2	26.6	24.3	71.8	1.1	71.8	71.6
Yanlord Land	HK337	4.19	4.8	55.3	10.6	5.78	35.00	0.0	0.0	2.6	12.4	87.7	1.5	87.7	15.6
Yuexiu Property	HK123	1.62	15.1	6.0	5.2	2.51	37.00	4.9	6.7	8.2	9.0	63.7	0.5	63.7	55.3

Tier 3 Players

公司名称	代码	当前价格（HK$）	市值（HK$bn）	14F PE（X）	15F PE（X）	14F EPS（HK$）	15F EPS（HK$）	14F PE Yield（%）	15F PE Yield（%）	14F Net Div Yield（%）	15F Net Div Yield（%）	ROE（%）	ROE Gearing（%）	P/BV（X）	NAV to NAV（%）
BJ Cap Land	HK2868	2.66	5.4	2.9	2.5	2.11	3.20	2.9	3.1	15.7	16.0	80.9	0.8	80.9	67.3
BJ North Star	HK588	1.64	5.5	4.0	n.a.	1.24	18.00	6.3	7.0	6.6	7.5	56.2	0.3	56.2	54.8
C C Land	HK1224	1.68	4.3	6.1	3.2	2.11	36.00	3.5	3.6	18.7	23.4	27.3	0.3	27.3	74.4
Central China	HK832	2.30	5.6	3.9	2.8	3.25	19.00	3.8	3.5	18.2	21.5	36.9	0.8	36.9	66.4
China SCE	HK1966	1.71	5.9	4.9	3.2	n.a.	19.00	3.7	3.0	15.0	21.0	65.7	0.9	65.7	65.4
CIFI Holdings	HK884	1.59	9.6	3.4	2.9	n.a.	17.00	3.0	3.6	22.4	24.1	65.4	1.0	65.4	65.4
Glorious Property	HK845	1.26	9.8	7.2	5.3	n.a.	20.00	2.7	3.2	5.0	6.5	73.3	0.4	73.3	78.5
Kaisa Group	HK1638	2.29	11.3	2.4	n.a.	n.a.	35.00	3.0	3.3	17.8	19.3	82.4	0.6	82.4	86.1
Lai Fung	HK1125	0.192	3.1	3.1	2.0	n.a.	35.00	11.8	11.8	2.3	2.3	69.7	0.3	69.7	69.7
Minmetals Land	HK230	0.95	3.2	3.8	3.1	n.a.	23.00	3.8	3.1	10.4	11.6	19.4	0.4	19.4	69.7
Powerlong	HK1238	1.51	6.1	3.6	3.0	n.a.	25.00	3.6	3.0	7.8	10.5	60.4	0.3	60.4	60.4
Renhe Commercial	HK1387	0.38	8.0	2.6	n.a.	n.a.	2.00	2.6	2.7	2.7	3.2	29.0	0.3	29.0	86.1
Greenland	HK337	4.19	4.8	55.3	10.6	5.78	35.00	0.0	0.0	2.6	12.4	87.7	1.5	87.7	15.6
SRE Group	HK1207	0.232	1.3	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.
Ying Li	YINGLI SP	0.37	0.8	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	23.4	1.2	23.4	59.8
Yuzhou Properties	HK1628	1.68	5.8	3.1	2.4	n.a.	72.00	3.9	3.7	20.5	21.8	58.8	0.8	58.8	66.4
Zhong An	HK672	1.32	3.1	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.

总结

本报告对多家房地产开发商进行了详细分析，重点关注Yuexiu Property的财务表现和估值。尽管其EPS低于市场共识，但公司目前的估值较低，且预售前景改善，因此维持BUY评级。报告指出，公司需控制土地收购节奏以保护毛利率，特别是在非广东省的项目上。整体来看，市场对房地产行业持谨慎态度，但部分公司仍被视为具有投资价值。

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