20250921-国金证券-基础化工行业研究_反内卷专题_软约束和强管控并行_统一大市场_推进尤为关键_20页_1mb

核心观点

这一轮反内卷有两大变化需要重点关注：其一行业自发反内卷先行，其二明确坚持统一大市场。虽然反内卷的“强管控”仍在酝酿中，但名义库存以及实际库存都已超过12个月，体现出下行悲观预期有所修复。如果强管控有效落地，化工产品的周期波动属性将明显降低，带动估值体系改变。

投资逻辑

化工作为中上游环节，供给端影响比需求端更直接。2020年以来化工投资增速达13.62%，持续扩张导致产能过剩压力剧增。反内卷能形成长效机制，但需政府、自律、市场三方面协同，短期更依赖于政策引导。

供给端的管控抓手包括环保整治、安全管控、能耗限制和项目审批。如响水事故后，多地强化化工城退城入园管理；2021年多省份对能耗指标收紧控制项目落地。通过新项目严审批、规划审查和落后产能淘汰形成中期约束。

反内卷有望弱化周期性产品供给端波动，延长盈利窗口期。如制冷剂通过配额制度稳定产能供给，推动行业从“卖方市场”走向价格反制，带动企业盈利、估值双提升。

投资建议

• 关注群企协同表现良好的细分赛道；
• 选择具备集中度优势或强监管政策覆盖的产业领域；
• 重视格局不高但受政策约束带来格局改善空间的赛道；
• 关注新产能占比高与高竞争赛道；
• 分析多种工艺路线的映射关系，以关注具成本优势的工艺路线。

四大风险提示

1. 能源价格剧烈波动
2. 政策变动或落地时差
3. 产能集中释放或超范围建设
4. 需求端大幅波动或增长不足