20200707-天风证券-掌趣科技-300315.SZ-五年磨一剑苦练内功_携产品多渠道蓄势再发_49页_5mb

掌趣科技（300315）总结

公司概况

掌趣科技成立于2004年，2012年在深交所上市，是A股最早的综合型游戏研发商之一。公司自2005年起确立移动游戏开发和运营为核心业务，并在2013年起通过并购动网先锋、玩蟹科技、上游网络及天马时空等企业，逐步构建起覆盖多品类的移动游戏业务版图。2015年以30.41亿元收购天马时空，进一步增强研发能力。2019年公司实现营收16.17亿元，归母净利润3.64亿元，扣非归母净利润4.10亿元；2020Q1营收同比增长14.97%至4.09亿元，主要得益于《一拳超人》在海外市场的成功表现。

股权结构与内部改革

公司股权结构在2016年经历重大调整，前董事长姚文彬累计减持27.03亿元，持股比例降至接近7%。2017年12月，刘惠城接任董事长，持股比例达6.05%，并持续增持，展现对公司长期发展的信心。2018年公司完成组织架构改革，调整为研发、运营、平台三大业务线，提升内部资源协同效率。

核心业务与产品表现

掌趣科技专注于移动终端游戏开发、发行和运营，拥有“三大支柱”研发框架：H5、虚幻引擎及Unity3D。公司以RPG类游戏为主力，尤其在奇迹类游戏领域表现突出。主要产品包括《全民奇迹》、《奇迹MU：觉醒》、《拳皇98终极之战OL》等，均具有较长生命周期和稳定流水。2019年上线的《一拳超人：最强之男》表现亮眼，首月流水超2亿元，累计收入达5.0亿元。

财务表现与趋势

2019年公司营收16.17亿元，同比下降17.93%；归母净利润3.64亿元，扣非归母净利润4.10亿元。2020Q1营收同比增长14.97%至4.09亿元，主要受益于《一拳超人》海外表现。公司毛利率稳定在60%左右，但2019年因海外推广费用增加，毛利率下降至56.10%。净利率受非经常性损益影响较大，2019年净利率为22.72%。

费用与现金流

2019年公司四项费用率为31.28%，同比下降1.82%。销售费用率上升，主要因推广费从主营业务成本调至销售费用。管理费用率略有上升，研发费用率下降。公司2019年经营性现金流净额为5.15亿元，同比下降39.13%，但经营现金流占营收比重为32%。投资活动现金流净额由负转正，2019年为1.11亿元，2020Q1为1.30亿元。

商誉与资产减值

公司通过并购积累了大量商誉，但近年来已大幅释放减值风险。2018年计提商誉减值损失33.80亿元，2019年商誉减值损失仅为0.65亿元，说明商誉风险已显著降低。公司投资的掌阅科技、斗鱼等企业表现良好，提升了公司整体资产价值。

行业分析与未来展望

手游市场在2019年回暖，增速为18.0%，ARPU值驱动下研发能力成为关键。RPG类游戏占据行业最大市场份额，奇迹类游戏具有长期盈利能力和市场认可度。公司通过买量发行和海外拓展，提升市场竞争力。2020年公司计划推出2-3款新游戏，与腾讯合作发行《街霸：对决》和《全民奇迹2》，并持续拓展自研买量发行能力。

投资观点与估值

公司2020-2021年为产品大年，预计2020年净利6.42亿元，2021年净利11.51亿元。当前估值为31倍，目标估值为27倍，对应目标价11.34元，给予“买入”评级。公司重视研发投入，2019年研发投入占营收比例达25%，处于A股行业龙头水平。

风险提示

主要风险包括行业监管政策变化、市场竞争加剧、新游戏研发及运营风险，以及商誉减值等资产减值风险。