20250603-红塔证券-生产与融资的背离_5月经济综述_8页_1mb

证券研究报告总结：生产与融资的背离——5月经济综述

核心内容概述

本报告由红塔证券宏观总量组分析师杨欣撰写，分析了2025年5月中国宏观经济运行情况，重点探讨了生产与融资的背离现象。报告指出，尽管中美关税战有所缓和，带动了出口订单和集装箱运价的回升，但实体融资需求仍疲软，导致经济数据呈现“量稳价弱”的格局。这种背离反映了当前中国经济中实体回报率下降、融资意愿不足的问题，进而影响金融市场的配置结构。

主要观点

1. 中美关税战缓和，出口需求有所回升

• 关税政策变化：中美日内瓦90天临时协议降低了关税率，缓解了贸易关系的紧张，短期内刺激了贸易商的抢进出口需求。
• 出口数据表现：5月PMI出口订单指数回升2.8个百分点至47.5%，在手订单指数回升1.6个百分点至44.8%，均强于季节性回升幅度。
• 运价指数上涨：中国出口集装箱运价指数美西、美东航线月度均值环比分别上涨10.84%和6.45%，显示出口活动有所活跃。

2. 生产端企稳，但融资需求未同步改善

• 生产端表现：工业生产保持平稳，PMI数据显示供需回升，库存调整和原材料补足反映企业为应对出口需求而小幅扩大生产。
• 融资需求疲弱：1-4月新增人民币贷款9.78万亿，略高于去年同期但低于2023年；中长期信贷新增6.59万亿，明显弱于2024年和2023年同期。
• 融资结构变化：票据融资上升，中长期信贷下降，反映企业融资更偏向短期流动性需求。

3. 实体融资需求疲弱的原因

• 风险偏好不足：尽管短期出口需求释放，但未来贸易政策的不确定性限制了企业对未来增长的预期，从而抑制融资意愿。
• 传统部门受限：房地产销售回落、房企信用风险未完全释放，导致地产融资需求不足；基建融资受隐性债务监管影响，难以通过信贷扩张支撑。
• 量价背离：生产企稳但物价低迷，PPI同比降至-2.7%，工业品价格持续下跌，企业降价保份额，资本回报率下降，进一步抑制融资扩张。

关键信息

• 关税战影响：中美关税战虽有缓和，但政策反复导致企业对未来的不确定性增加，融资需求难以持续改善。
• 金融产品趋势：实体回报率下行带动金融产品回报率下降，资金倾向于追逐稳定、低回撤的金融产品。
• 股票市场结构：当前股票市场呈现“哑铃型”配置结构，资金主要流向高股息板块和中小市值股票，通过量化中性策略实现收益增厚。
• 风险提示：中美贸易政策不确定性、实体融资需求疲弱、物价低迷是当前经济面临的三大风险。

结论

尽管5月出口和生产端表现相对稳定，但融资需求未能有效跟进，显示实体与金融之间的脱节。这种背离主要源于未来预期不明朗、传统部门融资受限以及价格低迷压制企业盈利。在这样的背景下，股票市场呈现两极化配置趋势，资金集中于高股息和中小市值股票。预计这一趋势将持续，直至资金过度集中后，市场波动率释放打破当前的拥挤配置。

风险提示

• 中美贸易政策不确定性
• 实体融资需求持续疲弱
• 物价低迷压制企业盈利空间

附：研究团队信息

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