深度报告-20211227-西部证券-鲁阳节能-002088.SZ-首次覆盖报告_碳中和_新气象_新成长_50页_2mb

鲁阳节能深度研究报告总结

核心内容

鲁阳节能（002088.SZ）是一家国内陶瓷纤维制造龙头企业，拥有亚洲最大的陶瓷纤维生产基地，产能达39万吨，占全国销量的40%，市占率第一。公司主要产品包括陶瓷纤维和玄武岩纤维（岩棉），其中陶瓷纤维利润率持续高增长，玄武岩产品则加速发展，推动产品结构优化。

主要观点

1. 行业机遇：在“双碳”政策推动下，陶瓷纤维作为高效节能绝热材料，迎来存量与新增需求并存的发展机遇。发改委发布的《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平》以及陶瓷纤维新国标实施，将加速行业出清，提升头部企业市场份额。

2. 下游需求：陶瓷纤维广泛应用于石化、有色、钢铁、电力等领域，其中石化行业投资稳健，大项目持续接力，推动陶纤需求增长。钢铁行业电炉炼钢比例提升，节能需求增加。同时，环保政策推动RTO炉等新型设备需求，进一步拓展陶纤应用。

3. 产能扩张：公司未来内蒙古基地扩建产能预计可达60万吨，叠加产线技改，推动产能提升和成本优化。公司还积极拓展岩棉、除尘滤管等新业务，增强盈利能力。

4. 盈利改善：公司ROE持续改善，从2015年的3.63%提升至2020年的16.16%。预计2021-2023年归母净利润分别为5.32/6.65/8.15亿元，对应EPS分别为1.05/1.31/1.61元/股，给予2022年目标PE23倍，对应目标价30.13元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 市场地位：亚洲最大陶瓷纤维制造基地，产能39万吨，占全国销量40%，市占率第一。
• 产品结构：陶纤收入占比从2014年的89.39%下降至2020年的84.14%，玄武岩产品收入占比从9.42%提升至15.31%。
• 产能与成本：2022年产能预计达60万吨，未来两年原材料采购成本有望下降，毛利率有望提升至38%。
• 财务表现：2021H1营收同比增长63%，归母净利同比增长117%，公司经营状况持续改善。
• 投资建议：预计2021-2023年营收分别为30.56/37.05/44.04亿元，归母净利分别为5.32/6.65/8.15亿元，给予“买入”评级。

股价走势与估值

• 股价表现：2021年12月27日股价为24.69元/股。
• 估值：公司PE（TTM）估值曾达到76倍，后降至10倍，随着“双碳”政策影响，估值有望进一步恢复。

风险提示

• 疫情风险：可能影响公司产能和市场需求。
• 原材料价格波动：可能推高成本，影响盈利能力。
• 下游需求不及预期：若新增和存量需求未达预期，将影响公司业绩。
• 市场份额提升不及预期：若行业竞争加剧，可能影响市占率增长。

投资要点

• 产能扩张：内蒙古基地扩建和技改将提升产能至60万吨，增强市场竞争力。
• 成本控制：随着规模效应显现，原材料采购成本有望下降，提升毛利率。
• 产品结构优化：陶纤和玄武岩产品共同推动业绩增长，未来有望拓展更多应用领域。
• 政策利好：双碳政策推动节能需求，行业格局优化，有利于公司发展。

股价上涨催化剂

1. 内蒙古产能建设进度超预期
2. 下游钢铁、有色等领域替换需求超预期
3. 业绩及产品价格超预期

估值与目标价

• 目标价：2022年目标PE23倍，对应目标价30.13元/股。
• 盈利预测：2021-2023年归母净利润分别为5.32/6.65/8.15亿元，EPS分别为1.05/1.31/1.61元/股。

公司复盘

• 业绩增长：2004-2020年营收从2.80亿元增长至23.26亿元，年均复合增长率14.14%；归母净利润从4601万元增长至3.70亿元，年均复合增长率13.92%。
• 利润率提升：毛利率由2014年的29.39%上升至2020年的36.18%，净利率由14.41%上升至17.83%。
• 费用率下降：期间费用率由2014年的19.61%下降至2020年的16.81%，销售费用率下降明显。

行业发展趋势

• 双碳背景：推动高能耗行业节能改造，陶瓷纤维作为高效节能材料将迎来发展机遇。
• 政策推动：建材、石化、钢铁等行业能耗标准提升，加快陶纤渗透率。
• 环保要求：环保双限政策加速行业出清，提升市场集中度，有利于头部企业。

产品优势

• 节能效果显著：陶瓷纤维可节能20%-40%，减少能源消耗。
• 轻质高强：降低窑炉自重，延长使用寿命。
• 应用广泛：涵盖石化、冶金、电力、建材、环保等多个领域。

未来展望

• 产能扩张：公司将继续扩大产能，提升市场份额。
• 技术升级：奇耐入主后，公司技术与管理能力提升，推动ROE持续改善。
• 新兴领域：环保、新能源、轨道交通等新兴领域将带来新增需求。

关键假设

• 产能：2022年末产能预计达60万吨。
• 收入：2021-2023年陶瓷纤维收入分别为26.14/31.77/37.73亿元，同比增长33.6%/21.6%/18.8%。
• 岩棉收入：预计2021-2023年分别为4.18/4.80/5.42亿元，同比增长17.3%/15.0%/12.8%。
• 环保热除尘产品收入：预计2021-2023年分别为0.23/0.44/0.80亿元。
• 毛利率：预计2021-2023年分别为37.3%/37.6%/38.0%。

总结

鲁阳节能作为陶瓷纤维行业龙头，受益于“双碳”政策和行业格局优化，有望在产能扩张、产品结构优化和市场需求增长中持续受益。公司具备成本优势和技术创新能力，未来增长潜力较大，投资建议为“买入”。