20180719-天风证券-鲁阳节能-002088.SZ-节能保温龙头_二次成长可期_24页_3mb

鲁阳节能（002088）总结

公司简介

鲁阳节能是一家定位为全球耐火保温材料主力供应商的公司，总部位于山东，2006年上市。公司主营陶瓷纤维、可溶纤维、玄武岩纤维（岩棉）及轻质莫来石砖等产品，主要应用于工业耐火保温和民用建筑保温两大市场，下游覆盖冶金、石化、建材、家电、船舶等多个行业，具有节能环保的产品标签。

公司拥有亚洲最大的陶瓷纤维生产基地，年产能达30万吨，岩棉年产能10万吨。根据2017年年报，陶瓷纤维与岩棉收入占比分别为84.3%和15.12%，岩棉比重稳步提升，近5年收入复合增速达25%，远超陶瓷纤维（7.5%）及公司整体（9.2%）增速。

陶瓷纤维业务分析

核心优势

• 性能优势：陶瓷纤维具有质量轻、热容量低、导热率低、抗热震性能好、施工简便等优点，是节能降本优选材料。
• 替代潜力：在能源与原材料价格上涨背景下，陶瓷纤维对传统耐火材料（如耐火砖）的替代需求显著提升。
• 成长空间：公司产品结构逐步高端化，同时受益于奇耐亚太的助力，海外市场拓展加速。

市场前景

• 需求来源：传统替代与下游应用广泛是需求增量的双驱动。
• 技术与规模优势：公司技术人员占比超10%，研发费用逐年增长，尤其2017年同比增长35.39%。公司拥有30万吨陶瓷纤维年产能，占国内总产能约30%。
• 政策支持：国家节能环保政策推动陶瓷纤维应用，公司产品结构分散，降低主要周期品对业绩的影响。

岩棉业务分析

行业周期与趋势

• 行业周期：岩棉行业经历了产能扩张、竞争加剧、政策“利空”、供需再平衡等阶段，未来有望通过环保政策与供需调节实现稳定。
• 政策驱动：2010年上海“11·15”火灾等事件推动了A级防火材料需求增长，国家政策逐步强化对岩棉的使用要求。
• 环保约束：《岩棉行业准入条件》鼓励使用电炉，减少污染，同时环保督查导致行业供给收缩，有助于价格回升与行业集中度提升。

成长空间

• 应用广泛：岩棉兼具保温与防火性能，适用于建筑外墙、防火门芯板、船舶舱壁芯板、管道保温、农业无土栽培等多个领域。
• 需求预测：公司预计未来年需求量在300万吨以上，市场容量有望进一步扩大。
• 政策导向：住建部《建筑节能与绿色建筑发展“十三五”规划》推动绿色建筑发展，岩棉作为A级材料，有望成为建筑防火材料首选。

供给端分析

• 产能布局：公司现有岩棉产能10万吨，在建8万吨，合计18万吨。工信部已公布三批符合标准的岩棉生产线，合计79.8万吨，公司产能占比约22.6%。
• 竞争格局：主要竞争对手包括樱花、洛科威、泰石、恒祥等，公司具有一定的规模优势。同时，外资品牌如欧文斯科宁（OC）也在扩大市场份额。
• 区域分布：华东地区产线最多，占62%，产能约47万吨，公司3条产线均位于山东，省内产能占比超60%。

盈利预测与估值

• 盈利预测：公司预计2018-2019年营收分别为19.15亿、22.02亿，归母净利分别为3.02亿、4.01亿，EPS分别为0.83元、1.11元，对应PE分别为17.6X、13.3X。
• 未来增长：公司未来三年归母净利平均增速约30%，基于谨慎原则，给予2018年22X估值，对应目标价18.3元，投资评级为“买入”。

风险提示

• 股权激励目标未能实现的风险
• 陶纤高端需求不及预期或行业产能增长过快的风险
• 岩棉行业产能增长过快的风险
• 产品价格控制不及预期的风险

财务数据与估值对比

核心观点

• 双轮驱动力：陶瓷纤维与岩棉作为公司两大业务板块，分别代表传统耐材与新兴节能材料，共同推动公司增长。
• 技术与规模优势：公司具备较强的自主研发能力与产能优势，且在海外借助奇耐品牌实现市场拓展。
• 政策驱动：节能环保政策、防火规范及环保整治推动岩棉与陶瓷纤维需求增长。
• 成长空间：岩棉在建筑防火、保温等领域的应用持续扩大，预计未来需求将显著增长。
• 估值合理：公司具备良好的盈利能力和成长前景，给予“买入”评级，目标价18.3元。