20230331-山证国际证券-华润啤酒-00291.HK-产品结构持续优化_啤_白_双赋能模式迈入新征程_10页

华润啤酒 (291.HK) 详细总结

核心内容概述

华润啤酒（291.HK）在2022年实现收入同比增长5.6%至约352.6亿元人民币，但整体毛利率受到原材料及包装成本上升影响，由39.2%下降至38.5%。利润同比下降约5.6%至43.5亿元，但经调整后股东应占利润则同比上升26%至45.2亿元。公司持续推进“决战高端”战略，优化产品结构，实现啤酒与白酒业务协同发展。

主要观点

• 产品结构优化与高端化：

  • 2022年啤酒销量增长0.4%至1,109.6万千升，销售单价增长5.2%至3,178元/千升。
  • 华润啤酒在疫情扰动下仍实现量价齐升，下半年销量增长1.7%，单价增长1.9%。
  • 次高档及以上啤酒销量增长12.6%至210.2万千升，占比提升至18.9%。
  • 随着“决战高端”战略持续推进，预计高端化将加速，提升盈利能力。

• 降本增效与运营效率提升：

  • 销售费用及行政费用占收入比率分别由2021年的20.2%和10.8%降至19.1%和9.4%。
  • 经调整后息税前利润由46.5亿元增长至54.6亿元，息税前利润率由13.9%上升至15.5%。

• “啤、白”双赋能模式：

  • 2022年1月完成对金沙酒业55.19%股权收购，成立啤酒与白酒两大事业部。
  • 白酒业务由华润酒业控股专业化管理，啤酒业务由华润雪花专业化运营。
  • 公司制定三年发展规划，通过“啤白”双赋能模式支持华润酒业，提升其市场覆盖率和渠道效益。
  • 同时，华润啤酒与华润酒业通过“白白”共成长模式增强战略协同。

• 盈利预测与投资建议：

  • 预计2023至2025财年利润分别为49.6亿元、72.9亿元和90.7亿元，同比分别增长13.9%、47.0%和24.5%。
  • 根据现金流折现模型，公司目标价调整为75.2港元，对应2023、2024、2025财年预测市盈率分别为48.0倍、43.2倍和29.4倍。
  • 目标价较3月30日收市价64.35港元有约16.8%的上涨空间，维持“买入”评级。

关键信息

财务摘要

业务发展

• 2022年啤酒销量及单价分别增长0.4%和5.2%，实现1,109.6万千升和3,178元/千升。
• 次高档及以上啤酒销量增长12.6%至210.2万千升，占比提升至18.9%。
• 预计2023-2025年次高档及以上啤酒销量将分别增长至263万千升、323万千升和391万千升，占比将分别达到22.6%、27.0%和31.4%。

运营效率

• 销售费用及行政费用占比下降，分别降至19.1%和9.4%。
• 经调整后息税前利润由46.5亿元增长至54.6亿元，息税前利润率由13.9%上升至15.5%。
• 2022年关闭2个低效酒厂，厂房总数及雇员人数分别降至63个和约24,000人。
• 总产能提升至约1,841万千升，产能利用率达60.3%。

投资建议

• 投资评级：买入
• 目标价：75.2港元
• 预计2023-2025年年复合增长率约为14.9%
• 2023年利润预计增长13.9%，2024年增长47.0%，2025年增长24.5%

投资风险

• 业务经营表现不及预期
• 其他系统性风险

财务比率（部分）

总结

华润啤酒在2022年保持稳健增长，收入同比增长5.6%，但受原材料成本上升影响，毛利率有所下降。公司通过优化产品结构，推动高端化战略，提升次高档及以上啤酒销量和占比。同时，通过降本增效和运营效率提升，销售费用和行政费用占比下降，经调整后息税前利润增长。公司通过“啤、白”双赋能模式，实现啤酒与白酒业务协同发展，预计未来三年利润将持续增长。基于现金流折现模型，公司目标价上调，维持“买入”评级，具有较大上涨空间。