深度报告-20211228-国信证券-中药配方颗粒行业深度_高壁垒_高成长_高定位_32页_1mb

报告摘要

中药配方颗粒行业正处于政策全面放开、市场扩容的关键阶段。随着2021年11月1日《关于结束中药配方颗粒试点工作的公告》正式实施，中药配方颗粒的定位、生产及质量要求得以明确，销售范围从二级及以上中医院拓展至所有具备中医执业资质的医疗机构。该行业具有高壁垒、高成长性和高定位的特点，未来增长空间巨大。

政策放开后行业竞争是否加剧？
虽然政策放开降低了牌照壁垒，但龙头企业在渠道、品种、质量、产能及上游资源方面仍具备显著优势，形成多方位护城河。全国标准统一后，质量管理更加规范，龙头企业通过参与标准制定，将有效排除质量不达标的新进入者，巩固行业地位。
行业竞争格局是否变化？
尽管国家及各省共发放牌照60余张，但行业格局未发生明显变化。主要原因是中药饮片和中成药企业难以在短时间内具备中药配方颗粒所需的全流程生产能力，且行业标准提升使中小企业难以适应。

标准提高是否影响盈利能力？
标准提升带来成本上扬，但行业竞争格局良好，有效玩家有限，企业有望通过温和提价覆盖成本，甚至提升毛利润水平。预计价格上涨幅度将覆盖成本上扬，并有望带来毛利率提升。
成本与价格弹性测算
假设涨价前1当量中药配方颗粒出厂价格为100元，毛利率70%；若成本上升40%，通过提价12%即可覆盖成本，提价22%可提升毛利14%。

中药配方颗粒全国集采时间及降幅如何？
全国集采尚需时间，预计2-3年内可能性较小。标准制定是集采的前提，当前仅形成196个品种标准，未完全成熟。集采有望压缩中间环节费用，将竞争要素转向质量和成本。
资源属性对集采降幅的影响
中药配方颗粒上游为中药种植业，成本波动较大，因此其集采降幅有望较化药更缓和。

行业规模与增长逻辑
中药饮片市场约2000亿元，参照日本和台湾地区配方颗粒对饮片的替代率，预计中国大陆配方颗粒市场空间可达1050亿元，较2020年有数倍增长潜力。
销售范围拓宽
从二级及以上中医院拓展至所有具备中医执业资质的医疗机构，预计新增市场空间巨大。

行业地位
中国中药是中药配方颗粒领域的绝对龙头，占据约50%市场份额，具备全产业链协同优势。
财务表现
2016-2020年营收CAGR为31.9%，归母净利润CAGR为21.7%。2021H1营收81.6亿元，归母净利润9.3亿元，中药配方颗粒业务营收53.2亿元，毛利率70.6%。
竞争优势
- 获批最早、品种最全：公司最早获得国家试点资格，品种覆盖广，标准制定参与度高，89个品种标准被采用，占第一批160个品种的56%。
- 体量最大、增速最快：中药配方颗粒业务年收入超百亿，增速优于同行。
- 上游资源掌控力强：布局GACP种植基地，覆盖药材品种70种，合作种植面积大于9万亩。
- 中游产能稳固：已建成17个标准化制剂生产基地，提取产能超5万吨。
- 下游渠道覆盖广：截至2020年底，覆盖医疗机构2万家，其中二级及以上医院7000余家。
- 参与标准制定：公司积极参与国家药典委标准制定，是标准制定的主要参与者。
投资建议
维持“买入”评级，上调盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为20.5/25.3/29.6亿元，对应PE为8.2/6.7/5.7x。

业务定位
核心业务聚焦于OTC和中药处方药领域，配方颗粒业务是中药处方药的重要组成部分。
财务表现
2021年Q1-Q3实现营收110.99亿元，同比增长19.17%；归母净利润17.41亿元，同比增长10.13%；配方颗粒业务收入增速超20%。
竞争优势
- OTC业务稳固：作为全国品牌OTC龙头企业，提价逻辑带动营收稳健增长。
- 配方颗粒业务成长性强：配方颗粒业务尚处成长期，有望贡献业绩增长点。
- 国企改革推进：发布股权激励计划，设置明确绩效目标，激励创新研发人才。
投资建议
维持“买入”评级，下调盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为19.8/22.4/25.5亿元，对应PE为16.1/14.3/12.6x。

优势	描述
获批最早，品种最全	中国中药最早获得国家试点资格，品种覆盖广泛，标准制定参与度高
体量大，增速快	配方颗粒业务年收入超百亿，增速优于同行
上游资源掌控力强	布局GACP种植基地，覆盖70种药材，合作种植面积超过9万亩
中游产能稳固	建成17个标准化制剂生产基地，提取产能超5万吨
下游渠道覆盖广	覆盖2万家医疗机构，二级及以上医院超7000家
参与标准制定	作为主要参与者，89个品种标准被采用，提升适应能力