20230129-西南证券-加快迎来盈利拐点_嫁接抖音生态助推增长_18页_3mb

报告摘要

达达集团通过与京东的深度合作，以及接入抖音本地生活服务生态，正在加速实现盈利拐点。公司核心业务包括达达快送和京东到家，其中京东到家是主要收入来源，占比达65%。公司积极拓展全渠道战略，通过“小时购”项目提升用户体验，实现快速增长。

京东增持与合作深化：2022年2月，京东向达达集团投资5.46亿美元，持股比例从46.79%提升至52.2%，达达全面承接京东的即时零售和即时配送业务。双方合作从初期的业务独立运营发展为配送运力合作、共创业务及入口融合，合作持续加深。
“小时购”项目：京东与达达共同打造的“小时购”项目在2022年双十一期间销售额同比增长80%，覆盖超1800个县区市。该项目通过“线上线下、门店发货、小时级乃至分钟级送达”的零售模式，显著提升用户消费体验。
业务模式升级：京东到家在2022年Q2首次实现UE转正，直接利润率从0.4%提升至1%，预计2023年将继续增长。公司通过优化消费者补贴、提升广告收入、扩展品类等方式实现降本增效。
抖音本地生活合作：达达成为抖音生活服务“团购配送”的首批即时运力服务商，通过与抖音合作，预计能够吸引更多客户群体和订单，带动业务增长。抖音生活服务2022年GMV约为770亿元，2023年目标为1500亿元，业务全面起航。
盈利预测：公司预计2022-2024年营收分别为93.9亿元、126.7亿元、165.2亿元，Non-GAAP归母净利润分别为-13.7亿元、2.0亿元、9.8亿元，对应PS分别为2.8倍、2.1倍、1.6倍。2023年行业平均PS为1.9倍，达达凭借更广的覆盖面和京东、沃尔玛的B2C商流，预计享受一定估值溢价。

业务结构：达达快送和京东到家分别占2022年Q3营收的35%和65%，其中京东到家因活跃用户数和AOV提升而增长显著。
营收增长：2022年Q3达达集团营收为23.8亿元，同比增长41%，Non-GAAP亏损率由19Q3的88%收窄至11%，预计2023年上半年实现盈亏平衡。
用户渗透率提升：京东到家的活跃用户数在2022年9月底达到7540万，占京东主站用户数的12.8%，随着“小时购”项目的持续迭代，预计用户渗透率将不断提升。
毛利率提升：公司毛利率从19Q1的7%提升至22Q3的38.4%，受益于规模效应和成本控制优化。
风险提示：包括即时物流行业竞争对手增加投入、成本控制不及预期、业务下沉速度不及预期以及宏观经济下行等风险。

合作历程：2015年京东到家上线，2016年与达达合并，2020年“物竞天择”项目启动，2021年“小时购”发布，2022年京东增持达达，持股比例提升至52.2%。
服务客户类型：包括KA客户（如沃尔玛、山姆、麦当劳、华为、小米等）、SME客户（如蛋糕定制店、面包店等）、C2C客户（如个人即时需求）以及最后一公里配送服务。
平台化与网络扩展：达达快送覆盖全国2700多个县区市，骑手网络迅速扩展，服务内容涵盖帮送、帮取、帮买及帮办等。

财务预测：基于核心假设，预计公司2022-2024年收入增速分别为36.80%、34.93%、30.32%，Non-GAAP归母净利润将从-13.7亿元增长至9.8亿元，毛利率持续优化。
投资建议：给予2023年2.6倍PS，目标价18.79美元，首次覆盖，给予“买入”评级。

指标/年度	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元人民币）	6,866.26	9,393.05	12,673.86	16,516.28
收入增速	19.62%	36.80%	34.93%	30.32%
毛利率	25.15%	38.00%	43.00%	45.50%
Non-GAAP归母净利润（百万元人民币）	-2,103	-1,370	204	982
PS	3.83	2.80	2.07	1.59
ROE	-65.22%	-172.60%	-39.81%	22.08%