20141123-广发证券-固定收益策略周报_降融资成本的政策意图进一步明确_13页_1mb

降融资成本政策意图进一步明确总结

核心内容

本报告聚焦于当前中国货币政策的走向，分析降融资成本政策意图的明确性、货币政策的操作方式以及理财配置对债券市场的影响。整体来看，政策导向以结构性宽松为主，降息作为工具被频繁使用，但大规模量化宽松的可能性较低。债券市场仍处于走牛格局，但需警惕收益率超调风险。

主要观点

• 政策意图明确：国务院常务会议再次强调降低企业融资成本，表明政策目标的延续性与坚定性。
• 降息操作加码：央行于11月21日宣布非对称降息，进一步强化了引导资金成本下行的意图。
• 货币政策结构化宽松：总量稳定仍是前提，政策更多依赖定向工具，而非传统降准或公开市场操作。
• 降息周期尚未确立：尽管降息频率有所提升，但连续降息空间有限，受制于通胀预期、银行盈利压力及金融体系稳定性。
• 资金成本波动可控：尽管短期受非银存款准备金调整传言影响，资金成本上行，但央行可能采取对冲措施，防止过度冲击。
• 理财配置是关键变量：理财产品的预期收益率与资金成本密切相关，其配置变化对债券市场具有重要影响。
• 债券市场仍处牛市格局：在降息与政策支持下，债券市场短期仍有利好，但中长期需关注供给增加与需求变化的平衡。

关键信息

1. 政策导向

• 降融资成本是核心目标：国务院常务会议时隔4个月再次强调，显示政策持续性。
• 定向宽松为主：货币政策通过多种定向工具进行资金投放，而非传统降准或公开市场操作。
• 政策效果考量：后续可能降息1-2次，但连续降息空间有限。

2. 货币端资金成本

• 短期上行：11月第3周，因新股发行及非银存款准备金调整传言，R007、GC007等指标明显上行。
• 外汇流动稳定：10月外汇占款增长661亿，结售汇顺差为-238亿美元，代客涉外收付差额为-70亿美元。
• 汇率波动可控：美元指数走强，人民币汇率小幅下行，远期汇率升水基本稳定，显示外汇流入仍保持平衡。

3. 债券市场表现

• 收益率曲线“熊平”：国债、国开债及信用债收益率曲线均呈现“熊平”特征，期限利差收窄。
• 信用利差上行：信用债对资金成本敏感，信用利差有所扩大。
• 短期收益率上行：1年期国债收益率上行11bp至3.27%，1年期国开债收益率上行18bp至3.8%。

4. 理财配置影响

• 理财收益率与资金成本相关：若理财预期收益率随降息下行，将对债券市场构成利好。
• 理财配置趋势：3季度理财资产配置从银行存款向债券资产转移，但当前吸引力减弱。
• 理财作为增量需求：在银行表内扩张受限背景下，理财业务仍是债券市场的重要需求来源。

未来展望

• 短期：降息有助于稳定政策预期，引导债券收益率下行，但需警惕超调风险。
• 中长期：融资成本下行是长期过程，需关注政策效果与经济转型的协同作用。
• 债券市场：在政策支持与结构性宽松背景下，债券市场仍处牛市，但需关注供给增加与理财配置变化的影响。

图表索引（摘要）

• 图1：央行主动投放资金实现超额准备金增长
• 图2：央行资金投放并未通过常规渠道实现
• 图3：调息之前往往进行调节法定存款准备金的操作
• 图4：货币宽松对房地产等资产市场有直接刺激
• 图5：GDP名义和实际增速持续下行
• 图6：货币端资金成本明显上行
• 图7：10月外汇占款增长661亿
• 图8：10月银行代客结售汇顺差为-238亿美元
• 图9：美元指数和人民币汇率继续走强
• 图10：远期汇率升水维持基本稳定
• 图11：10月第2周以来，央行公开市场维持平衡操作
• 图12：非银同业存款规模持续上行
• 图13：国债收益率曲线呈现“熊平”格局
• 图14：国开债收益率曲线呈现“熊平”格局
• 图15：AAA级企债呈现“熊平”特征
• 图16：AA+企业短端收益率明显上行
• 图17：AA级企业短端收益率明显上行
• 图18：3年AA+企债信用利差有所上行
• 图19：非银同业存款规模持续上行

分析师信息

• 黄鑫冬：分析师，S0260513110001，联系方式：021-60750654，邮箱：huangxindong@gf.com.cn
• 广发宏观策略研究小组：由多位资深分析师组成，具有丰富的策略研究经验。

投资评级说明

• 行业投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。
• 公司投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
  • 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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