“学海拾珠”系列之五十六：基金经理自购与基金风险-20210816-华安证券-19页_1mb

基金经理自购与基金风险

核心内容

本报告探讨了基金经理自购行为对基金风险的影响。通过对美国2007-2014年间1610只股票型基金的分析，研究发现基金经理自购行为能够有效降低基金的风险水平，并有助于缓解基金行业的代理冲突。自购量与基金风险变化呈负相关关系，即自购量越大，基金的风险变动越小。

主要观点

• 基金经理自购可以减少基金的总体风险，特别是当基金经理面临更高的冒险动机时，这种影响更为显著。
• 自购行为通过缓解代理冲突，使基金经理更倾向于降低风险，从而更好地与投资者利益一致。
• 自购量与基金风险变化之间的关系在跨年度和年内风险变化中都得到了验证。

指标的构建

• 基金经理自购量（Managerial Ownership）：根据SEC的披露规则，假设基金经理自购量为区间中值，例如100001-500000美元区间假设为300000美元。
• 自购量虚拟变量（Ownership Dummy）：若基金经理自购量不为0，则为1，否则为0。
• 自购量（$Ownership）：自购金额的总和，用于回归分析时使用对数值。

基金经理自购量与基金风险变化的关系

• 自购量的增加与基金风险变化呈负相关。
• 跨年度风险变化和年内风险变化随着自购量增加而减少。
• 有自购量的基金，其跨年度风险变化比无自购量的基金低0.31%（0.36%）。
• 自购量每增加一个标准差，跨年度风险变化减少9.7%（7.8%）。

冒险动机与自购量的影响

• 资金流-业绩关系曲线的凸性：基金经理面对更凸的资金流-业绩曲线时，冒险动机更强，自购量对风险的影响也更显著。
• 基金以往业绩：业绩不佳的基金更可能承担高风险，而自购量对这类基金的风险降低效果更明显。
• 基金年龄和经理任期：基金年龄越短、经理任期越短，自购量对风险的影响越显著。

风险提示

• 本报告基于历史数据与海外文献进行总结，不构成任何投资建议。

数据与变量构建

数据来源

• Morningstar Direct Mutual Fund (MDMF)：提供基金名称、基金代码、基金净收益、净资产（TNA）、成立日期、费率、换手率、基金经理信息等。
• SEC EDGAR数据库：提供基金经理自购量的披露信息。
• TRMFH数据库：提供基金的股票持仓信息。

变量构建

• 自购量虚拟变量（Ownership Dummy）：基金经理是否自购。
• 自购量（$Ownership）：自购金额的总和。
• 自购量等级（Ownership Rank）：基于自购量区间划分的等级。
• 平均自购量（Mean $Ownership）：团队管理基金的平均自购量。
• 自购量百分比（%Ownership）：自购量占基金净资产的比例。
• 基于持仓的风险变化指标：
  • 跨年度风险变化（Across-Year Risk Change）：通过计算当前持仓波动率与过去波动率的差值得出。
  • 年内风险变化（Intra-Year Risk Change）：通过计算下半年预期波动率与上半年实际波动率的差值得出。
• 其他变量：
  • 基金规模（Fund Size）
  • 基金年龄（Fund Age）
  • 资金净流量（Net Flows）
  • 费率（Expense Ratio）
  • 换手率（Turnover Ratio）
  • 经理任期（Manager Tenure）
  • 团队（Team）
  • 基金主动程度（Fund Activeness）

描述性统计

• 样本数量：涵盖369个基金家族的1610只股票基金，8269个基金年度观测值。
• 自购情况：约71%的样本基金至少有一位基金经理自购，平均自购量约为54万美元。
• 风险变化：
  • 跨年度风险变化平均为0.30%（中位数为0.14%）。
  • 内部风险变化平均为0.58%（中位数为0.17%）。

回归分析结果

• 跨年度风险变化：
  • 自购量虚拟变量系数为-0.313（显著水平为1%）。
  • 自购量对数系数为-0.027（显著水平为1%）。
• 年内风险变化：
  • 自购量虚拟变量系数为-0.363（显著水平为1%）。
  • 自购量对数系数为-0.032（显著水平为1%）。
• 控制变量：
  • 基金规模、基金年龄、经理任期、基金表现等均对基金风险有显著影响。

结论

• 基金经理自购行为能够有效降低基金的风险水平，尤其是在面对高冒险动机时。
• 自购量与基金风险变化之间存在显著的负相关关系。
• 基金经理自购不仅缓解了代理冲突，还提升了基金的风险管理能力。

图表目录

• 图表1：描述性统计
• 图表2：不同风格基金的基金经理自购量
• 图表3：基金经理自购量的年际分布
• 图表4：基金经理自购量和共同基金风险变化
• 图表5：冒险动机和自购量对风险的影响
• 图表6：基金年龄：年限短的基金 vs. 年限长的基金
• 图表7：冒险动机和自购量的影响：其他衡量自购量的变量
• 图表8：冒险动机和自购量的影响：基金经理和家族的固定效应