20180718-西南证券-太阳纸业-002078.SZ-老挝子公司增资_海外扩产更进一步_4页_1mb

报告摘要

太阳纸业于2018年7月18日发布公告，计划在老挝投资6.4亿美元，用于建设一个年产120万吨的造纸项目，包括40万吨再生纤维浆板生产线和2条40万吨高档包装纸生产线。此次投资将使老挝子公司的投资总额从4.3亿美元增至10.7亿美元，预计年销售收入达6.4亿美元，净利润约8421万美元。

海外布局加码，成本优势凸显
随着环保政策趋严和外废进口配额限制，国内国废和木浆价格维持高位。老挝项目将有效利用低价的美废和欧废，降低原材料成本，增强公司在包装纸领域的竞争力。预计再生纤维浆板投产后，可覆盖60%以上的包装纸原材料需求，减少对国废的依赖。
产能扩张持续推进，量升逻辑明确
公司近年来持续推进多个新产能项目，包括本部20万吨高档特种纸项目、老挝30万吨化学浆项目、邹城80万吨高档板纸改建等。项目投产后，公司将拥有602万吨的纸、浆年生产能力，涵盖多种产品线，包括文化用纸、牛皮箱板纸、生活用纸等。
纸价维持高位，盈利稳定
2018年，双胶纸和铜版纸平均价格分别为7335元/吨和7300元/吨，同比分别上涨8%和4.3%。浆价也同步上涨约6%，整体吨纸盈利保持高位，且随着7、8月旺季来临，盈利有望进一步提升。
盈利预测与估值
公司预计2018-2020年EPS分别为1.06元、1.26元、1.48元，对应PE分别为8倍、7倍、6倍。基于行业平均水平，给予公司10倍估值，对应目标价为10.60元，维持“买入”评级。

项目内容
- 40万吨再生纤维浆板生产线
- 2条40万吨高档包装纸生产线
- 投资总额：10.7亿美元
- 年销售收入：6.4亿美元
- 年净利润：8421万美元
财务预测（单位：百万元）

指标/年度	2017A	2018E	2019E	2020E
营业收入	18894.29	23118.80	27985.16	33616.61
归属母公司净利润	2024.23	2759.09	3265.39	3832.58
每股收益EPS	0.78	1.06	1.26	1.48
PE	11	8	7	6
PB	2.09	1.69	1.35	1.10

指标	2017A	2018E	2019E	2020E
销售收入增长率	30.71%	22.36%	21.05%	20.12%
营业利润增长率	103.02%	32.78%	19.33%	17.23%
净利润增长率	94.28%	35.66%	18.54%	17.31%
EBITDA增长率	55.77%	26.12%	15.59%	13.76%

指标	2017A	2018E	2019E	2020E
毛利率	26.03%	26.87%	26.37%	25.72%
三费率	9.60%	9.20%	8.92%	8.68%
净利率	11.91%	13.20%	12.93%	12.63%
ROE	20.79%	22.75%	21.66%	20.64%
ROA	8.64%	10.84%	11.68%	12.44%
ROIC	15.19%	17.06%	18.40%	19.81%

指标	2017A	2018E	2019E	2020E
总资产周转率	0.82	0.85	0.95	1.03
固定资产周转率	1.70	2.05	2.35	2.72
应收账款周转率	12.57	12.45	12.24	12.23
存货周转率	10.47	10.00	10.03	10.01

指标	2017A	2018E	2019E	2020E
资产负债率	58.46%	52.35%	46.06%	39.74%
带息债务/总负债	57.71%	58.66%	48.44%	34.15%
流动比率	0.90	1.09	1.38	1.77
速动比率	0.76	0.92	1.17	1.50
股利支付率	6.26%	8.80%	10.14%	10.22%