20180917-太平洋-投资策略报告_从pb视角观察_指数下行空间有限_16页_1mb

从PB视角观察，指数下行空间有限

核心结论

从PB历史数据回顾，上证50和沪深300指数估值处于历史底部区域，下行空间有限。但消费行业仍面临一定下行压力。蓝筹股整体估值优势明显，是当前市场中的优选。

主要观点

1. 权重行业下行空间不大

• 上证50和沪深300的PB估值分别为1.24和1.40，历史分位分别为7.7%和8.9%，处于历史底部区域。
• 上证50的权重行业包括：银行（32.72%）、非银金融（29.53%）、食品饮料（11.01%）、医药生物（1.34%）、房地产（3.31%）、采掘（1.98%）、钢铁（1.54%），共占82.9%。
• 这些行业PB估值分位分别为：银行7.5%、非银金融1.3%、食品饮料56.2%、医药生物20.1%、房地产1.6%、采掘3.1%、钢铁20.2%。
• 除食品饮料和家用电器外，其他权重行业估值已接近底部，杀跌动能不强。

2. 蓝筹股ROE存在下行压力，但韧性犹存

• 上证50和沪深300的ROE上行周期一般不超过8个季度，下行周期通常持续4-6个季度。
• 当前上证50和沪深300的ROE分别为12.1%和12.2%，接近历史底部水平。
• 蓝筹股ROE周期与库存周期吻合，当前ROE下行压力凸显，但仍有较强韧性。

3. 蓝筹股中仅消费行业存在杀跌动力

• 食品饮料和家用电器行业PB估值处于历史较高水平，分别为56.2%和40.4%，相对不占优。
• 医药生物PE和PB分别处于8.6%和20.1%分位，相对其他消费行业仍具优势。
• 部分消费龙头公司如上海机场、恒瑞医药、中国国旅等，其PEG值远大于1，表明估值存在下行压力。

4. 蓝筹股相比小盘股占优

• 创业板在2018年中报商誉减值绝对数量及利润占比上远高于上证50及沪深300。
• 创业板商誉减值为6.88亿，上证50为0.2亿，沪深300为19亿。
• 创业板商誉减值利润占比为1.26%，而上证50和沪深300几乎为0。
• 创业板商誉/净资产占比为19.38%，主板为2.56%，显示蓝筹股具有更稳定的业绩表现。

5. 宏观数据韧性犹在，但下行压力凸显

• 8月金融数据显示社融结构有所改善，但M2与M1剪刀差扩大，显示信用扩张困难。
• M2增速为8.2%，M1增速为3.9%，剪刀差扩大至-4.3%，接近2015年水平，预示经济下行压力。
• 工业增加值和社零数据回暖，显示生产与消费回升，经济韧性犹存。
• 房地产投资保持稳定，制造业投资有所回升，但基建投资拖累整体增速。

关键信息

• 上证50与沪深300的PB估值处于历史底部，下行空间有限。
• 消费行业（尤其是食品饮料和家用电器）仍面临一定估值压力。
• 蓝筹股整体估值优势明显，ROE周期显示其具备较强韧性。
• 创业板商誉减值压力显著，而蓝筹股商誉/净资产占比低，业绩稳定。
• 宏观数据中，M2与M1剪刀差扩大，显示信用紧缩仍未结束，但部分行业表现良好，经济韧性犹存。

风险提示

• 企业盈利增速下行超预期。