口腔医疗服务行业深度报告：品牌梯队形成，估值空间打开-20210530-申万宏源-37页_2mb

口腔医疗服务行业深度报告总结

核心内容

口腔医疗服务行业兼具刚需和可选消费属性，需求强劲且持续增长。随着消费升级、人口老龄化以及政策支持，行业规模持续扩大，预计2025年市场规模将达2163亿元，CAGR（19-24年）为14.2%。民营机构在行业中占比显著，预计2025年民营市场规模将达到346亿元，CAGR为15.9%。

主要观点

• 需求基础稳固：口腔服务需求来自少儿、中青年和老龄人口，其中少儿和老龄人口为强刚需，中青年则代表消费升级趋势。
• 政策红利释放：自2016年起，国家鼓励社会资本进入口腔、医美等领域，简化审批流程，推动民营机构发展。
• 资本助力扩张：口腔服务行业具备较强的资本吸引力，资本已进入上市退出期，头部品牌如瑞尔齿科、马泷齿科等已进入D轮及以上融资阶段。
• 品牌分层明显：全国性品牌、区域品牌和儿牙垂直品牌在行业中的竞争格局逐渐清晰，各具优势。
• 国产化替代加速：口腔耗材和设备开始国产化替代，显著降低运营成本并提高盈利能力。

关键信息

行业趋势

• 口腔服务市场呈现量价齐升趋势，19年单次诊疗费用达640元，较2011年增长约9.0%。
• 2019年全国口腔科门急诊人次达17434万人次，较2011年增长约8.7%。
• 民营医院诊疗人次占比从2011年的9.1%提升至2019年的14.8%。

品牌梯队

• 全国性品牌：如瑞尔齿科、马泷齿科、通策医疗，具备全国布局和品牌影响力。
• 区域品牌：如可恩口腔、蓝天口腔、小白兔，具备本地化优势和市场潜力。
• 儿牙垂直品牌：如极橙儿童齿科，专注于儿童口腔健康，市场前景广阔。

资本与估值

• 资本对口腔服务行业的投资热情持续，预计未来2-3年将进入上市退出期。
• 头部品牌具有更高的估值空间，可通过PS或PE估值体系进行评估。
• 区域品牌估值相对较低，但具备较高的成长潜力和运营效率。

风险提示

• 人均可支配收入增速放缓
• 政策转向风险
• 医疗事故等系统性风险

推荐标的

5.1 瑞尔齿科

• 全国直营龙头，淡马锡领投E轮，融资金额达2亿美元。
• 拥有“瑞尔”和“瑞泰”两个品牌，全国布局，品牌影响力强。
• 医疗团队专业，平均工龄8年以上，客户投诉率低。

5.2 马泷齿科

• 全球连锁专业齿科机构，已布局13个城市。
• 创始人Dr. Malo为知名种植修复专家，技术领先。
• 推出DSO项目，拓展2B业务，未来上市退出预期强。

5.3 通策医疗

• 国内首家口腔医疗连锁上市公司，运营效率高。
• 拥有杭州口腔医院、宁波口腔医院等多家总院，覆盖多个省市。
• 通过“蒲公英计划”向三四线城市下沉，品牌升级持续推进。

5.4 可恩口腔

• 山东省口腔服务龙头，2021年有望迎来业绩拐点。
• 估值修复空间大，具备较强的品牌影响力和市场渗透能力。

5.5 小白兔

• 陕西省口腔服务龙头，运营效率高，内控规范。
• 有望领先其他省域品牌率先规划资本市场路径。

5.6 蓝天口腔

• 广西省口腔服务龙头，积极扩张，运营稳健。
• 近两年连续开展两次定增，进入新一轮市场扩张期。

5.7 极橙儿童齿科

• 专注儿牙领域，打造五大主题门诊，市场潜力大。
• 专注儿童口腔健康，具有较强的市场定位和品牌特色。

5.8 泰康拜博

• 全国性品牌，运营效率触底回升。
• 通过扩张-收缩-提升模式实现运营效率的优化。

有别于大众的认识

• 一级市场逻辑：早期阶段注重卡位和扩张潜力，使用PS估值。
• 二级市场逻辑：关注运营效率和盈利潜力，使用PE估值。
• 口碑效应：服务性品牌具备更强的口碑效应，能有效降低获客成本，提高盈利能力和估值空间。

图表与数据

• 图1：1970-2000美国人均可支配收入与口腔医疗支出情况
• 图2：17年和07年中国儿童牙病对比
• 图3：中美对比中老年人缺失牙修复率
• 图4：2011/2012/2018/2019年全国口腔科门急诊人次
• 图5：2011-2012、2016-2019年口腔专科医院诊疗人次数、单次诊疗费用
• 图6：2011-2019年我国民营口腔专科医院数量和占比
• 图7：2019年各类医疗机构民办化程度
• 图8：一级市场口腔服务融资事件
• 图9：融资轮次对比
• 图10：融资轮次时间分布
• 图11：上市/挂牌公司营收增速
• 图12：上市/挂牌公司营收
• 图13：上市/挂牌企业销售费用率
• 图14：上市/挂牌企业ROE-摊薄
• 图15：齿科产业链
• 图16：泰康拜博12-20年扩张情况
• 图17：泰康拜博15-17年营收、净利润
• 图18：泰康拜博单台牙椅、单店贡献收入
• 图19：口腔服务机构单台牙椅年贡献收入对比
• 图20：口腔服务机构单个医生年贡献收入对比
• 图21：欢乐口腔IDSO商学院平台直播
• 图22：欢乐口腔专家团展示
• 图23：瑞尔齿科融资和发展历史
• 图24：马泷齿科已布局全国13个城市
• 图25：马泷生活线上提供口腔护理产品
• 图26：马泷齿科2020年推出DSO项目
• 图27：公司17-20年牙椅和门诊数量
• 图28：公司17-20年每台牙椅平均营收情况
• 图29：公司17-21Q1营收、净利
• 图30：2021Q1口腔诊疗业务收入拆分
• 图31：公司17-21Q1毛利率、净利率
• 图32：公司17-21Q1ROE、经营性净现金流/净利润、资产负债率
• 图33：公司17-21Q1营收、净利润、经营性净现金流
• 图34：公司17-21Q1毛利率、净利率、ROE、资产负债率
• 图35：公司14-19年营收、净利润、经营性净现金流
• 图36：公司14-19年毛利率、净利率、ROE
• 图37：公司门店扩张情况
• 图38：公司在广西省市场布局情况
• 图39：公司16-20年营收、归母净利、经营性净现金流
• 图40：公司16-20年毛利率、净利率、ROE
• 图41：广西城镇居民人均医疗保健消费支出占比高于全国平均水平
• 图42：极橙齿科打造了太空、海洋、森林、恐龙、梦幻五大主题门诊
• 图43：泰康拜博12-20年扩张情况
• 图44：泰康拜博15-17年营收、净利润
• 图45：泰康拜博单台牙椅、单店贡献收入
• 图46：拜博口腔14-20年营收情况
• 图47：拜博口腔14-20年门店与牙椅数情况
• 图48：拜博口腔14-20年每台牙椅平均产出情况

表格与数据

• 表1：主要口腔医疗机构分布与服务情况
• 表2：著名的公立口腔医院或综合医院口腔科
• 表3：口腔医疗服务国家政策
• 表4：一级市场、新三板市场头部标的融资进程
• 表5：耗材不同降价水平下的毛利率测算
• 表6：口腔服务市场规模预测模型
• 表7：瑞尔齿科融资历程
• 表8：马泷齿科融资历程
• 表9：2020年通策控股子公司盈利能力
• 表10：公司资产分布
• 表11：公司挂牌后定增历史
• 表12：公司挂牌后定增历史
• 表13：主要控股子公司、参股公司2020年经营指标
• 表14：公司挂牌后定增历史
• 表15：极橙儿童齿科融资历程
• 表16：拜博口腔融资历程
• 表17：二级市场可比公司估值表