固定收益专题：美债利率会再创新高吗？-20231028-国盛证券-20页_1mb

报告摘要

美债利率会再创新高吗？总结

核心内容

美债利率自2023年9月以来大幅走高，10年期美债收益率一度突破5%。当前美债利率的上涨主要由自然利率中枢抬升、通胀波动性增加和美债供需失衡三大因素驱动，而通胀预期和政策利率的波动性相对较小。

主要观点

自然利率中枢抬升：
- 美国自然利率R*可能已从2010-2019年的1.1%回升至1.5%。
- 驱动因素包括再工业化推动制造业回流、财政政策扩张、以及东亚过剩储蓄流入美国的减少。
- 美联储将联邦基金利率提升至5.25%-5.50%后，经济仍保持韧性，说明当前利率水平可能已接近自然利率。
通胀波动性抬升：
- 自2020年起，美联储实行平均通胀目标制，导致通胀预期不确定性上升。
- 通胀溢价随之抬升，预计中枢可能达到0.5%。
- 虽然近期CPI有所反弹，但市场对长期通胀的预期仍维持在2.5%左右，显示通胀不确定性对长债利率影响较大。
供需失衡推升期限溢价：
- 美债的期限溢价大幅抬升，主要由于传统配置盘（如美联储、海外官方投资者、银行）需求减弱。
- 居民部门成为主要买家，但其购买行为更多是杠杆交易，非稳定配置。
- 供给端，2024年为大选年，财政支出难以大幅削减，预计美债净融资将达到2.0-2.5万亿美元，供需失衡将维持长债收益率高位。
美债利率走势预测：
- 根据泰勒规则构建的模型，美债利率中枢较疫情前显著抬升，预计未来1-2年将维持在5%左右。
- 在基准情形下，若美联储未来一年加息1-2次，10年期美债利率或将在2024年上半年维持在4.5%-5%区间。
对国内债市的影响：
- 外部美债利率上升对国内债市的直接影响有限。
- 中美利差持续倒挂，外资流出速度放缓，人民币汇率保持稳定。
- 央行仍将以内部均衡为主，国内债市配置性价比较高，尤其是短债和二永债。

关键信息

美债利率构成：10年期美债收益率 = 预期未来10年平均实际利率 + 预期未来10年通胀率 + 通胀风险溢价 + 实际风险溢价。
美债供需分析：
- 美联储持续缩表，海外官方投资者和银行减持美债。
- 居民和对冲基金成为美债的主要购买者，但对冲基金的交易行为不稳定。
财政与货币政策：
- 2023年美债净融资达1.8万亿美元，2024年预计接近2023年水平。
- 美联储可能在2024年继续加息1-2次，但政策利率维持高位，对长债收益率形成支撑。
国内债市展望：
- 当前国内债市具有较高配置性价比，特别是短债和二永债。
- 债券收益率曲线异常平坦，未来将逐步回归正常，短端利率可能率先下行。