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黎明前的黑暗，等待债市外部环境缓和

——宏观利率周报170123（总第52期）总结

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一、核心内容

1. 利率市场综述

• 上周银行间7天回购加权利率（R007）上涨至 2.90%，较前值 2.39% 上行 51.64BP，显示资金面仍处于紧平衡状态。
• SHIBOR隔夜利率为 2.38%，较前值 2.10% 上行 28.57BP；SHIBOR7天利率为 2.59%，较前值 2.40% 上行 19.50BP。
• 各期限国债与国开债收益率整体小幅上行，其中10年期国债收益率上行 4.18BP，长端国开债收益率上行 5.39BP。

2. 债券市场行情

• 债券市场情绪较为悲观，市场信心不足，主要因短期经济运行、货币市场状况及央行监管态度影响。
• 1年期国债收益率小幅下行至 2.64%，而同期限国开债收益率上行 4.26BP。
• 10年期国债收益率上行 4.18BP，长端国开债收益率上行 5.39BP。

3. 一级市场情况

• 上周共发行17只利率债，累计实际发行总额达 1,304亿元，市场认购热情尚可。
• 其中，16进出10（增15） 的认购倍数达 4.88倍，创下新高，中标票面利率为 3.18%。

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二、主要观点

1. 央行操作

• 为应对春节前现金投放需求，央行通过“临时流动性便利”操作为大型商业银行提供28天流动性支持，资金成本与同期限公开市场操作利率相当。
• 该操作不同于降准，具有短期性、灵活性和可控性，显示央行仍维持“稳健中性”的货币政策基调。
• 尽管央行进行了大规模资金投放，但市场对资金面仍不乐观，资金利率上行，表明流动性紧张问题未完全缓解。

2. 国内经济数据

• 国家统计局公布2016年四季度GDP同比增长 6.8%，为2014年二季度以来首次回升，全年GDP总量突破 74万亿元。
• 数据表明经济运行保持在合理区间，质量与效益有所提高，但对债市仍构成一定压力。

3. 国际局势与央行政策

• 特朗普就职：其政策倾向排外与贸易保护主义，可能对全球经济产生不确定性影响。
• 欧洲央行：维持主要再融资利率为 0%，存款利率为 -0.4%，边际借贷机制利率为 0.25%，资产购买规模为 800亿欧元，预计QE将持续至通胀目标实现。
• 加拿大央行：维持隔夜利率目标在 0.50%，对全球经济前景表达担忧，特别是美国的贸易保护主义政策。

4. 债市展望

• 债市处于“暗黑时刻”，短期内仍需防范风险。
• 美元加息预期未兑现，但持续存在，债市情绪不稳。
• 未来若外部环境缓和或变化，债市仍有机遇。

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三、关键信息

1. 货币市场

• 央行净投放资金 11,300亿元，但资金面仍偏紧，尤其在春节前集中现金投放背景下。
• 金融机构在流动性紧张下可能继续抛售流动性高的债券，引发去杠杆压力。

2. 外汇市场

• 离岸与在岸美元兑人民币汇率差额为 -376BP，离岸汇率回落 20BP。
• 人民币汇率走势显示短期波动，但未出现大幅贬值压力。

3. 各国国债收益率

• 美国：10年期国债收益率为 2.48%，5年期为 1.95%，1年期为 0.82%。
• 日本：10年期国债收益率为 0.074%，1年期为 -0.322%。
• 英国：10年期公债收益率为 1.3701%，5年期为 0.6382%。
• 欧元区：维持零利率政策，QE规模维持 800亿欧元/月，并可能延长至 600亿欧元/月（2017年4-12月）。
• 德国：国债收益率处于低位，反映欧洲整体流动性宽松的政策环境。

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四、风险提示与展望

• 债市短期内面临流动性紧张、市场信心不足、外部加息预期等多重压力。
• 随着春节前资金需求高峰过去，央行可能逐步恢复市场信心，但需谨慎操作以避免释放过度宽松信号。
• 债市在经历2016年末的硬性去杠杆后，仍处于调整期，需警惕进一步风险。
• 外部环境若出现缓和或变化，债市有望迎来新的发展机遇。

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五、分析师信息

• 许冬石：宏观经济研究员，英国邓迪大学金融学博士，中国银河证券研究部。
• 张宸：宏观利率助理研究员，英国格拉斯哥大学经济学硕士，中国银河证券研究部。

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六、免责声明

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七、联系方式

• 中国银河证券股份有限公司研究部
• 深圳市福田区福华一路中心商务大厦26层
• 北京市西城区金融街35号国际企业大厦C座
• 上海浦东新区富城路99号震旦大厦15楼
• 公司网址：www.chinastock.com.cn

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八、图表目录

• 图1：银行间回购加权利率R001
• 图2：银行间回购加权利率R007
• 图3：SHIBOR隔夜利率
• 图4：SHIBOR7天利率
• 图5：各期限国债收益率一周变动
• 图6：各期限国开债收益率一周变动
• 图7：现货远期人民币汇率差额
• 图8：人民币汇率走势
• 图9-图16：各国国债到期收益率曲线

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九、总结

当前债市面临流动性紧缩、市场情绪不稳及外部加息预期等多重压力，但央行通过精准操作逐步恢复市场信心。尽管短期风险犹存，但外部环境一旦出现缓和，债市仍有较大发展空间。投资者需密切关注政策动向及市场变化，理性应对当前“暗黑时刻”。