20260617-兴业证券-下调及终止评级_怎么看_7页_928kb

兴业固收&多元资产团队评级行业分析总结

核心内容

2026年以来，我国债券市场信用评级行业监管力度明显升级，推动信用评级质量提升。这一趋势下，信用债主体评级下调和终止评级的现象显著增加，反映出市场对信用风险识别的加强以及企业信用状况的变化。

主要观点

1. 评级行业监管升级

• 监管背景：我国债券市场长期存在高等级债券占比过高、信用资质区分不明显的问题。
• 数据现状：截至2026年5月31日，存量信用债中AAA级占比高达65.7%，AA+和AA分别占比24.3%和9.7%，AA-及以下和无评级的存量债仅占0.2%。
• 监管措施：央行征信工作会议提出“推动提升信用评级质量”；4月以来，监管多次召集主要评级公司召开会议，要求严控AAA评级数量、杜绝“批量授予”、提高评级门槛、严禁“购买评级”等。

2. 主体评级下调与上调趋势

• 下调情况：截至6月12日，有10家信用债主体评级/展望被下调，其中8家为国企背景。下调原因包括偿债压力大、资产流动性不足、盈利能力下降、债务逾期等。
• 上调情况：同期有31家主体评级被上调，主要集中在城投平台（19家），上调原因包括区域经济实力增强、外部支持力度大、业务发展良好、财务指标提升等。

3. 终止评级现象增多

• 终止数量：截至6月12日，信用债主体终止评级共发生167起，同比增长40%。其中，非正常终止评级为104起，同比增长60%。
• 行业分布：城投平台占比最高（77.9%），其次是综合、非银金融和建筑装饰行业。
• 评级等级分布：AA+和AA评级主体终止数量较多，分别为28起和59起。
• 动机分析：终止评级的原因包括主动退出市场、规避降级风险、更换评级机构、评级结果趋同等。

4. 评级下调与终止对市场的影响

• 影响机制：评级下调和终止可能导致基金、保险等机构持仓规则受限，进而引发债券价格下跌、流动性萎缩和再融资难度加大。
• 投资者应对：需结合企业经营情况、债务压力、再融资能力、负面舆情等综合判断，识别真实动机。
• 商业模式影响：以发行人付费为主导的评级行业，虚高问题的缓解是一个渐变过程，大规模评级下调可能性较低。

关键信息

评级下调案例

• 典型案例：西咸集团、空港新城、秦汉新城主体评级由AAA下调为AA+或AA-，引发市场关注。
• 市场反应：下调后，部分债券出现高估值成交，偏离幅度较大。
• 行业分布：城投平台占50%，建筑装饰占20%，通信、煤炭、交通运输、轻工制造、计算机等行业各占15%。

评级上调案例

• 行业分布：城投平台占100%，综合占50%，非银金融占30%，电子、钢铁、电气设备等行业占10%。
• 上调原因：区域经济实力增长、外部支持、业务发展、财务指标提升等。

终止评级案例

• 区域分布：浙江数量最多，为28起；四川、江苏、广东、山东、湖北在7-11起之间。
• 隐性风险：部分终止评级背后存在流动性承压、债务逾期、负面舆情等隐性风险。
• 企业行为：部分企业为降低维护成本或规避降级风险，选择终止评级。

隐含评级与主体评级差异

• 隐含评级定义：中债隐含评级是结合市场价格和信用资质综合得出的指标。
• 差异分析：大部分信用债主体的隐含评级低于主体评级，尤其在AAA级主体中，隐含评级为AAA的仅占6%。
• 风险提示：隐含评级与主体评级差异较大的主体未来可能面临评级调整压力。

风险提示

• 货币政策：可能出现超预期调整。
• 流动性变化：可能对市场产生重大影响。
• 财政政策：可能出现超预期调整。

结论与建议

• 关注主体：建议关注商票、非标等债务逾期较多的主体，以及隐含评级与主体评级差异较大的主体。
• 区域重点：潍坊、西安、昆明、濮阳、青岛等地非标违约事件较多，需重点关注。
• 投资者策略：需综合分析企业经营、债务压力、负面舆情等因素，识别评级调整背后的真正动机。

图表说明

• 图1：存量债主体评级分布（亿元）。
• 图2：违约债主体评级分布（家数）。
• 图3：主体评级下调的行业分布。
• 图4：主体评级上调的行业分布。
• 图5：终止评级的行业分布。
• 图6：终止评级的主体评级分布。
• 图7：上合控股、胶州市城投和青岛市城投利差变化。
• 图8：2025年以来城投非标违约主要区域分布。

报告信息

• 报告名称：《【兴业固收】下调及终止评级，怎么看？》
• 发布时间：2026年6月15日
• 发布机构：兴业证券股份有限公司
• 分析师：姜丹（SAC执业证书编号：S0190526060001）
• 研究助理：陈颂歌

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