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机构持仓久期测算与利率关系分析总结

核心内容概述

本报告围绕如何测算机构持仓久期以及其与利率变动之间的关系展开，重点分析了中长期纯债基金、银行、保险、信托等机构的持仓久期测算方法，并探讨了这些久期数据对利率走势的反应特征。

一、中长期纯债基金久期测算方法

1.1 低频测算：基于报告披露的实际久期

• 方法：通过基金半年报披露的利率敏感性分析，结合利率上行和下行情景，计算基金持仓的实际久期。
• 特征：过往5年，中长期纯债基金久期中枢围绕1.97上下波动，呈现“均值回归”特征。
• 图表支持：图1、图2、图3、图4、表1

1.2 中频测算：基于重仓券久期加权

• 方法：利用基金季报披露的前五大重仓券久期，按持仓权重加权计算基金持仓久期。
• 特征：2017年后，重仓券久期能较好拟合基金实际久期，因重仓券占比上升，代表性增强。
• 图表支持：图5、图6

1.3 高频测算：基于净值拟合推测久期

• 方法：以基金日度净值为被解释变量，中债新财富综合指数各子指数日度回报率为解释变量，进行简单回归分析，得出基金在不同子指数上的暴露程度，从而推测久期。
• 特征：最佳拟合参数为滚动回归窗口50个交易日，移动平均20个交易日，久期中位数约为2.59。
• 图表支持：图7、图8、表3

二、其他机构持仓久期推测

• 方法：借鉴基金净值拟合方法，使用中债投资者分类指数的日度回报率作为被解释变量，各期限子指数回报率作为解释变量。
• 特征：
  • 保险机构：久期中枢约为8.6，显著高于其他机构。
  • 商业银行：国有行、城商行、农商行久期中枢分布在4.1至4.4区间。
  • 其他机构：平均久期中枢低于4.0，受阶段性赎回压力影响较大。
• 图表支持：图9、图10

三、机构持仓久期与利率的关系

3.1 相关性与时滞性分析

• 相关性：

  • 中长期纯债基金、境外机构、保险机构、国有行和城商行久期与10年期国债利率呈显著负相关，相关性均小于-0.40。
  • 公募基金、商业银行因负债端压力，对利率变动相对敏感。

• 时滞性：

  • 国有行和城商行：反应速度最快，久期滞后利率变动0-10个交易日。
  • 中长期纯债基金：反应速度次之，久期滞后利率变动15-20个交易日，存在“追涨杀跌”特征。
  • 境外机构和保险机构：反应速度较慢，久期滞后利率变动30个交易日以上，更侧重于债券配置而非交易。

• 图表支持：图11、图12、表5

3.2 个基维度下的久期择时能力分析

• 方法：基于月度滚动计算基金久期与利率变动方向关系，判断其择时能力。
• 结果：
  • 市场整体判断正确率集中在50%左右，呈正偏分布。
  • 久期择时正确率高于60%的基金相对较少。
  • 筛选出16只绩优中长期纯债基金，其久期择时正确率均高于市场平均水平。
• 图表支持：图13、表6

3.3 绩优基金久期指数分析

• 方法：取16只绩优基金久期平均值，构建绩优中长期纯债基金久期指数。
• 特征：
  • 该指数与10年期国债利率呈明显负相关，择时正确率高达67%。
  • 截至2022年12月26日，指数在11月赎回潮后明显降久期，表明绩优基金对后市利率走势持谨慎态度。
• 图表支持：图14

四、风险提示

• 历史数据无法完全推演未来走势。
• 模型测算存在误差。
• 指数样本券调整可能导致测算偏误。

五、结论

1. 绩优中长期纯债基金久期指数具有较高的择时正确率，可作为跟踪利率走势的重要参考。
2. 不同机构对利率变动的反应速度和敏感度存在显著差异，国有行和城商行反应最快，保险和境外机构反应最慢。
3. 基金久期调整反映市场对未来利率走势的预期，有助于判断市场情绪和趋势。
4. 机构持仓久期数据对利率分析具有实际意义，但需注意模型和数据的局限性。

六、分析师信息

• 靳毅：国海证券研究所固定收益首席分析师，S0350517100001，jiny01@ghzq.com.cn
• 周子凡：联系人，S0350121010075，zhouzf@ghzq.com.cn

七、附注

• 本报告基于公开数据及模型测算，仅供参考，不构成投资建议。
• 投资者应结合自身情况，谨慎决策。