20220814-安信证券-固定收益主题报告_房企流动性困境的完整图谱_8页_571kb

房企流动性困境总结

核心内容

本文围绕2022年房地产企业流动性困境展开分析，探讨了“保交楼”对楼市健康发展的意义、房企流动性困境的实质、防范“金融性挤兑”向“经营性挤兑”扩散的措施以及政策期待与风险提示。

主要观点

1. “保交楼”的重要性

• “保交楼”是维持楼市良性循环的关键，有助于稳定购房人预期，防止期房销售转向现房销售。
• 若不能如期交楼但能确保延期后交楼，购房人会要求一定的房价涨幅补偿，但总体较为温和。
• 若购房人对“保交楼”形成不稳定预期，期房销售可能沦为投机行为，导致真实居住需求萎缩，对预售制度和房企经营模式造成冲击。
• 控制烂尾风险在5%以内是保障楼市健康发展的基础。

2. 房企流动性困境的实质

• 流动性困境表现为房企缺乏足够的现金及现金等价物来偿付债务，而非资不抵债。
• 流动性危机的根源在于金融机构信心不足，导致“金融性挤兑”发生，进而影响房企资产扩张能力。
• 若房地产销售能够企稳回升，部分出险房企有望在未来依约偿付债务。

3. 期房销售与现房销售的经济账

• 购买期房相当于为房企提供2年的无息融资，购房人则获得未来2年房价上涨的期权。
• 期权能否行权取决于是否如期交楼，因此期房销售对房价上涨预期有较强依赖。

4. 三种情景下的房价涨幅要求

• 情景I（如期交楼）：房价年均涨幅需不低于3.5%。
• 情景II（推迟1年交楼）：房价年均涨幅需不低于4.2%。
• 情景III（烂尾概率为p）：房价涨幅是烂尾概率p的增凸函数，B/A = 1.0726 + 0.4190 × p/(1-p)。

5. 防范风险扩散的政策建议

• 需要放松前期过度收紧的房地产调控政策，支持刚性和改善性住房需求。
• 需要确保房价温和上涨，以促进楼市销售企稳回升。
• 需要地方政府与更高级别部门协同提供资金支持，缓解“保交楼”压力。
• 要注意销售资金留存政策对销售较弱地区项目的影响，避免加剧资金压力。

关键信息

• 房价涨幅目标：预计3.5%左右的年均涨幅能够较好地保障期房向现房过渡的平稳性。
• 政策背景：7月政治局会议提出“保交楼、保民生、保稳定”，地方政府需落实责任。
• 资金来源：地方政府是“保交楼”主要责任人，部分项目可能需要更高级别部门支持。
• 风险提示：房地产政策超预期、停贷超预期、疫情超预期、假设不及预期等。

图表目录

• 图1：推迟交楼时间越长，购房人对未来两年房价年均涨幅要求越高（%）
• 图2：购房人对未来两年房价年均涨幅要求是烂尾概率p的增凸函数（%）
• 图3：2021H2以来，百城平均房价年度涨幅持续小于3.5%（%）

政策与市场影响

• 地方政府需在“保交楼”中发挥主导作用，同时需考虑新政对居民购房模式的影响。
• 政策放松有助于遏制“停贷-销售走弱-交付压力增大-停贷”负反馈循环。
• 促进楼市销售企稳与房价温和上涨是实现“从期房销售向现房销售”平稳过渡的核心。

风险与展望

• 房企流动性困境主要源于金融机构信心不足引发的“金融性挤兑”。
• 需要警惕政策、市场、疫情等超预期因素对房地产行业和金融市场的影响。
• 在楼市销售偏弱背景下，政策支持与市场稳定是缓解房企流动性压力的关键。