原油半年报：需求仍是主线，衰退阴霾犹在-20230630-东吴期货-29页_2mb

原油半年报总结

核心内容

本报告分析了2023年原油市场的表现及未来走势，指出需求仍是主导油价走势的主要因素，而供应端的变化对油价影响有限。同时，宏观环境尤其是美联储的利率政策对油价具有显著影响。

主要观点

• 需求仍是主线：疫情后需求恢复缓慢，但国内政策调整刺激经济复苏，预计下半年需求将逐步回升。
• 供应端变化有限：美国原油产量增速缓慢，OPEC+可能再度减产，但俄罗斯和伊朗的出口量仍保持高位，非极端增减产情况下供应端难以成为油价驱动因素。
• 油价高位运行：全年油价预计维持高位，布伦特原油全年重心在85美元/桶，波动范围在70-100美元/桶之间。
• 美强布弱、东强西弱：布伦特与WTI价差显示美国需求疲软，而布伦特与迪拜价差显示亚洲需求较强。
• 宏观因素主导：美联储加息周期及衰退预期对油价影响显著，市场对加息终点和衰退时间点高度关注。

关键信息

2.1 美国原油产量

• 美国原油产量增速缓慢，预计全年同比增速不超过5%。
• 原油钻机数下降，页岩油行业进入成熟期，未来趋势为收购和重组以提高效率。
• 美国炼厂产能恢复，可能挤压下游成品油利润。

2.2 中国原油需求

• 中国原油需求逐步回升，主要来自汽车燃料和航空煤油消费恢复。
• 成品油出口配额增加，提供额外的出口需求。
• 工业用油恢复速度较慢，对需求支撑有限。

2.3 OPEC+减产效果

• OPEC+减产效果日渐式微，因其主要为被动型政策，与价格走势滞后。
• 2020年OPEC+减产970万桶/日，但需求复苏缓慢，导致价格表现弱势。
• 未来OPEC+的减产可能更多是应对市场变化，而非主动驱动价格。

2.4 供应端表外供应

• 俄罗斯原油出口量不减反增，港口维护导致短期下降，但非订单减少。
• 伊朗原油出口量增加，但受制裁影响，供应不确定性较高。
• OPEC+对供应政策执行缺乏有效制约，导致政策落实不一。

2.5 需求与库存关系

• 历史数据显示，供需平衡与价格之间关系不明确，尤其在小范围波动时。
• 当前市场交易逻辑仍停留在去库（IV象限），而非需求增加（III象限）。
• 预计下半年库存去库幅度有限，油价走势更多由需求决定。

3.1 美联储利率政策

• 加息周期早期，市场表现为先加息再下跌。
• 加息周期后期，市场在利率决议前先跌一波。
• 市场关注加息高度和持续时间，以及是否出现衰退。

3.2 美联储6月点阵图

• 显著上调2023年GDP预期，下调失业率预期，显示美国经济仍较坚韧。
• PCE和核心PCE仍高于预期，通胀可能顽固。
• 利率市场隐含年内降息可能性较低，年底加息幅度将低于点阵图预期。

3.3 美国衰退概率

• 美国PCE与RGDP环比关系显示，抗通胀过程中仅有1967年逃逸衰退。
• 美国国债3m10s利差倒挂，隐含衰退概率为1981年以来新高。
• 萨姆规则显示16个州已指向衰退，覆盖约30%人口，暗示就业市场即将恶化。

风险提示

• OPEC+政策变化：可能影响全球供需平衡。
• 西方经济软着陆或衰退时间点后移：影响需求预期。
• OPEC+受制裁三国原油供应：俄罗斯和伊朗的供应变化可能带来不确定性。

结论

2023年原油市场总体高位运行，需求恢复仍是主要驱动力，而供应端变化有限。美联储加息周期及衰退预期持续影响市场情绪，OPEC+减产效果减弱，市场交易逻辑仍以需求为主。全年布伦特原油重心预计在85美元/桶，波动范围在70-100美元/桶之间。