20210630-渤海证券-可转债专题报告之三_周期中的股债轮动与危机警示_22页_2mb

报告摘要

可转债股债轮动与危机警示总结

核心内容

本报告从宏观周期与货币政策周期的角度出发，分析可转债在不同经济阶段的表现，并探讨如何通过构建股性与债性组合来优化投资策略，减少回撤，把握市场机会。

主要观点

股性与债性组合构建：通过转股溢价率、平价债底溢价率、纯债溢价率及YTM等指标，构建出具有明显股性或债性特征的可转债组合，以便在不同市场环境中选择最优资产配置。
经济周期与资产轮动：经济周期划分为衰退前期、衰退后期、复苏前期、复苏后期四个阶段，不同阶段中股债资产的表现差异显著，可转债在经济复苏期表现优于债市，而在衰退期则相对弱于股票市场。
流动性对可转债的影响：流动性环境的变化对可转债市场有重要影响，特别是流动性收紧时，转债市场会受到估值压缩的冲击，需警惕流动性风险。
偏股型组合表现更优：从2017年至2021年，偏股型组合在熊市和牛市中均表现优于偏债型组合，尤其在牛市中更具进攻性，但在熊市中也面临更大的回撤风险。
择时与正股研究：在流动性平稳时期，正股的表现是影响转债走势的核心因素，因此，对正股的研究是获取超额收益的关键。

关键信息

股性指标

转股溢价率：衡量转债与正股的溢价程度，是反映转债股性的重要指标。转股溢价率越高，股性越强，市场弹性越高。
平价债底溢价率：衡量转债价格与纯债价值之间的差异，小于0%时表明转债更偏向债性，高于0%时偏向股性。

债性指标

纯债溢价率：反映转债相对于纯债的估值，受市场利率、票息等因素影响。
YTM（到期收益率）：是衡量转债债性的重要指标，相对标准化，便于比较不同转债的债性表现。

经济周期表现

经济阶段	股市表现	转债表现	债市表现
衰退前期	走弱	偏债型组合相对抗跌，偏股型组合表现较好	偏好，表现较好
衰退后期	恢复	转债先于股市筑底并上涨	稳定，小幅上涨
复苏前期	恢复	转债震荡上行，偏股型组合表现较好	下行，熊市
复苏后期	结构性行情	转债先于股市见顶回落，对流动性敏感	继续熊市

流动性风险警示

流动性拐点：当国债收益率变动率曲线出现趋势性拐点时，偏股型转债将迎来上涨机会。
流动性收紧：在经济复苏期，流动性收紧会对转债造成短期冲击，但随着货币环境稳定，会跟随正股上涨。在经济衰退期，流动性收紧可能引发股债双杀，转债表现最差。
流动性稳健：市场整体估值走高时，需警惕估值风险，避免过度依赖流动性支撑。

后续及展望

量化模型：未来将通过量化模型进一步刻画宏观流动性对转债市场的警示作用，以提升择时能力。
正股研究：正股是转债的核心矛盾，应重点研究正股走势，结合经济周期选择优质个股配置相关转债以获取超额收益。

风险提示

指数编制存在细节差异，因子可能存在失效风险。
流动性变化可能对转债市场造成显著冲击，需密切关注。
投资建议仅供参考，不构成具体买卖依据，投资者需自行承担风险。

图表目录

图1：中证转债指数与股性估值
图2：偏股性价格指数（按转股溢价率分类）
图3：偏股性价格指数（按债底溢价分类）
图4：偏债性价格指数（按纯债溢价率分类）
图5：偏债性价格指数（按YTM分类）
图6：经济增长与通货膨胀
图7：流动性与上证综指
图8：2018.01-2018.12上证指数与中证转债指数
图9：2018.01-2018.12股性组合与债性组合对比
图10：2018.01-2018.12高股性组合
图11：2018.01-2018.12低股性组合
图12：2018.01-2018.12高债性组合
图13：2018.01-2018.12低债性组合
图14：2019.01-2020.04上证指数与中证转债指数
图15：2019.01-2020.04股性组合与债性组合对比
图16：2019.01-2020.04高股性组合
图17：2019.01-2020.04低股性组合
图18：2019.01-2020.04高债性组合
图19：2019.01-2020.04低债性组合
图20：2020.05-2021.02中证转债指数与上证指数
图21：2020.05-2021.02股性组合与债性组合对比
图22：2020.05-2021.02高股性组合
图23：2020.05-2021.02低股性组合
图24：2020.05-2021.02高债性组合
图25：2020.05-2021.02低债性组合
图26：2017.01-2017.12中证转债指数与上证指数
图27：2017.01-2017.12股性组合与债性组合对比
图28：2017.01-2017.12高股性组合
图29：2017.01-2017.12低股性组合
图30：2017.01-2017.12高债性组合
图31：2017.01-2017.12低债性组合
图32：2021.03-2021.06中证转债指数与上证指数
图33：2021.03-2021.06股性组合与债性组合对比
图34：2021.03-2021.06高股性组合
图35：2021.03-2021.06低股性组合
图36：2021.03-2021.06高债性组合
图37：2021.03-2021.06低债性组合
图38：归因分解

投资团队信息

分析师：马丽娜（SAC NO: S1150520120001）
研究助理：张婧怡（SAC NO: S1150119090001）

联系方式

渤海证券研究所
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