中资地产债市2020年回顾与展望：信用投资呈现性价比，关注美元债套利机会-20210115-克而瑞证券-28页_1mb

中资地产债市2020年回顾与2021年展望总结

核心内容

本报告分析了2020年中资地产债市的表现，并展望了2021年的市场趋势。核心内容包括：

• 利率与信用利差变化：2020年末，国开债收益率下行，期限利差扩大，信用利差达到五年峰值，表明市场对信用债的定价提升。
• 美元债套利机会：由于人民币债融资流出，美元债套利机会显现，预计2021年美元债净融资为146.6亿美元，Q1末和Q4为最佳投资时点。
• 市场情绪与配置策略：市场情绪对投资影响显著，需关注机构配置变化和信用利差趋势。
• 融资情况：2020年12月，中资房企人民币债净融资为-393.7亿人民币，美元债净融资为-123.2亿人民币。
• 违约与评级调整：2020年12月无违约，但有4家房企被境外机构调整评级。

主要观点

利率与信用利差变化

• 国开债收益率下行：2020年12月末，1Y、5Y和10Y国开债到期收益率分别较11月末变动-44.1BP、-14.2BP和-16.4BP。
• 期限利差扩大：12月国开债期限利差扩大至27.7BP，信用利差继续上行至320.7BP，为五年峰值。
• 美债实际收益率向零回复：12月美债期限利差上行至83BP，实际收益率快速向零回复，通胀预期达到疫情前水平。
• 中美利差收缩：12月末中美十年期国债利差为221.3BP，较11月末收缩。

利率交易与信用投资

• 利率交易博弈宽松预期：短端利率定利差，利差波动定风险，需关注一致预期形成的风险。
• 信用利差凸显性价比：信用利差抬头，投资性价比提升，需关注市场情绪和机构配置。
• 市场安全边际：杠杆虽高但年内稳定，大类消费回温明显，CPI落后于美国。

房企融资情况

• 人民币债融资流出：2020年12月，中资房企人民币债净融资为-393.7亿人民币，全年净融资额为948.7亿人民币。
• 美元债融资情况：2020年12月，美元债净融资为-123.2亿人民币，全年净融资额为1553.6亿人民币。
• 融资季节性变化：以往美元债融资具有季节性，但2020年因疫情而打破，2021年预计融资需求将后置。

投资时点与策略

• 美元债发行高峰：预计2021年美元债净融资为146.6亿美元，1月、4月和年末为最佳投资时点。
• 融资窗口与节奏：融资主体趋向长期融资，且具备融资窗口与节奏把控力。
• 套利策略：融资主体息差套利与负面事件在身的主体个券波动套利为可选策略。

债券市场表现

• 人民币债交易激增：12月中资房企人民币债现券交易金额达1468.8亿人民币，环比上升42.6%。
• 美元债估值下行：81.3%的中资房企美元债估值下行，中国恒大相关个券最大下行幅度为-271.7BP。
• 无违约但评级调整：12月无违约，但有4家主体被境外机构调整评级。

关键信息

2020年市场数据

• 克而瑞中国地产债券领先指数：截至2020年末，指数达125.0，全年涨幅为8.55%。
• 债券市场表现：12月人民币债交易金额1468.8亿人民币，美元债估值下行81.3%。
• 违约情况：全年境内违约个券10只，境外违约个券5只，涉及金额合计20.6亿美元。

2021年展望

• 预计净融资：2021年房企美元债净融资预计为146.6亿美元，Q1末和Q4为最佳投资时点。
• 发行与到期覆盖倍数：美元债覆盖倍数在0.8-1.2区间波动，人民币债覆盖倍数收缩在1.0附近。
• 利率与信用利差：预计2021年利率交易博弈宽松预期，信用投资呈现性价比。

债券发行情况

• 12月新发美元债：包括花样年控股、佳兆业集团、新城环球有限公司等，发行金额总计14.85亿美元。
• 永续债与ABS发行：12月中资房企发行人民币永续债24亿，非供应链ABS发行209.8亿。

风险提示

• 政策风险：房地产限购、限贷、限售、限价政策可能影响市场销售。
• 融资风险：房企融资需求延后，可能影响市场流动性。
• 信用风险：部分房企存在信用风险，需关注其融资能力和偿债能力。
• 销售业绩未完成风险：部分房企销售业绩未完成，可能影响融资能力。
• 数据风险：数据来源可能存在误差，需注意其准确性。

结构清晰

• 利率与信用利差变化：分析了2020年末国开债收益率下行、期限利差扩大、信用利差上行的情况。
• 美元债套利机会：探讨了美元债与人民币债之间的套利机会，预计2021年融资需求将后置。
• 市场情绪与配置策略：强调市场情绪对投资的影响，需关注机构配置和信用利差趋势。
• 融资情况：分析了2020年12月人民币债和美元债的融资情况，指出融资季节性变化。
• 投资时点与策略：提出2021年美元债发行高峰及套利策略。
• 债券市场表现：总结了2020年人民币债交易激增和美元债估值下行的情况。
• 风险提示：列出可能影响市场的风险因素，包括政策、融资、信用、销售业绩和数据风险。