城投解惑系列之十二：城投转型，从建设者到运营者-20210428-广发证券-12页_821kb

城投转型总结

核心内容

城市投资平台（城投）正经历从“城市建设者”向“城市综合运营服务商”的角色转变。这一转型是政策推动下的必然趋势，旨在通过市场化运作提升平台的经营能力和财务可持续性。转型过程中，城投平台需剥离政府融资职能，拓展经营性业务，以实现从依赖政府回款到依靠市场化收入的转变。

主要观点

1. 转型背景：

   • 2015年新预算法和43号文出台，标志着城投平台市场化转型的正式开始。
   • 多项中央和地方政策要求城投平台剥离政府融资职能，推进市场化转型。
   • 转型路径多样，包括增加经营性业务、收购上市公司、整体转型为城市综合运营服务商等。

2. 转型方向：

   • 建筑行业：部分城投平台依托原有基础设施建设经验，向建筑施工领域拓展。
   • 房地产行业：利用土地一级开发经验，向房地产开发及经营性物业拓展。
   • 商品销售与金融业务：部分平台通过贸易、金融等业务补充收入来源。
   • 公用事业类业务：如水务、燃气、电力、垃圾处理等，具有稳定现金流，风险相对较低。
   • 产业投资与上市公司收购：通过收购上市公司，拓展多元化业务，提升市场化程度。

3. 转型风险：

   • 转型业务是否以盈利为目的，是评估风险的关键。
   • 纯盈利业务市场化程度越高，风险越大。
   • 若纯盈利业务占比超过60%，则需采用国企分析框架评估其风险与估值。
   • 欠发达地区城投平台转型难度较大，主要受限于人员结构、业务经验及资源匮乏。

4. 转型案例分析：

   • 济南城建：从土地开发向建筑施工转型，工程施工业务占比持续保持在60%以上。
   • 浦东土控：从土地开发向房地产销售及经营性物业转型，房地产相关收入占比超过50%。
   • 潍坊城投：通过收购美晨生态，拓展园林绿化与汽车零配件业务，实现收入与毛利润的快速增长。
   • 上海城投：较早转型为城市综合运营服务商，涵盖路桥、水务、环境、置业四大板块，兼具公益性与市场化运作。

关键信息

• 城投平台转型是政策推动下的必然趋势，中央及地方多次发文要求推进市场化改革。
• 转型路径包括增加经营性业务、收购上市公司、整合资源成为城市综合运营服务商等。
• 公用事业类业务（如水务、燃气、垃圾处理）具有较强的稳定性，是较为安全的转型方向。
• 纯盈利业务需谨慎评估其市场化程度和城投平台的经营能力。
• 城投平台人员结构偏行政化，缺乏市场化经验，是转型过程中面临的挑战之一。
• 天津市政府于2021年4月23日批复将城投集团改组为国有资本投资公司，定位为城市综合运营服务商。

风险提示

• 城投相关政策超预期收紧可能对平台再融资产生不利影响，进而增加信用风险。
• 转型过程中若过度依赖纯盈利业务，可能导致财务压力增大，需严格评估其可持续性。

政策文件一览

分析师信息

• 刘郁：首席分析师，复旦大学经济学博士，2020年1月加入广发证券发展研究中心。
• 姜丹：资深分析师，上海财经大学金融硕士，2020年1月加入广发证券发展研究中心（非香港证监会注册持牌人）。

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