20160323-西南证券-李宁-02331.HK-转型零售模式略见成效_15年扭亏为盈_11页_1mb

李宁（2331.HK）调研报告总结

核心内容

本报告分析了李宁公司2015年全年业绩及2016年后的战略转型情况，总结了其财务表现、商业模式调整、品牌战略、产品发展及投资建议。

主要观点

• 业绩扭亏为盈：2015年李宁实现营收70.9亿元人民币，同比增长17%，由亏损7.8亿元人民币转为盈利1400万人民币，经营现金流改善超过10亿元人民币。
• 零售模式转型：自2012年起，公司启动“渠道复兴计划”，向零售主导模式转型，减少批发商销售点，增加直营店比重，2015年零售收入占比达35%。
• 电商快速发展：2015年电商业务增长106.3%，达到6亿元人民币，收入占比从5%提升至9%。公司计划未来2-3年将电商占比提升至20%。
• 品牌矩阵细化：李宁主品牌定位专业运动，LNG定位时尚商务，弹簧标定位运动休闲快时尚，分别面向不同市场，但面临竞争压力。
• 产品创新与差异化：2015年新产品占比达69%，毛利率高于旧产品20个百分点。但品牌价值与国际品牌相比仍显不足，定价策略存在挑战。
• 财务状况改善：2015年公司净现金达112.5亿元人民币，资产负债率下降至50.6%，经营压力减小，现金流改善。

关键信息

财务表现

营收与成本

• 营收增长：2015年收入同比增长17.3%，2016-2018年预计年均增长约16%。
• 毛利率：2015年毛利率为45%，预计未来三年将略有下降至44.8%、44.5%、44.4%。
• 销售费用率：2015年销售费用率为38%，高于安踏的20%，公司扩张导致费用削减困难。

品牌与市场定位

• 李宁主品牌：定位专业运动，价格低至中，覆盖广泛市场。
• LNG品牌：定位时尚商务，价格中偏高，面向一线城市，但与FILA等高端品牌竞争。
• 弹簧标品牌：定位运动休闲快时尚，价格偏低中，面向二三线城市，与本土品牌竞争。

风险提示

• 内地体育产品行业竞争加剧。
• 新品牌LNG和弹簧牌销售或不及预期。

投资建议

• 估值与目标价：公司现价相当于2016年预测市盈率62.2倍，目标市盈率70倍，目标价4.23港元。
• 评级：首次覆盖，给予“中性”评级。

总结

李宁在2015年实现了扭亏为盈，主要得益于零售模式转型和电商快速发展。尽管零售模式提升了对终端销售的控制力，但也增加了成本压力。电商成为新的增长点，预计未来将提升至20%。品牌矩阵细化有助于满足不同消费群体的需求，但LNG和弹簧标在各自市场中缺乏竞争优势。公司未来将依赖产品创新和市场拓展来增强竞争力，但需警惕行业竞争加剧和新品牌表现不及预期的风险。