20230912-联储证券-8月金融数据点评_政策效果的持续性有待观察_12页_1mb

证券研究报告宏观经济点评2023年09月12日

**摘要：**本文对8月金融数据进行了分析，重点讨论了政策效果的持续性、信贷结构脆弱性以及M1、M2增速下滑等问题。

1. 社融：政府债错位发行，支撑社融总量超预期

1.1 直接融资发力，社融增速重回9%增长区间

• 8月新增社融3.12万亿元，同比多增6488亿元，存量规模同比增长9.0%，为二季度以来首次环比回升。直接融资为社融主要拉动项。
• 政策发力效果初步显现，专项债加速发行、央行降息等措施起效。
• 表外融资成最大拖累项，委托贷款和未贴现银行承兑汇票同比少增。

1.2 信贷企稳，财政扩张，表外走弱

• 人民币贷款新增1.34万亿元，同比小幅多增56亿元。
• 政府债券净多增8755亿元，专项债错位发行是主要拉动力。
• 外币贷款同比多增625亿元，财政存款减少，支持了结构性调整。

2. 信贷：总量边际改善，结构仍然脆弱

• 信贷结构问题依旧突出：票据冲量特征显著，居民中长贷弱于季节性。
• 企业短贷减少，反映库存周期去化背景下企业资金周转需求下降。
• 企业中长期贷款同比少增909亿元，但新增规模高于历史均值，显示基建等领域韧性。
• 居民中长贷持续疲软，居民提前还贷意愿未减，政策调整（如降存量房贷利率）待观察落地效果。

3. M1低位运行，M1、M2剪刀差持平

• M2增速降至1.0%，居民和企业存款同比少增是主因。
• M1受M0增速下滑影响至2.0%，企业活期存款占比维持低位，反映经营活力不足。
• M1/M2剪刀差为-8.4%，实体部门资金运转效率有待提升。
• 居民存款更多转化为定期存款，显示预防性储蓄和消费意愿偏弱。

4. 政策发力效果的持续性有待观察

• 政策初见成效，但社融结构脆弱，信贷回暖依赖于财政扩张，而非自主修复。
• 地产政策组合拳陆续落地，需观察后续市场改善情况。当前核心矛盾在内需不足、结构失衡。

风险提示及展望

• 风险：库存周期去化超预期、房地产市场持续回落、化债政策不到位、政策稳增长措施不及预期。
• 后续关注点：财政政策与货币政策协同、房地产市场修复力度、企业融资意愿改善情况。