20210301-国金证券-大类资产配置月报_股债框架下的宏观风险配置策略（2021年3月期）_12页_1mb

金融产品研究中心大类资产配置月报总结

核心内容

本报告由金融产品研究中心发布，内容聚焦于股债框架下的宏观风险配置策略，旨在通过宏观风险因子的动态配置来优化资产组合的风险收益特征。报告提出了一种不同于传统大类资产配置的全新思路，即从宏观风险因子角度出发，实现资产配置的穿透与优化，从而在宏观层面实现真正的风险分散。

主要观点

• 小幅减股增债，股票从大盘转向中盘：基于对宏观风险因子的分析，最新配置建议小幅减少股票资产配置比例，特别是大盘股（如沪深300），而增加中盘股（如中证500）配置。同时，增加长端债券和信用债的配置，以降低利率风险暴露。
• 宏观风险因子配置优于资产配置：传统的风险平价模型仅关注资产波动率，容易暴露在利率风险上，而宏观风险因子配置模型通过主成分分析（PCA）构建出低相关性的宏观因子体系，从而更有效地分散风险。
• 宏观因子体系包括五个核心因子：经济增长、利率、信用、期限利差和大小盘轮动，这些因子均与资产价格变化有较强解释力。
• 模型表现优于风险平价策略：回测数据显示，宏观风险配置模型在年化收益、夏普比率、最大回撤等方面均优于传统的风险平价策略。年化收益为7.92%（1.4倍杠杆），夏普比率为3.9，最大回撤为5.22%。
• 模型稳定性与适应性良好：模型在不同杠杆水平下表现稳定，且在不同年份中保持较好的风险收益特征。

关键信息

当前配置建议

• 沪深300：0.51%
• 中证500：3.95%
• 中债10年期国债：45.37%
• 中债3-5年期国债：47.81%
• 中债1-3年期信用债：42.36%
• 总体杠杆：1.4倍

风险平价策略的局限性

• 利率风险暴露过高：传统风险平价策略倾向于高配债券，导致组合对利率风险的暴露过多。
• 年化收益与夏普比率：大类资产风险平价策略年化收益为6.65%，夏普比率为3.48，最大回撤为4.05%。
• 宏观因子风险配置模型的提升效果：在相同的杠杆水平下，宏观因子风险配置模型的年化收益为7.92%，夏普比率为3.9，最大回撤为5.22%。

宏观风险因子的动态均衡

• 目标函数：使每个宏观因子对组合的整体风险贡献相等。
• 优化问题：通过最小化各因子风险贡献与平均风险的偏差，实现宏观因子的均衡配置。
• 限制条件：资产权重总和为1，且每个权重在0到1之间。

主成分分析原理

• 主成分降维：通过PCA提取资产价格背后的宏观因子，使每个因子为资产组合的线性组合。
• 协方差矩阵转换：利用PCA对角化分解大类资产的协方差矩阵，从而得到宏观因子的协方差矩阵。
• 因子定义：
  • 第一主成分：利率风险
  • 第二主成分：经济增长风险
  • 第三主成分：信用风险
  • 第四主成分：期限利差风险
  • 第五主成分：大小盘风险

风险提示

• 宏观经济不确定性：包括中美贸易摩擦、地缘政治摩擦、货币政策变化等，可能对模型的配置效果产生影响。
• 模型假设与限制：模型未考虑现金资产、非标资产、黄金、原油及海外市场等资产配置，仅基于A股和债券资产进行分析。

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