产业债信用观察之建筑与工程行业：建筑与工程产业债信用剖析（行业篇）-20181029-光大证券-12页-1mb

建筑与工程产业债信用剖析总结

$\spadesuit$ 建工行业特点

核心内容

建筑与工程行业（建工行业）具有较强的周期性，与我国基础设施建设和房地产市场发展密切相关。近年来，受经济新常态影响，行业面临下行压力，预计未来将维持低速发展态势。

主要观点

• 行业下行压力：固定资产投资增速放缓，导致建工企业业务空间受到压缩。
• 资产负债率高：行业整体资产负债率偏高，其中央企的资产负债率高于行业平均水平。
• 盈利能力弱：销售利润率自2001年起持续下降，长期低于6%，2017年进一步降至3%左右。
• 工程资质重要：工程资质等级越高，企业竞争力越强，经营稳定性越高，ROE相对较高且更平稳。
• 资质并非护城河：即使拥有特级资质，建工企业仍面临激烈竞争，尤其在房屋建筑工程领域。

建工行业产业债发行情况

关键信息

• 截至2018年10月27日，SW建筑装饰行业存续债券共3406只，存量规模达30216.78亿元。
• 城投平台占主导地位，占比高达81%，城投债占债券余额的82%。
• 非城投发行人中，AAA级占比10%，AA+级11%，AA级51%，AA-及以下10%。
• 评级为C的三家企业（五洋建设、中国城建、阳光凯迪）已发生实质违约。
• 国企占主导地位，中央企业占比15%，地方企业占比64%，民营企业占比21%。
• 债券类型以公司债为主，占比60%，私募债和一般公司债各占30%，MTN占31%。

发行主体信用风险分析

分析要点

• 定量分析：关注盈利能力、营运能力、资本结构、偿债能力、流动性等指标。
• 定性分析：包括工程资质、奖惩记录、新签订单等非财务因素。

风险提示

• 资金压力：建工企业依赖垫资，需关注现金回笼能力，特别是“存货-已完工未结算”和应收账款天数。
• 负面信息：企业若存在较多负面记录或涉诉案件，可能影响管理能力和信用评级。
• 新签订单：订单数量和质量反映企业持续发展能力，若新签订单不足或业主资质差，可能影响未来盈利能力。

$\spadesuit$ 风险提示

• 经济下行超预期可能加剧行业压力，企业融资环境尚未明显改善。
• 部分低等级发行人违约，对信用市场造成负面影响，投资者风险偏好较低。

总结

• 建工行业受宏观经济和政策影响较大，具有明显的周期性。
• 行业整体负债率高，流动负债占比大，对现金流回笼能力要求较高。
• 非城投发行人信用评级分化严重，需结合定量与定性指标进行综合评估。
• 工程资质是竞争力的重要体现，但并非绝对护城河，需结合市场环境和企业经营状况判断。
• 新签订单、现金流状况、负面信息等是评估建工企业信用风险的重要依据。

评级体系说明

基准指数：A股主板（沪深300）、中小盘（中小板指）、创业板（创业板指）、新三板（新三板指数）、港股（恒生指数）

分析方法局限性

本报告基于假设进行分析，不同假设可能导致结果差异。所采用的估值方法及模型存在局限性，不保证证券在该价格交易。

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