20181129-光大证券-产业债信用观察之建筑与工程行业_建筑与工程产业债信用剖析（行业篇）_12页_1mb

建筑与工程产业债信用剖析总结

核心内容概述

建筑与工程行业（简称“建工行业”）作为典型的周期性行业，其发展与我国基础设施建设和房地产市场密切相关。近年来，随着经济进入新常态，行业整体面临较大的下行压力，预计未来仍将维持低速发展态势。建工行业具有较高的资产负债率，且央企的资产负债率高于行业平均水平。行业盈利能力较弱，销售利润率持续下降，2017年已降至约3%。工程资质是建工企业竞争力的重要体现，但并非绝对的护城河，尤其在房屋建筑工程领域，即使拥有特级资质的企业也面临激烈的市场竞争。

主要观点

• 行业周期性与下行压力：建工行业具有较强的周期性，当前经济环境下，行业整体处于下行趋势，未来增速可能放缓。
• 资产负债率高：行业普遍具有高负债运营特征，央企资产负债率高于行业平均水平，对现金流回笼能力要求较高。
• 盈利能力弱：行业销售利润率自2001年起持续下降，长期低于6%，2017年甚至降至3%左右。
• 工程资质重要性：工程资质等级越高，企业竞争力越强，ROE相对较高且稳定。但资质并不能完全保障企业免于信用风险。
• 城投债占主导：当前建工行业产业债中，城投债占比高，约为82%，非城投企业占比相对较小。
• 信用风险分析框架：信用分析需结合定量与定性指标，包括盈利能力、资本结构、现金流、工程资质、奖惩记录及新签订单等。

关键信息

行业特点

• 建工行业与基建和房地产市场高度相关。
• 行业整体销售利润率持续下滑，2017年降至约3%。
• 资产负债率较高，央企高于行业平均水平。
• 工程资质是企业竞争力的核心，但特级资质集中在房屋建筑工程领域，竞争激烈。

产业债发行情况

• 截至2018年10月27日，SW建筑装饰行业存续债券共3406只，存量规模达30216.78亿元。
• 城投债占比较大，占比约为82%，非城投企业仅占18%。
• 非城投企业中，AAA级占比10%，AA+级11%，AA级51%，AA-及以下10%。
• 发行主体以国企为主，中央企业占15%，地方国企占64%，民营企业占21%。
• 债券类型以公司债为主，占比60%，其次为MTN（31%），私募债（30%）。

信用风险分析要点

• 定量指标：包括盈利能力、营运能力、资本结构、偿债能力等，如ROE、资产负债率、流动负债占比、总债务/EBITDA等。
• 定性指标：包括工程资质等级、奖惩记录、新签订单情况等。
• 风险点：
  • 资金压力：流动负债占比高，需关注现金回笼能力；应收账款天数过长可能反映回款缓慢。
  • 工程资质：虽是竞争力体现，但不能完全避免竞争风险。
  • 负面信息：频繁的奖惩记录可能反映企业管理不善。
  • 新签订单：订单不足或业主资质差可能影响企业未来盈利能力。

风险提示

• 经济下行超预期可能对建工行业造成更大压力。
• 部分低等级发行人出现违约，市场风险偏好下降。
• 实体企业融资环境未明显改善，需警惕信用风险。

评级体系说明

分析师与联系方式

• 张旭：S0930516010001，电话：010-58452066，邮箱：zhang xu@ebscn.com
• 刘琛：S0930517100006，电话：021-52523678，邮箱：chenliu@ebscn.com
• 联系人：
  • 曾章蓉：电话：0755-23894967，邮箱：zengzhangrong@ebscn.com
  • 危玮肖：电话：010-58452070，邮箱：weiwx@ebscn.com

总结

建筑与工程行业受宏观经济影响显著，当前处于低速发展阶段，信用风险较为突出。行业整体资产负债率高，盈利能力和现金流回笼能力较弱。工程资质虽是重要竞争力，但并不能完全避免信用风险。城投债占主导地位，非城投企业信用评级分化明显，需重点关注其资金状况、资质等级、负面信息及订单情况。投资者应警惕经济下行超预期及企业融资环境恶化带来的风险。