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深化供给侧改革意味着什么

核心内容

本文由中泰证券研究所首席经济学家李迅雷与高级经济学家高瑞东撰写，分析了2017年7月经济形势与供给侧改革的深化进展，重点探讨了改革对上下游行业及海外经济的影响。

主要观点

1. 供给侧改革仍在深化阶段

• 供给侧改革自2015年提出，2016年推动“三去一降一补”。
• 改革成效初显，但尚未结束，仍面临诸多挑战，如实体经济循环不畅、房地产长效机制未建立、企业成本上升压力等。
• 总理批示继续推进过剩产能化解，中央财经领导小组办公室强调改革将向市场化、法制化方向深化。

2. 去杠杆是供给侧改革的核心目标

• 去产能、去库存的最终目的是去杠杆，需通过改善企业利润来降低杠杆率。
• 我国企业杠杆率已超过2008年美国次贷危机前水平，也高于1990年日本金融危机水平。
• 去杠杆任务艰巨，需持续关注。

3. 未来改革重心在企业兼并重组

• 处置僵尸企业是化解过剩产能的关键。
• 通过兼并重组释放信贷、劳动力等资源，提升行业集中度和产业链活力。
• 中钢协理事会会议支持这一方向，强调禁止新增产能、鼓励债转股等。

关键信息

上游行业分析

煤炭

• 短期：受季节性因素影响，电力需求增长，主产地停产导致供给紧张，煤价稳中有升。
• 中长期：供给侧改革进入深水区，行业整合与升级压力大，煤炭消费将长期下降。
• 数据支持：动力煤与焦煤价格上升，发电集团煤炭库存和日均耗煤量数据支撑供需分析。

有色

• 电解铝供给侧改革持续推进，产能放缓预期增强。
• 行业自查、核查、抽查三阶段已进入第三阶段，不合规产能将被逐步清理。
• 铜价受进口限制、南美罢工及美元走弱影响持续走高，但长期可能面临供给恢复压力。

大宗

• 沙特减产、美国库存下降推动油价上涨。
• 美国石油钻井数回升预示未来供给可能增加，中长期油价面临回调压力。

交运

• 经济向好和暑运推动交运需求增长，BDI与CCFI指数走强。
• 机械行业受益于房地产和基建回暖，挖掘机和推土机销量大幅增长。

中游行业分析

钢铁

• 产能约束与需求拉动共同推动钢企降杠杆。
• 取缔“地条钢”与环保督查限制供给，中钢协强调禁止新增产能。

水泥

• 短期价格小幅回落，但中长期供给侧改革将压制供给，水泥价格有望回升。
• 水泥产量与房地产、基建增速密切相关。

化工

• 出口改善与传统旺季提振需求，乙烯与纯碱价格有所回升。
• PTA开工率回升，但涤纶长丝价格下跌，显示需求波动。

机械

• 挖掘机销量同比大增110.3%，受益于房地产与基建回暖。
• 推土机销量持续增长，行业复苏预期强。

造纸

• 成本上升与环保限产支撑价格上涨。
• 9月消费旺季和供给整合可能进一步利好行业。

下游行业分析

房地产

• “租购同权”政策形式意义大于实际效果，但有助于引导消费观念转变。
• 三四线城市去库存顺利，部分抵消一二线调控压力。

汽车

• 汽车制造业利润增长显著，消费升级类产品表现突出。
• SUV市场由自主品牌主导，预计下半年销量有望进一步提升。

纺织服装

• 内需偏弱，外需拉动增长，但纺织行业利润同比增速下降。
• 柯桥纺织价格指数小幅回落，行业表现谨慎。

海外经济分析

美国

• 美元指数因“特朗普交易”预期下降而走弱，但中长期仍受经济数据影响。
• 美联储维持利率不变，未启动缩表，对美元指数影响有限。
• 汽车、轮胎等行业表现良好，但库存与预警指数需关注。

欧元区

• 经济持续扩张，但通胀仍低迷。
• 欧央行未调整货币政策，但计划秋季重新评估购债计划。
• 英镑强势与英国脱欧相关，英国央行副行长任命缓解加息预期。

日本

• 经济温和扩张，但物价持续疲软。
• 日本央行延续宽松政策，通胀目标未达。
• 央行将延续国债购买计划，以支持物价稳定。

产业链梳理

上游	中游	下游
煤炭、有色、大宗、交运	钢铁、水泥、化工、机械、造纸	房地产、汽车、纺织服装
电力/钢铁/水泥	地产/机械/建筑/家电/设备/化工	家电/建材/家居/汽车
钢铁/建材/纺织/农业	机械/地产/基建/采掘/发电/水利	金融保险/物流/商贸服务
化纤/化肥/塑料/橡胶等	造纸/文化/生活/包装/工农业用纸等	服装/装饰/卫生用品/出口

风险提示

• 政策风险：改革进程可能受行政干预影响，需关注政策调整对市场的影响。

图表目录（关键图表）

• 图表1-5：煤炭供需及价格数据
• 图表6-8：电解铝及铜价走势
• 图表9-10：中国铜、铝消费结构
• 图表11-12：化工及机械行业数据
• 图表13-14：油价及美国原油库存
• 图表15-16：全球原油供需数据
• 图表17-18：交运及BDI、CCFI指数
• 图表19-22：钢铁行业供需及价格
• 图表23-26：水泥行业供需及价格
• 图表27-28：化工产品价格及开工率
• 图表29-30：汽车及纺织行业数据
• 图表31-36：造纸行业供需及价格
• 图表37-40：房地产市场数据
• 图表41-46：汽车及纺织行业销售与库存数据
• 图表47-54：美国经济与美元指数数据
• 图表55-58：欧元区经济与贸易数据
• 图表59-62：日本经济与贸易数据

分析师与联系人简介

• 李迅雷：中泰证券首席经济学家，从事宏观经济研究20余年，曾任国泰君安证券首席经济学家。
• 高瑞东：中泰证券高级经济学家，早稻田大学博士，研究方向为全球与中国宏观经济及金融市场。

重要声明

• 本报告为中泰证券研究所发布，仅限客户使用。
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