20150520-中投证券-信用市场每周评论_2014年报-企业收缩信用销售以_过冬__19页_901kb

报告摘要

信用市场每周评论（2015-5-20）总结

核心内容

2014年信用市场整体表现疲软，企业普遍面临经营压力，通过收缩信用销售改善现金流，但这种“过冬”模式对经济复苏构成压力。尽管部分行业如交运、电气设备和公用事业盈利有所改善，但整体经济环境仍对债券发行人盈利能力形成拖累。同时，信用债市场面临评级调整和违约风险，需重点关注中高等级债券的投资组合。

主要观点

盈利能力下滑：2014年债券发行人ROE继续小幅下滑，主要受资产周转率下降影响，但毛利率有所改善。然而，三费的上升导致净利润进一步下滑，盈利改善未能扭转ROE下滑趋势。
现金流改善：企业通过收缩信用销售，提升经营性现金流，但改善主要源于信用生态恶化而非经营改善，对经济复苏形成压力。
偿债能力分化：整体偿债能力趋于平稳，但仍有改善空间，需依赖经济回温。行业间分化明显，上游行业如煤炭、钢铁、有色金属仍面临较大偿债压力，而下游行业如交运、电气设备等有所改善。
行业分析：
- 煤炭行业：盈利能力持续恶化，负债率上升，现金流收紧，行业前景堪忧。
- 钢铁行业：毛利率和现金流有所改善，但盈利分化严重，部分企业仍面临亏损。
- 有色金属行业：民企盈利优于国企，小金属领域表现尚可，但整体仍处于盈利下滑阶段。
信用策略建议：
- 关注评级调整风险，尤其是5、6、7月份。
- 警惕ST奈伦债和12中富01的到期违约风险。
- 保持中高等级债券投资组合，建议关注3年及以内久期债券。
- 重点推荐信用基本面改善的发行人，如公用事业、电气设备、轻工制造等。

关键信息

信用基本面改善的发行人（49家）

债券简称	所属行业	主体评级	负债率	营业利润（亿元）	营业利润同比增长	经营性现金流（亿元）	经营性现金流同比增长	评级	相对价值
12桐昆债	化工	AA	49.97	1.01	324.28%	35.91	1409.40%	AA	推荐
13北排水MTN1	公用事业	AA+	48.5	22.58	980.80%	26.15	837.68%	3	推荐
13齐峰CP001	轻工制造	AA-	36.29	3.16	42.67%	4.36	832.87%	2	中性
14金红叶CP001	轻工制造	AA	61.19	2.37	32.49%	18.39	832.71%	3	中性
13厦路桥CP001	交通运输	AA+	68.59	2.96	40.70%	14.21	809.02%	3-	中性
12滨化股MTN1	综合	AA	35.69	4.87	64.99%	10.35	545.22%	2-	中性
15春和CP001	医药生物	AA-	4.00	1.62	33.17%	3.2	157.30%	2-	中性
15金田CP001	化工	AA	3.00	10.26	5.58%	5.91	302.13%	AA-	推荐
15鲁宏桥MTN002	化工	AA+	12.00	6.47	5.20%	89.56	116.71%	2+	推荐
15华强MTN002	房地产	AA	55.62	11.75	5.20%	4.3	273.29%	3	推荐
15富通CP001	公用事业	AA+	5.00	4.54	4.60%	8.29	66.99%	3-	中性
15均瑶CP001	电子	AA	6.00	6.41	3.50%	3.5	2+	2+	推荐
15苏阳光股MTN001	化工	AA-	7.00	2.12	7.50%	2.07	64.42%	1+	推荐
15龙控CP001	化工	AA	5.00	1.51	146.01%	1.79	103.72%	2	中性
15杭钢铁CP001	化工	AA+	10.00	4.3	4.50%	13.48	464.09%	2	中性
15乌江实业CP001	机械设备	AA	67.11	4.9	86.05%	0.49	285.20%	2	中性
15康得债	休闲服务	AAA	35.88	3.3	63.05%	3.57	218.81%	3	中性
15国投新集CP001	采掘	AA+	10.00	21.38	111.71%	36.35	165.00%	3	中性
15中材泥CP001	轻工制造	AA	64.25	6.68	39.16%	26.08	81.63%	2	中性
15富通MTN001	公用事业	AA+	68.59	2.96	40.70%	14.21	809.02%	3-	中性
15龙盛CP001	农林牧渔	AA	40.43	27.57	435.84%	45.72	145.76%	3-	中性
15万丰奥特CP001	医药生物	AA+	58.52	10.26	67.56%	11.45	149.49%	3	中性
15步步高CP002	电子	AA	3.00	2.12	57.16%	2.07	64.42%	2-	中性
15鲁宏桥MTN002	化工	AA+	12.00	6.47	5.20%	89.56	116.71%	2+	推荐
15华强MTN002	房地产	AA	20.00	11.75	5.20%	4.3	273.29%	3	推荐

信用市场动态

一级市场：短融发行量和金额双升，AAA级发行占比较高，中票发行量维持在年内较高水平。
二级市场：收益率全面下行，但利差变动分化，中低评级品种利差上行。
风险提示：需警惕ST奈伦债和12中富01的到期违约风险，低评级继续承压。
市场展望：关注评级调整风险，维持中高等级债券配置，建议关注3年及以内久期债券。

行业表现

交运、电气设备：盈利能力明显提升，受益于原材料价格下跌。
钢铁、化工、房地产：盈利小幅下滑，但部分企业通过非经常性损益实现扭亏。
煤炭、有色金属：盈利持续恶化，行业前景不佳。
公用事业、医药生物：盈利稳定，估值表现平稳。

总结

2014年信用市场整体呈现收缩态势，企业通过减少信用销售改善现金流，但盈利仍较弱。行业分化加剧，上游行业如煤炭、钢铁、有色金属面临较大压力，而下游行业如交运、电气设备有所改善。需关注评级调整和违约风险，尤其是ST奈伦债和12中富01的到期风险。信用基本面改善的发行人主要集中在公用事业、电气设备、轻工制造等行业，建议重点关注。

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