20131024-广发证券-再认识流动性系列之五_从资金流转和自生性看社会融资_17页_1mb

从资金流转和自生性看社会融资总结

核心内容概述

本报告从资金流转和自生性两个角度，分析了当前社会融资的运行机制，指出虽然财务费用对新增融资和企业盈利有挤占效应，但资金流转的效率和企业的资金自生能力是维持经济运行的关键因素。报告强调，资金的自生性决定了其能否顺畅运转，而资金流转的结构和规模则影响了投资与经营之间的关系。

主要观点

1. 财务费用对新增融资和企业盈利的挤占效应存在

• 利息支出挤占新增融资：2012年有接近70%的新增贷款用于偿还利息，显示出企业借新还旧的压力较大。
• 财务费用侵蚀利润：2012年工业企业利息支出占利润总额的比重达19%，财务费用压力呈现结构性和周期性特征。
• 行业差异明显：电力、房地产、交运等强周期行业财务费用压力较高，而食品饮料、医药等消费品行业相对较低。

2. 投资与经营活动更加相关

• 资金流转是核心属性：资金进入流通领域后才对经济产生实际影响，企业经营状况决定了资金流转效率。
• 投资资金来源主要来自经营：企业投资资金的70%来源于经营活动现金流，因此企业经营好坏直接影响投资效率。
• 筹资与投资现金流关系不密切：筹资流入规模远小于投资流出规模，且两者相关性较低，而经营与投资现金流关系较为稳定。

3. 资金自生性是顺畅运转的保障

• 资金自生性定义：指企业或项目通过自身经营产生现金的能力，是判断资金流转效率的重要指标。
• 工业行业自生性受经济周期影响：工业企业ROIC和现金回收率与经济周期密切相关，盈利增速对投资增速具有领先性。
• 房地产具有显著资金自生能力：房地产资金存量大、现金流波动明显，对边际资金成本影响显著。
• 政府投资具备资金自生能力：地方政府投资主要集中在基础设施，虽有较高的债务率，但资金自生能力较强，不会被动去杠杆。

4. 资金顺畅运转仍可持续

• 房地产销售和土地财政是关键节点：房地产销售和土地财政的稳定性决定了资金流转的持续性。
• 地方政府债务风险可控：只要维持相对稳定的货币环境，地方政府短期内债务风险不大。
• 我国经济增速有望维持在7.5%左右：经济具备维持中高速增长的能力，资金流转的顺畅性将支持这一目标。

关键信息

• 利息支出对新增融资的挤占：2012年接近70%的新增贷款用于偿还利息，但这一现象并非新出现，而是长期存在的。
• 资金流转规模：上市公司资金流转规模约为资金存量的20倍，表明资金在经济中的活跃程度。
• 行业资金自生能力：
  • 工业行业：ROIC和现金回收率持续高于存量资产，表明整体资金自生能力在改善。
  • 房地产行业：资金存量和流量巨大，对资金成本不敏感，是资金流转的重要推动力。
  • 基础设施建设：公用事业和交通运输行业ROIC和现金回收率表现优于上市公司整体，具有较强的自生性。
• 经济周期影响：工业行业的资金自生能力主要受经济周期影响，而房地产和政府投资则通过土地财政和经济溢出效应支持资金流转。

数据与图表索引

• 图1：利息支出占新增贷款相当比重
• 图2：样本银行新增贷款占银行体系比重基本稳定
• 图3：上市公司样本货币资金占比维持相对稳定
• 图4：上市公司样本经营规模占比维持相对稳定
• 图5：企业借新还旧与利息支出存较大的压力
• 图6：利息支出对工业企业盈利形成压制
• 图7：银行利润增速明显快于工业企业增长
• 图8：上市公司资金流转规模为资金存量的20倍以上
• 图9：满足资金需求的净融资额相对较大
• 图10：经营现金净流入是投资资金流出的主要来源
• 图11：经营现金流转占比约70%
• 图12：筹资与投资现金流关系并不密切
• 图13：经营与投资现金流关系相对稳定
• 图14：工业、房地产、基础设施建设是固定资产投资的三大类行业
• 图15：石油、煤炭、电力、通信运营等行业资本支出占比较大
• 图16：主要行业资本开支与盈利能力相关度较高
• 图17：主要行业资本开支与现金回收率相关度一般
• 图18：工业企业盈利增速对投资增速存在明显的领先性
• 图19：资本开支与盈利能力相关度较高
• 图20：资本开支与现金回收率相关度一般
• 图21：房地产资金存量巨大，现金流波动较大
• 图22：房地产商购地相对开工投资具有一定的领先性
• 图23：房屋销售与房企现金流密切相关
• 图24：基础设施投资内部行业分布
• 图25：公共设施投资与房价、地价的上升相辅相成
• 图26：我国经济将维持在7.5%左右的增速运行

相关研究

分析师信息

• 陈杰：广发证券发展研究中心分析师，4年策略研究经验。
• 陈果：宏观经济分析师，2011年新财富最佳分析师宏观经济第三名。
• 向玲瑶：中央财经大学经济学硕士，2011年加入广发证券发展研究中心。

投资评级说明

• 行业投资评级：
  • 买入：预期股价强于大盘10%以上
  • 持有：预期股价变动介于-10%～+10%
  • 卖出：预期股价弱于大盘10%以上
• 公司投资评级：
  • 买入：预期股价强于大盘15%以上
  • 谨慎增持：预期股价强于大盘5%～15%
  • 持有：预期股价变动介于-5%～+5%
  • 卖出：预期股价弱于大盘5%以上

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