回顾B站2020年以来的变与不变：内容加速破圈，优质社区属性不改_36页_4mb

报告摘要

哔哩哔哩（BILI.O）深度报告总结

核心内容概览

哔哩哔哩（BILI.O）在2021年3月发布了一份深度研究报告，强调其在内容加速破圈和商业化进程方面的显著进展。报告指出，B站正从以二次元为核心的平台向更广泛的内容生态转型，同时保持其优质社区属性。公司营收结构逐渐泛化，广告、直播和电商成为收入增长的新引擎。投资建议方面，报告预计2021-2023年B站收入分别为190亿、276亿和402亿元，Non-GAAP归母净利润分别为-42亿、-37亿和-12亿元，对应Non-GAAP每ADS收益为-11.2元、-9.6元和-3.1元。基于DCF估值，给予目标价121.3美元，维持“买入”评级。

主要观点

内容加速破圈

内容结构变化：B站内容从二次元向“生活区+游戏区+知识区+动画区+娱乐区”拓展，生活区和知识区成为增长最快的品类。
UGC内容泛化：生活区UP主占比达35.2%，成为内容创作者中占比最高的分区。优质内容吸引用户留存，提高平台活跃度。
PGC内容布局：B站通过与优质工作室合作，推出多部国创动画和网络综艺节目，如《说唱新世代》、《元龙》、《仙王的日常生活》等，丰富内容生态。
跨年晚会成功破圈：2020年跨年晚会获得高播放量和良好口碑，实现小众文化与大众文化的融合。

商业化变化

收入结构优化：2020年游戏收入占比从53%降至40%，非游戏业务收入（广告、直播、电商）占比从47%增至60%。
VAS业务增长：通过《英雄联盟》全球总决赛独播权，B站获得大量用户和收入增长，增值服务收入达9.8亿元。
广告业务拓展：推出花火平台，提升品牌广告和UP主商单对接效率，合作UP主和品牌方数量大幅增长。
直播业务发展：游戏直播与非游戏直播并行，推动直播收入增长，提升平台用户粘性。

社区氛围保持

互动仪式频繁：弹幕、一键三连、拜年祭等互动形式维持社区氛围，提升用户参与度和情感共鸣。
用户粘性高：B站用户留存和活跃度高于传统媒体平台，2025年预计用户规模将超过4亿。
社区属性不变：B站作为兴趣聚集地，用户无明确内容预期，留存率和活跃度更高，形成独特的社区生态。

关键信息

财务数据

项目	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营收（百万元）	6,778	11,999	19,026	27,605	40,227
营收增长率	64%	77%	59%	45%	46%
归属母公司净利润（百万元）	-1,289	-3,012	-4,952	-4,550	-2,433
归母净利润增长率	109%	134%	64%	-8%	-47%
Non-GAAP归母净利润（百万元）	-1,067	-2,580	-4,244	-3,651	-1,184
Non-GAAP归母净利润率	-16%	-22%	-22%	-13%	-3%
Non-GAAP EPS（元）	-3.3	-7.3	-11.2	-9.6	-3.1