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结构性去杠杆下，关注货币政策的微调预调——央行委员会二季度例会政策解读总结

核心内容

中国人民银行货币政策委员会2018年第二季度例会指出，当前我国经济基本面良好，经济增长保持韧性，总供求总体平衡，增长动力加快转换。会议强调货币政策应保持稳健与灵活相结合，通过“加强形势预判和前瞻性预调微调”来应对经济下行压力和资管新规的短期影响。同时，货币政策将更加注重结构性去杠杆，确保经济平稳健康发展和防范金融风险。

主要观点

• 经济基本面良好：会议对当前经济形势持偏正面态度，认为内需对经济的拉动不断上升，外贸依存度下降，应对外部冲击的能力增强；金融方面，稳健中性的货币政策成效显著，结构性去杠杆稳步推进，金融风险防控初见成效。
• 货币政策工具灵活：央行将通过多种货币政策工具进行精准调控，包括定向降准、MLF操作、逆回购等，以保持流动性合理充裕，稳定市场预期。
• 去杠杆进入平稳阶段：结构性去杠杆成为重点，货币政策将更加注重杠杆率的调整力度和节奏，防止对小微企业和新兴产业造成过度影响。
• 外部环境复杂多变：中美贸易战、美元加息、人民币贬值压力等外部因素对货币政策形成挑战，央行需加强与外汇政策的协同，灵活应对。

关键信息

1. 经济基本面良好

• 1-5月规模以上工业企业主营业务收入利润率提高0.35个百分点至6.36%。
• 每百元主营业务收入中的成本费用下降0.35元至92.59元。
• 5月末规模以上工业企业资产负债率为56.6%，同比降低0.6个百分点。
• 国有企业去杠杆成效显著，资产负债率降至59.5%，同比降低1.5个百分点。
• 高技术产业和装备制造业增加值分别增长12%和9.3%，占规模以上工业比重分别提高0.8和0.3个百分点。

2. 货币政策工具更加灵活

• 今年央行已实施三次定向降准，累计释放流动性约15500亿元。
• 通过MLF担保品扩容、超量投放MLF等手段，央行积极对冲经济下行压力和流动性紧张。
• 货币政策将采取“组合拳”方式，多时段、多维度精准发力，保持松紧适度。

3. 去杠杆的结构性调整

• 企业杠杆率去化明显，但居民杠杆率仍偏高。
• 截至5月，国有企业资产负债率为65.03%，全部工业企业为56.60%，国企去杠杆仍需进一步推进。
• 货币政策将更加注重结构性调控，以防止去杠杆过程中的系统性风险。

4. 后市展望

• 国内经济增速稳中趋缓，三驾马车（消费、投资、出口）整体稳中略降。
• 外部不确定性增加，中美贸易战、人民币贬值压力、中美利差收窄等影响显著。
• 预计下半年经济形势将更加严峻，定向降准将成为常态化的货币政策工具。
• 无风险利率仍有下行空间，货币政策将在保持中性的同时，更加注重松紧尺度的拿捏。

风险提示

• 债务违约风险
• 政策出现超预期变动
• 经济复苏不及预期

附图说明

• 图1：1-5月规模以上工业企业效益指标
• 图2：金融去杠杆成果显著
• 图3：人民币汇率下行趋势显现
• 图4：中美利差收窄
• 图5：央行货币投放变化
• 图6：不同贷款细分项在GDP占比变化

证券分析师承诺与声明

本报告由分析师王哲撰写，研究支持由白江涛、杨振宇提供。报告内容基于专业研究，独立、客观，不构成投资建议。报告仅供专业投资者参考，普通投资者应谨慎使用。未经授权，不得刊载、转发或引用本报告内容。