2022-11-15-上海清算所-_会员通讯_第121期（2022年8月）_-_海外来风_23页_4mb

一、引言
本文分析中央对手方( CCP )保证金顺周期性及其与抵押品循环的影响。CCP通过集中清算降低交易对手风险，但要求初始保证金的行为增加了抵押品需求，尤其在市场波动时期，可能引发流动性紧张。

二、核心发现

1. 顺周期性机制：CCP初始保证金与回购利率呈正相关，回购利率上升预示CCP现金抵押品增加，市场参与者为满足保证金要求而融资，可能加剧流动性紧张。
2. 抵押品循环：现金抵押品经CCP重新投资（逆回购与债券购买）后回流市场，形成完整的现金抵押品周期（清算成员→CCP→回购市场）。
3. 逆周期效应：CCP的投资活动（逆回购和债券购买）对回购利率施加下行压力，缓解初始保证金顺周期性的影响，尤其在市场压力时期作用更为显著。
4. 监管影响：新的监管框架（如EMIR）要求CCP将大部分现金抵押品投资于逆回购或政府债券，促进现金回流市场，从而减弱保证金顺周期性对融资成本的负面影响。

三、政策意义
CCP的保证金和投资政策对货币政策和市场流动性具有重要影响，应进一步研究其对流动性的逆周期效应，防范潜在的流动性风险。

附： 关于此分析的简要背景补充（若需要）
*货币市场流动性管理： 在理解回购利率与CCP活动关联后，可更精准地监测流动性传导路径，特别是在市场压力时期。
*金融体系稳定性： CCP不仅影响机构融资成本，也间接主导清偿能力，是维护金融稳定的奥义所在。