20140129-渤海证券-总量增长受限_稳中偏紧延续_13页_470kb

2014年2月流动性分析报告总结

核心内容概述

本报告分析了2014年1月及2月的流动性环境，指出尽管市场利率在春节前有所回落，但随着财政存款上缴、春节提现需求增加及监管政策的持续收紧，流动性整体仍维持偏紧态势。同时，外汇占款、贸易顺差和表外融资成为流动性供给的重要来源，而资金供需矛盾则成为推动市场利率上行的核心因素。

主要观点

1. 市场利率走势

• 1月份市场利率因春节因素和央行对冲操作出现震荡，但整体仍处于高位。
• 随着财政存款上缴及春节临近，资金供给收缩，市场利率再度上扬。
• 央行通过逆回购等工具进行时点性对冲，但并未改变“稳中偏紧”的调控方向。
• 市场利率预计将在2月份维持高位震荡，向上的脉冲式抬升更为显著。

2. 信贷与表外融资

• 12月新增贷款占比降至39.16%，为2013年最低水平，表明表内融资收缩。
• 实体企业资金需求旺盛，转向表外融资，尤其是未贴现银行承兑汇票。
• 企业债融资规模因利率高企显著回落，显示融资环境趋紧。
• 2014年信贷思路可能延续“早放贷、早受益”，短期贷款占比仍将维持高位，但中长期贷款占比有望回升至45%左右。

3. 外汇占款与国际环境

• 美联储QE规模缩减实施，但十年期国债收益率保持平稳，对全球流动性冲击温和。
• 中美利差维持高位，热钱流入意愿较强，外汇占款仍为国内流动性的重要来源。
• 人民币对美元中间价小幅走弱，显示央行控制人民币升值以避免出口竞争力受损。
• 2月份贸易顺差和外汇占款规模预计下降，但仍是流动性供给的重要支撑。

4. 审慎监管与政策导向

• 央行和银监会会议进一步细化审慎监管政策，强调风险防控和调控协同性。
• 管理层对影子银行、房地产贷款、平台贷款等风险领域加强管控，监管向事前防范转变。
• 央行将“稳中求进”解读为在总量稳定基础上进行结构优化，增强对实体经济的支持。
• 逆回购等工具将继续用于应对流动性时点冲击，但总体仍维持偏紧态势。

5. 资金供需矛盾

• 资金供给因政策调控受限，而实体经济需求维持高位，供需矛盾加剧。
• 存款增速回落促使商业银行转向高收益理财，推高资金成本。
• 金融机构人民币贷款利率上浮比例维持高位，6月期票据转贴利率中枢抬升，反映市场资金紧张。

关键信息

资金供需

• 供给端：财政存款上缴、存款准备金补缴、春节提现需求增加等导致流动性收缩。
• 需求端：实体经济资金需求旺盛，难以快速降温，固定资产投资增速维持高位。
• 矛盾表现：市场利率持续走高，金融机构融资成本上升，信用利差扩大。

表外融资

• 12月表外融资成为主要资金来源，未贴现银行承兑汇票占比显著提升。
• 表内融资收缩，企业融资短期化，反映对经济前景的谨慎态度。

外汇占款

• 外汇占款保持正增长，贸易顺差持续为流动性提供支撑。
• 中美利差高位，热钱流入意愿较强，但人民币升值压力被央行控制。

监管政策

• 审慎监管逐步细化，强调风险防控与调控协同。
• 央行通过逆回购、SLO、SLF等工具进行流动性调节，但不改变偏紧基调。
• “守住经济底线”是央行调控的重要目标，流动性紧张时将出手干预。

展望与结论

• 2月份流动性环境仍将以偏紧为主，市场利率维持高位震荡。
• 资金供需矛盾是核心因素，供需调节的异步性将导致利率上行压力持续。
• 央行不会坐视不管，将在流动性紧张时采取逆回购等措施进行对冲。
• 信用利差受挤泡沫政策影响持续上行，融资环境对实体经济构成压力。
• 人民币国际化进程加快，但外汇占款对货币政策的扰动仍需关注。

投资要点总结

• 市场利率在春节前后震荡，但整体维持高位。
• 表外融资填补表内融资空缺，但融资成本上升。
• 外汇占款与贸易顺差仍是流动性重要来源。
• 审慎监管强化，风险防控成为重点。
• 资金供需矛盾加剧，利率中枢上移，流动性偏紧格局延续。

图表引用

• 图1：12月表外融资成为主力。
• 图2：未贴现银行承兑汇票主导表外融资。
• 图3：企业债收益率曲线持续抬升。
• 图4：企业债融资规模回落。
• 图5：短期贷款占比显著回升。
• 图6：短期贷款季月效应明显。
• 图7：Shibor利率快速上扬。
• 图8：企业融资成本回升。
• 图9：美国国债收益率总体稳定。
• 图10：非农就业数据低于预期。
• 图11：美元指数低位平稳。
• 图12：中美利差仍处高位。
• 图13：人民币汇率数据呈现背离。
• 图14：外汇占款保持正增长。
• 图15：春节前央行大规模净投放。
• 图16：银行理财产品预期年化收益率维持高位。
• 图17：期限利差变动趋势。
• 图18：信用利差变动趋势。
• 图19：基础货币增长承压。
• 图20：M2同比缓步回落。
• 图21：2月顺差与外汇占款均值回落。
• 图22：2月财政存款均值为正。
• 图23：固定资产投资同比维持高位。
• 图24：FAI资金来源中自筹及其他资金占比提升。
• 图25：人民币贷款利率上浮占比维持高位。
• 图26：利率上浮区间占比情况。

投资评级