2019-10-22_广发证券_雅生活服务_03319_多元化的优质物业管理公司_具备潜在估值扩张空间_32页_1mb

雅生活服务（03319.HK）总结

公司概况

雅生活服务是一家多元化的优质物业管理公司，由雅居乐和绿地控股两大地产股东支持，具备良好的成长潜力。公司已接管大部分雅居乐开发项目，并从绿地控股获得超过1000万平方米的项目管理权。通过收购中民物业和新中民物业，公司将在2020年形成大规模、多元化的物业管理布局，成为行业领先者。

核心观点

• 公司估值有望逐步提升，当前低于同行主要由于营销业务占比高、收购项目多、未进入港股通等因素。
• 预计公司2019-2021年的每股收益（EPS）分别为0.87、1.21和1.52元/股。
• 公司合理价值为26.75港元/股，首次覆盖给予买入评级。
• 雅生活服务的市值和流动性已接近港股通纳入条件，预计2020年有望加入。

财务表现

公司优势与增长动力

• 双股东项目：雅居乐和绿地控股提供大量项目管理机会，2018年预售面积分别为798万和3664万平方米。
• 第三方拓展：公司有约6000万平方米来自第三方的未交付合同面积，预计将在2022年前逐步交付。
• 并购扩张：公司通过并购快速布局全国，2019年收购中民物业和新中民物业各60%股权，预计在管面积将突破5亿平方米。

业务结构变化

• 营销业务（确认于其他外延增值服务中）占比下降，由2017年的约38.90%降至2019H1的36.03%。
• 并购项目表现良好，部分公司收入和利润增长超过20%。
• 业主增值服务增长迅速，社区资源服务在2019H1增长最快，预计未来3年复合增长30.97%。

风险提示

• 营销业务占比未如期下降。
• 地产销售波动可能影响未来盈利能力。
• 市场竞争加剧。
• 并购项目整合不达预期。

资金与现金流

• 公司现金充足，2018年期末现金余额超过16亿元人民币。
• 现金流转化能力强，2016-2018年经营活动现金流净额与归母净利润的比值超过95%。
• 全球发售募集所得款项净额约32亿元人民币，其中85%用于战略投资及收购。

估值分析

• 雅生活服务当前估值较低，但随着业务结构优化、并购项目并表及港股通纳入预期，估值有望修复。
• 行业可比公司2020年PE倍数约为23-32倍，公司给予20倍PE合理估值，对应合理价值26.75港元/股。

投资建议

• 首次覆盖给予买入评级。
• 公司未来成长性良好，具备估值扩张空间。

关键数据与趋势

• 雅生活服务在2019H1的流通市值约为9273.35百万港元，且滚动12个月流通市值已超50亿港元。
• 公司A-H架构导致部分非流通股不参与恒生指数计算，但已接近纳入条件，预计2019年可加入。
• 2019H1公司少数股东应占净利润约为2700万元，表明并购项目表现良好，超过预期目标。

总结

雅生活服务凭借双股东项目、第三方拓展及并购，正逐步形成多元化、大规模的物业管理布局。随着营销业务占比下降、并购项目表现良好及港股通纳入预期，公司估值有望逐步提升。当前合理估值为26.75港元/股，对应20倍2020年PE，反映公司成长性和营销业务的估值折价。公司具备良好的财务状况和现金流能力，未来增长潜力较大。