20210702-西南证券-京东物流-02618.HK-京东物流的天花板在哪里__36页_4mb

京东物流总结

核心内容

京东物流作为京东集团旗下的重要业务板块，正在向第三方科技物流服务公司转型。其核心业务模式以仓配一体化为主，同时拓展大件、冷链、跨境及快运等多元化物流服务。物流行业整体具备优化空间，中国物流支出占GDP比重较高，但随着3PL渗透率提升及电商物流需求增长，一体化供应链市场前景广阔。预计2025年中国一体化供应链物流支出将达3.2万亿元，渗透率提升至34.6%。

主要观点

1. 京东物流的业务模式
   京东物流以仓配一体化为核心，结合网络化快递和即时配送，形成多元化的物流网络。仓配模式对商流信息要求更高，依赖仓储网络进行集中履约，而网络化快递则依赖高效的运输网络和路由规划。即时配送侧重于短途运输，以5公里内服务为主。

2. 短期发展路径
   京东物流短期依赖京东集团的流量红利，京东零售的GMV增长和市占率提升将带动其订单增长。2020年京东物流营业收入达733.7亿元，其中一体化供应链客户收入占比75.8%。

3. 中期发展路径
   中期京东物流将通过整合供应链模块，拓展温度、地域、重量和模式四个维度。其重点发展冷链、同城配送、国际业务及快运业务，以提升综合服务能力。

4. 长期发展愿景
   京东物流长期目标是成为类SaaS的物流科技公司，通过供应链业务的标准化、数字化和产品化，提供独立第三方的大数据和科技解决方案，服务于不同规模的企业。

关键信息

行业背景

• 2020年中国物流支出为14.9万亿元，占GDP比重14.7%，较美国的7.6%仍有优化空间。
• 一体化供应链物流支出从2020年的2万亿元增长至2025年的3.2万亿元，复合增长率达10%。
• 电商物流占供应链市场收入的43.4%，京东物流作为仓配一体化代表，其收入占比为8%，占一体化供应链市场4%。

京东物流的资产与运营

• 京东物流主要依赖经营租赁，2020年使用权资产占比47.6%，固定资产占比26%。
• 截至2020年底，京东物流拥有超过900家仓库、1400座云仓和32座“亚洲一号”仓库，总面积达2千万平方米。
• 京东物流自有配送团队超19万人，运营覆盖全国32个省份、444个城市，配送站点达7280个，服务点及自提柜8000个。

盈利预测与估值

• 预计2021-2023年京东物流营业收入分别为1112.6亿元、1640.1亿元、2130.2亿元。
• 基于2023年1.45倍目标PS，合理市值为3706亿港元，2021年末目标市值为3063亿港元，对应目标股价50.28港元。
• 京东物流的盈利情况有所改善，2020年毛利润62.9亿元，毛利率8.6%，较2019年上升1.7个百分点。

风险提示

• 包裹件量大幅放缓
• 人工成本上升
• 新业务培育不及预期
• 电商竞争加剧

发展路径分析

短期：流量红利

京东物流的短期发展依赖京东零售带来的订单增长。京东GMV的持续增长将直接带动京东物流收入提升，2020年京东GMV达2.6万亿元，带动实物订单数量增长25.3%。

中期：供应链整合

京东物流将通过整合供应链模块，提升服务能力。公司已拓展冷链、同城配送、国际业务及快运业务，形成覆盖多个领域的供应链解决方案。

长期：科技服务转型

京东物流将致力于成为第三方物流科技服务公司，通过标准化、数字化和产品化，提升整体运营效率。公司已具备科技产品、解决方案和供应链生态三大板块，覆盖物流全链条。

估值与盈利预测

盈利预测

• 2021年营业收入1112.6亿元，YOY 51.6%
• 2022年营业收入1640.1亿元，YOY 47.4%
• 2023年营业收入2130.2亿元，YOY 29.9%

成本结构

• 员工福利成本、外包成本及租金成本占比高，分别为38.8%、38.9%及未知。
• 员工福利成本及外包成本增速分别为45%、54%，租金成本增速52%。
• 折旧及摊销成本增速30%、28%、15%。

毛利与毛利率

• 2020年毛利润62.9亿元，毛利率8.6%
• 预计2021-2023年毛利润分别为114亿元、174亿元、228亿元，毛利率分别达10.2%、10.6%、10.7%

风险与挑战

• 流量依赖：京东物流的发展高度依赖京东集团的商流和用户流量。
• 新业务拓展：在扩展冷链、快运、国际业务等新业务过程中，管理成本和资本开支将显著增加，存在管理风险。
• 市场竞争：随着极兔速递等新进入者对市场的冲击，快递行业竞争加剧，利润空间受到压缩。
• 资本开支与现金流匹配：物流行业资本开支高，但利润率低，需合理把握资本开支节奏，以实现可持续发展。

结论

京东物流具备成长为第三方科技物流服务公司的潜力，其发展路径涵盖短期流量红利、中期供应链整合、长期科技转型。虽然面临管理成本上升、市场竞争加剧等挑战，但凭借其在仓配一体化方面的优势及对数据和科技的投入，有望在物流行业实现“长坡薄雪”式发展，为股东创造长期价值。