20161010-中泰证券-西王食品-000639.SZ-收购运动营养领导品牌lovate_向健康食品龙头坚实迈进_23页_1mb

西王食品收购Lovate深度分析总结

核心内容

西王食品（000639.SZ）于2016年9月20日宣布以48.75亿元人民币（7.3亿美元）联合收购加拿大运动保健品公司Lovate Health的100%股权，其中首期收购80%股权为39亿元人民币（5.84亿美元），后续收购20%股权由西王在三年内分三期完成。此次收购标志着西王从单纯的食用油企业向健康食品龙头坚实迈进，同时也为公司带来新的增长点。

主要观点

• 行业前景广阔：运动营养品和体重管理品作为保健品细分领域，全球市场规模庞大且增长迅速，预计到2020年将达到155亿美元和160亿美元，年化增长率分别为8%和4%。中国市场在“健康中国”政策推动下，未来五年复合增速有望超过15%。
• Lovate发展潜力大：Lovate是北美运动保健品领域的领先品牌，拥有MuscleTech、SixStar等知名品牌。其2015年收入达25亿元人民币，其中运动营养品占比70%。Lovate在中国市场已有一定品牌基础，2015年销售额接近2亿元人民币，未来三年有望增长至6亿元人民币。
• 收购估值合理：Lovate的静态和动态PE分别为15倍和13倍，远低于A股可比公司的43倍。采用分部估值法，预计2017年公司目标市值为157亿元人民币，对应目标股价34.5元，维持“买入”评级。
• 协同效应显著：西王拥有强大的国内销售网络，包括10万家终端和800个经销商，与Lovate的协同将加速其在中国市场的拓展。此外，西王将加快Lovate“蓝帽子”申请，提升其在中国市场的合规性和市场占有率。
• 轻资产运营模式：Lovate采取轻资产模式，专注于研发和销售，将制造外包。这种模式使其在专业领域具有较强的竞争力，同时具备较高的成长性。

关键信息

收购详情

• 交易方式：支付现金购买Lovate Health 100%股权。
• 交易金额：首期收购80%股权为39亿元人民币，剩余20%股权将在未来三年内分三期支付。
• 股权结构：西王将持有Lovate 60%股权，春华资本持有20%股权。
• 增发融资：公司发布2016年度非公开发行预案，拟募集不超过16.7亿元人民币，用于Lovate收购。

市场分析

• 全球市场：2015年全球运动营养品和体重管理品市场规模约240亿美元（折合人民币1600亿元），其中运动营养品106亿美元，体重管理品132亿美元，占全球保健品市场的15%。
• 中国市场：2015年市场规模约16亿美元（折合人民币105亿元），占中国保健品市场不足6%。预计到2020年，市场规模将分别达到3亿美元和23亿美元，年化增长率分别为15%和10%。

业务分部预测

估值分析

• 分部估值法：采用35倍PE（保健品）和30倍PE（食用油）进行估值，扣除新增负债后，目标市值为157亿元人民币。
• EPS预测：2016年EPS为0.42元，2017年为0.99元，2018年为1.30元。

风险提示

• 食品安全问题：保健品行业面临食品安全的挑战。
• 收购审批风险：收购尚需相关审批，存在不确定性。
• 蓝帽子申请进度：Lovate在中国市场需要较长时间获取“蓝帽子”认证，可能影响其市场拓展。
• 协同效应不及预期：Lovate与西王的协同效应可能不如预期，影响整体增长。

总结

西王食品通过收购Lovate，正式迈入运动保健品市场，进一步推动其向健康食品龙头转型。Lovate的业务模式和市场地位使其成为理想的收购对象，其在中国市场的增长潜力巨大，预计未来三年将实现显著增长。此次收购不仅有助于提升西王的市场竞争力，也为其带来新的增长点。尽管存在一定的风险，但整体来看，收购后西王的前景值得期待。