20130806-国金证券-海宁皮城-002344.SZ-全国稳步扩张_业绩高增长的皮革市场龙头_32页_1mb

海宁皮城总结

核心内容

海宁皮城是中国皮革市场的重要龙头，具备全国布局、高成长性及较强的盈利能力。公司通过异地复制模式实现快速扩张，已成功开设海宁、佟二堡、成都、沭阳、新乡等5地18个市场，总建筑面积近200万平米，收租面积约90万平米。2012年公司营收与净利润分别达到22.6亿元和7.05亿元，市场租赁收入在5年内增长了10倍，展现出强劲的市场培育能力与提租能力。

主要观点

• 高成长性：公司每年新开2个以上市场，全国布局持续扩展，未来成长空间大。目前项目储备充足，包括斜桥、北京、西安、天津、乌鲁木齐、呼和浩特等地。
• 盈利增长：公司营收和净利润均保持高增长态势，2013年上半年营收与净利润分别同比增长72.67%和96.58%。2013~2015年，预计营收分别为15、18、21亿元，净利润分别为11、13、12.6亿元，净利润增长率分别为34%、38%、32%。
• 综合盈利与营收同步增长：公司通过提租、增铺、售铺/售房等多元化收入模式，实现营收与净利润的同步增长。公司ROIC（投资回报率）3年CAGR在A股71只零售股中排名第一。
• 品牌价值与市场黏性：海宁皮城品牌对上下游具有强大的吸引力，商户跟随度高，消费者信任度强，为公司线上平台的上线奠定了坚实基础。
• 护城河宽：公司具备产业集约化核心竞争力，通过产业链的高效整合，形成良好的市场生态，具备较强的市场壁垒。

关键信息

市场数据

财务指标（2011~2015E）

投资建议与估值

• 投资建议：海宁皮城是高成长与盈利较确定的专业市场板块龙头，给予“增持”评级。
• 估值：公司未来6-12个月目标价位为22.71元，相当于商业/地产22x和12x14PE。

风险提示

• 外延项目不达预期：异地项目可能因市场环境变化而未达预期，影响公司增长。
• 承租权费收益波动：新开市场带来的承租权费收益波动较大，影响短期业绩表现。

项目布局

已开业市场

在建与储备项目

未来增长驱动因素

• 提租：海宁本部预计提租5-10%，佟二堡预计提租20-30%，成都市场提租空间更大。
• 新增项目：哈尔滨、佟二堡三期等项目陆续开业，带来新增租金收入。
• 承租权费：通过承租权费模式提前兑现收益，提高资金效率。
• 商铺销售：东方艺墅项目预计贡献2013年2.6亿元、2014年3.4亿元收入。

管理层激励与品牌价值

• 管理层持股：公司高管持股比例在零售A股中排名前十，且为唯一国有控股企业，激励充分。
• 品牌价值：海宁皮城品牌具有较强的市场号召力，对上下游具有显著的吸引力，是公司持续扩张的重要保障。

行业分析

• 产业链集约化：专业市场作为产业链平台，对皮革产业具有较强的依存度，且具备较强的抗电商冲击能力。
• 行业趋势：全国专业市场交易额持续增长，尽管增速放缓，但仍有增长空间。
• 区域优势：浙江省拥有全国最多的亿元级专业市场，海宁皮城受益于区域产业基础和物流优势。

总结

海宁皮城凭借其全国布局、高成长性、盈利能力和品牌影响力，成为中国皮革市场龙头。公司通过提租、售铺、承租权费等多元收入模式实现持续增长，未来3年预计营收和净利润分别增长至29、33、32亿元。公司具备较强的产业集约化能力，其ROIC在A股零售股中表现突出，是专业市场子行业中的最佳投资标的之一。