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新金融系列深度报告之三：透过场外金融衍生品看资本市场完善与升级

核心内容概览

本报告聚焦全球及我国场内、场外金融衍生品市场的发展现状与趋势，重点分析了场外金融衍生品在资本市场完善与升级中的作用，以及我国场内金融期货与期权市场的结构、交易量与交易额的变化。

全球场内与场外金融衍生品市场概况

场内衍生品市场

• 2016年全球场内衍生品成交量：252亿手，其中金融类占72.4%，包括股指类（71亿手）、个股类（46亿手）、利率类（35亿手）和外汇类（31亿手）。
• 2016年全球场内衍生品市场分布：
  • 美国：84.79亿手（34%）
  • 中国：41.37亿手（16%）
  • 欧洲：51.80亿手（21%）
• 我国场内金融期货市场：
  • 2016年场内金融期货成交量仅0.18亿手，占全球金融期货成交量的5.28%。
  • 2017年成交量增长至0.25亿手，同比增长34.37%。
  • 金融期货交易额占比：2016年18.2万亿元（占全球的4.36%），2017年24.6万亿元，同比增长35.04%。

场外衍生品市场

• 2016年全球场外衍生品存量面值：483万亿美元，其中股票相关衍生品面值6.14万亿美元。
• 2016年场外衍生品市场总市值：4720亿美元，同比下降4.65%。
• 我国场外金融衍生品市场：
  • 2017年末未了结初始名义本金为0.37万亿元，同比增长-14.56%。
  • 期权业务未了结初始名义本金为0.22万亿元，同比增长-23.68%。
  • 互换业务未了结初始名义本金为0.14万亿元，同比增长5.17%。
  • 场外衍生品市场主要由证券公司、私募基金、期货公司等机构参与。

我国场内金融衍生品市场

金融期货

• 五大交易品种：沪深300股指期货（IF）、上证50股指期货（IH）、中证500股指期货（IC）、5年期国债期货（TF）、10年期国债期货（T）。
• 2018年3月持仓量：
  • 总持仓量16.8万手，同比下降18.51%。
  • IC持仓量3.5万手，同比下降10.16%。
  • IF持仓量4.2万手，同比下降18.08%。
  • IH持仓量2.6万手，同比下降21.68%。
  • T持仓量4.6万手，同比下降29.31%。
  • TF持仓量1.95万手，同比增长6.32%。
• 2018年3月交易量：
  • 总交易量198.5万手，同比下降19.05%。
  • IC交易量30.4万手，同比下降0.53%。
  • IF交易量49.7万手，同比增长14.85%。
  • IH交易量36.2万手，同比增长76.60%。
  • T交易量66万手，同比下降48.82%。
  • TF交易量16.2万手，同比下降26.09%。
• 2018年3月成交金额：
  • 总成交金额2.04万亿元，同比下降16.12%。
  • IC成交金额0.36万亿元，同比下降6.23%。
  • IF成交金额0.6万亿元，同比增长33.74%。
  • IH成交金额0.31万亿元，同比增长114%。
  • T成交金额0.62万亿元，同比下降50.30%。
  • TF成交金额0.16万亿元，同比下降27.65%。

金融期权

• 上证50ETF期权：
  • 2015年2月9日上市，是国内首只场内期权。
  • 2018年3月未平仓合约总数为130万张，同比下降16.99%。
  • 认购未平仓合约83万张，同比下降9.72%。
  • 认沽未平仓合约48万张，同比下降27.11%。
  • 2018年3月总成交量为0.2亿张，同比增长73.88%。
  • 认购成交量0.11亿张，同比增长61.79%。
  • 认沽成交量0.09亿张，同比增长89.47%。
  • 认购/认沽比率为90.82%，同比增长17.11%。
  • 2015年12月-2018年3月认沽/认购比率均值为75.98%。

我国场外金融衍生品市场发展

场外期权

• 2017年12月新增名义本金：769亿元，其中场外期权新增514亿元，同比增长145%。
• 交易对手结构（名义金额）：
  • 证券公司及子公司：25.84%
  • 商业银行：23.94%
  • 私募基金：18.76%
  • 其他：31.46%
• 交易对手结构（交易笔数）：
  • 私募基金：40.09%
  • 其他机构：21.69%
  • 期货公司及子公司：15.79%
  • 其他：22.43%

场外收益互换

• 2017年12月新增名义本金：235.14亿元，其中私募基金占比33.65%。
• 交易对手结构（名义金额）：
  • 私募基金：33.65%
  • 其他机构：34.48%
  • 期货公司：18.20%
• 交易对手结构（交易笔数）：
  • 私募基金：58.72%
  • 其他机构：17.43%
  • 期货公司：20.18%
• 交易对手占比：三者合计占96.33%。

场外衍生品市场发展动因与启示

场外期权崛起原因

• 2016年股指期货受限，导致对冲工具稀缺，场外期权作为替代品迅速崛起。
• 2017年场外期权市场新增名义本金达0.75万亿元，同比增长36.86%。
• 2017年12月新增场外期权合约中，私募基金占比达40%。

场外期权发展启示

• 资本市场工具不断完善：尽管监管趋严，但场外期权的崛起显示资本市场工具的创新仍在继续。
• 监管与发展的平衡：暂停私募基金参与场外期权业务是为了规范市场，而非终止发展，显示监管对风险的警惕。
• 资本市场升级：我国资本市场正处于全面升级的转折点，场外衍生品的快速发展反映了市场对更灵活工具的需求。

投资建议

• 长期价值投资：券商股具备长期配置价值，当前PB已回落至历史低位，适合长期资金配置。
• 短期资金谨慎：尽管券商业绩环比大幅改善，但市场情绪波动较大，短期资金需谨慎。
• 关注大券商：中信证券、海通证券、华泰证券等大券商表现更为突出，具备更强的市场竞争力。

附录：关键数据与趋势

• 全球场内衍生品市场：2016年成交量252亿手，其中金融类占28.2%。
• 我国场内金融期货市场：金融期货占场内衍生品交易量的13%。
• 我国场外衍生品市场：2017年新增名义本金0.75万亿元，同比增长36.86%。
• 场外期权市场：2017年12月新增名义本金514亿元，同比增长145%。

总结

我国场内与场外金融衍生品市场在2016-2017年经历显著变化，场外期权的快速发展反映了资本市场工具的不断完善和市场对多样化金融产品的需求。尽管监管趋严，但政策并未完全限制市场创新，而是出于风险防控的考虑。场外期权作为股指期货的替代品，在对冲工具稀缺的背景下迅速崛起，标志着我国资本市场正在向更成熟、更高效的方向发展。未来，随着资本市场的进一步升级，场外金融衍生品市场有望持续增长，券商作为重要参与者，具备长期投资价值。