20210409-开源证券-华熙生物-688363.SH-公司首次覆盖报告_透明质酸全产业链龙头_四轮驱动打开新成长空间_40页_3mb

华熙生物（688363.SH）总结

核心内容

华熙生物是全球透明质酸（HA）行业的龙头企业，构建了“原料+终端”的全产业链布局，形成“原料+医疗终端+功能性护肤品+功能性食品”的四轮驱动模式。公司凭借技术领先、资质齐全、客户资源丰富等优势，持续推动业务增长。当前股价为180.10元，总市值864.48亿元，流通市值168.11亿元，2021年预计归母净利润为7.92亿元，对应EPS为1.65元，当前PE为109.1倍，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 行业地位：华熙生物是全球透明质酸行业龙头，2019年原料销量全球占比达39%，在全球透明质酸销量中占据主导地位。
• 终端业务：公司医疗终端产品（医美、骨科、眼科）和功能性护肤品业务增长迅速，其中功能性护肤品为公司增速最快业务，2020年收入达13.5亿元，占总收入的51.2%。
• 原料业务：原料业务稳健增长，2020年收入7.0亿元，毛利率达78.1%，公司技术领先，拥有微生物发酵法和酶切法两种先进技术，推动原料业务持续增长。
• 功能性食品：2021年1月，公司主导申报透明质酸作为新食品原料获批，推出“黑零”品牌，打开功能性食品市场，为公司新增成长空间。
• 研发能力：公司拥有丰富的研发资源，核心团队具备多年行业经验，持续投入研发，2020年研发费用率为5.4%，助力公司在透明质酸领域不断突破。
• 股权结构：公司实控人为赵燕女士，股权结构集中，管理层经验丰富，有利于公司长期稳定发展。
• 激励计划：公司实施限制性股票激励计划，目标为五年收入/利润复合增速分别达到20%/11%，增强员工积极性，促进公司发展。

关键信息

1. 原料业务

• 公司原料业务占收入27%，2017-2020年收入CAGR为11%。
• 公司技术领先，采用微生物发酵法和酶切法，发酵产率从5.5g/L提升至12-14g/L，原料产能从2000年的0.8吨提升至2019年的320吨，未来产能有望进一步释放至600吨以上。
• 医药级、化妆品级、食品级HA原料在质量、性能和用途上存在差异，医药级原料毛利率最高，达90%。
• 公司拥有国内外全面的资质，包括欧盟、美国、日本、韩国等23项注册备案资质，是国内唯一同时拥有发酵法生产玻璃酸钠原料药和药用辅料批准文号的企业。

2. 医疗终端产品

• 医疗终端产品占收入22%，2017-2020年收入CAGR为43%。
• 公司医美产品包括润百颜和润致，其中润致Aqua娃娃针2021年有望放量增长。
• 骨科注射液和眼科黏弹剂业务稳步增长，公司已取得多项III类医疗器械批文。
• 医疗终端产品毛利率最高，达84.6%，公司通过“华熙学院”赋能医美机构，增强客户黏性。

3. 功能性护肤品

• 功能性护肤品占收入51%，2017-2020年收入CAGR为142%，2020年收入达13.5亿元。
• 公司形成润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活等多品牌矩阵，覆盖不同价格带和细分功能赛道。
• 公司通过营销投入和品牌升级，提升品牌形象，未来有望保持高速增长。

4. 功能性食品

• 2021年1月，公司主导申报透明质酸作为新食品原料获批，推出“黑零”品牌，进入功能性食品领域。
• 公司计划通过透明质酸及其他生物活性物，拓展功能性食品市场，未来增长潜力可期。

5. 财务预测与估值

• 预计公司2021-2023年归母净利润分别为7.92亿元、10.83亿元、14.05亿元，对应EPS分别为1.65元、2.26元、2.93元。
• 当前PE为109.1倍，未来PE预计降至61.5倍，公司成长性强，应享有一定估值溢价。

6. 风险提示

• 终端产品推广不及预期。
• 核心人员流失风险。
• 行业竞争加剧。

总结

华熙生物凭借透明质酸全产业链布局和四轮驱动模式，成为行业龙头。公司技术领先、资质齐全、客户资源丰富，构建了强大的竞争壁垒。未来随着原料产能释放、终端业务增长、功能性食品拓展，公司有望实现高速成长。公司管理层经验丰富，股权结构集中，有利于长期稳定发展。公司实施限制性股票激励计划，增强员工积极性，推动公司持续增长。总体来看，公司具备较强的盈利能力和增长潜力，值得投资者关注。