20140409-宏源证券-汤臣倍健-300146.SZ-打造会员管理_步入成长新阶段_17页_631kb

报告摘要

汤臣倍健公司深度报告总结

核心内容概述

本报告分析了汤臣倍健从外延式扩张向内生性增长转变的战略转型，并提出通过借鉴合生元的会员管理模式来提升公司业绩。报告指出，汤臣倍健正在构建会员管理体系与营养平台，以提高客户粘性、重复购买率和整体增长动力。同时，报告预测公司未来三年的净利润将保持持续增长，并建议投资者在市场调整时逢低布局。

主要观点

1. 公司增长方式转变

增长方式：从以终端扩张为主的外延式增长逐步向以会员管理和营养平台为核心的内生性增长转变。
阶段划分：
- 粗放式增长期（2002-2013）：主要依靠终端扩张，收入复合增速达69%，终端数量从3512家增长至4万家。
- 外延扩张+内生性增长期（2014-2015）：终端数量预计从4万家增至6-7万家，同店增长预期提升至15%以上。
- 内生性增长期（2016年以后）：增长将主要依靠同店增长，目标是通过会员服务提高客户忠诚度与复购率。

2. 会员管理模式对增长的推动

合生元的会员模式：
- 拥有181万活跃会员，贡献近90%收入。
- 通过线上线下结合的会员体系（包括杂志、网站、APP、客服热线、积分兑换等）提升客户粘性。
- 利用大数据分析客户行为，提供个性化服务，推动交叉销售。
汤臣倍健的会员计划：
- 已推出“营养家”会员俱乐部，2013年上半年活跃会员达20-30万。
- 会员服务包括积分兑换、健康评估、营养咨询等。
- 计划开设500家会员店，提供健康体验服务。
- 中长期目标是拥有300万活跃会员，通过线上线下融合提升客户体验与数据收集能力。

3. 会员管理对行业的意义

行业属性：
- 婴幼儿奶粉与膳食补充剂行业都具备发展会员管理的潜力。
- 婴幼儿奶粉行业虽增长快，但竞争激烈，而膳食补充剂行业成长性更高，竞争格局更优。
- 汤臣倍健在非直销膳食补充剂行业中占据龙头地位，具备较大的渠道与批文优势。
消费者教育：
- 会员管理模式有助于提升消费者教育，增强品牌影响力和客户忠诚度。
- 消费者教育是推动行业增长的关键因素，尤其在非直销领域。
O2O布局：
- 汤臣倍健计划打造线上营养平台，联合专家与医生资源，为客户提供全方位健康服务。
- 线下通过会员店提供健康体验服务，形成线上线下一体化的服务体系。

关键信息

1. 盈利预测

年份	净利润（百万）	净利润增长率	EPS（元）	市盈率
2014E	628	49%	0.957	34
2015E	877	40%	1.37	24
2016E	1166	33%	1.78	18

2. 财务表现

收入增长：2013年收入为1482百万，预计2014-2016年分别增长38%、36%、33%。
毛利率：保持在64%左右，显示产品具备较强盈利能力。
销售费用率：预计保持在19%左右，未来可能进一步降低。
管理费用率：逐步下降，从2013年的10.4%降至2016年的8%。
ROE：从19%提升至36%，反映股东回报率显著增长。
ROIC：从18%提升至34%，显示公司资本回报效率提高。

3. 市场前景

行业整顿：预计2014年CFDA将出台行业整顿政策，汤臣倍健凭借品牌与渠道优势有望抢占更多市场份额。
并购重启：公司并购失败不会影响短期业绩，未来并购可能重启。
增长潜力：非直销膳食补充剂行业规模较小，但增速高于婴幼儿奶粉行业，具备较大发展空间。

投资建议

投资评级：买入，建议投资者在市场调整时逢低布局。
未来增长：同店增长将成为主要增长动力，预计2014年同店增长超过15%。
会员管理：公司通过会员管理提升客户粘性与复购率，是实现内生性增长的关键。

行业对比与借鉴

合生元模式：通过“妈妈100”平台实现会员管理，推动收入持续增长。
GNC模式：75%收入来自金卡会员，提供折扣与健康资讯服务，提高客户忠诚度。
汤臣倍健对比：相比合生元，汤臣倍健的会员体系尚处于起步阶段，未来提升空间巨大。

结论

汤臣倍健正从外延式扩张向内生性增长转型，会员管理模式将成为其未来增长的核心动力。通过借鉴合生元与GNC的成功经验，汤臣倍健有望打造专业的营养平台，提升客户粘性，实现更高的复购率与收入增长。在行业整顿和消费升级的背景下，公司具备较强的竞争力与增长潜力，建议投资者关注其未来会员体系的发展及市场扩张策略。

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