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信义光能公司总结

核心内容

信义光能是全球最大的太阳能光伏玻璃制造商，2013年12月12日在香港联交所分拆上市，主要业务涵盖光伏玻璃的研发、制造与销售，以及太阳能光伏电站的开发与运营。公司计划于2017年中分拆光伏电站业务独立上市，以拓宽融资渠道并降低融资成本。

主要观点

• 行业领先地位：信义光能以3,900吨/日的光伏玻璃产能位居全球第一，且主要市场为中国，占光伏玻璃收入的82.1%。
• 成本优势：公司使用天然气作为主要能源，占生产成本约30%，且作为直供用户，用气价格低于门站价格。2015年天然气价格下调28%，进一步降低生产成本。
• 双玻组件趋势：双玻组件成为行业新方向，带动背板玻璃需求增长，公司背板玻璃收入占比虽低，但预计将持续增长。
• 光伏电站发展迅速：公司自2014年起发展光伏电站，总并网装机容量达1,054MW，且主要位于三类资源区，不存在弃光限电风险。公司计划新增700MW装机容量，预计建设成本降至6元/瓦。
• 财务表现强劲：2015年公司收入同比增长97.1%，净利润增长144.6%，毛利率提升至36.0%，盈利能力显著增强。
• 盈利预测：预计FY16/FY17/FY18年每股盈利增速分别为53.4%/40.0%/19.1%，复合年增长率达29%。目标价为3.75港币，相当于13倍/9倍/8倍的FY16/FY17/FY18 PE。

关键信息

公司概况

• 成立于2006年，2013年12月12日分拆上市。
• 主要生产基地位于安徽芜湖和天津，2016年产能达3,900吨/日。
• 业务涵盖光伏玻璃和光伏电站，2015年光伏玻璃收入占比为82.3%，光伏电站占比为13.4%。
• 计划2017年中分拆光伏电站业务独立上市。

光伏玻璃业务

• 主要产品为超白光伏原片玻璃和超白光伏加工玻璃，其中加工玻璃毛利率更高。
• 2015年光伏玻璃收入达39.1亿港元，同比增长64.4%。
• 2016年上半年光伏玻璃销量同比增长约50%，毛利率达35%。
• 随着产能扩张，预计2017年光伏玻璃业务将获得更大增长。

光伏电站业务

• 自2014年起发展光伏电站，2015年底总并网容量达610MW。
• 2016年并网容量预计达1,054MW，新增700MW，全年装机容量达1.75GW。
• 2015年售电收入同比增长923.6%至3.13亿港元。
• 电站主要位于三类资源区，上网电价相对稳定，建设成本降至6元/瓦。

行业分析

• 全球及中国光伏玻璃市场规模持续增长，2014-2019年复合年增长率分别为8.9%和10%。
• 光伏玻璃需求增长推动公司收入提升，双玻组件趋势进一步拉动背板玻璃需求。
• 全球光伏装机容量保持高速增长，中国、美国和日本主导市场，预计到2020年累计装机容量达150GW。

财务分析

• 2015年收入达47.5亿港元，同比增长97.1%。
• 毛利同比增长124.8%至17.1亿港元，经营利润和净利润分别增长144.6%至12.1亿港元。
• 毛利率、经营利润率和净利率持续提升，分别达到36.0%、29.7%和25.4%。
• 营运能力良好，存货周转率和应收/应付账款周转率均有所提升。

估值与评级

• 首予“强烈推荐”评级，目标价为3.75港币，对应2016-2018年PE分别为13倍、9倍和8倍。
• 采用SOTP估值法，光伏玻璃及EPC业务给予13倍PE，光伏电站业务给予10倍PE。
• 公司财务状况稳健，具备较强的盈利能力与增长潜力。

风险因素

• 火电电价大幅下跌。
• 天然气及原材料价格波动。
• 光伏玻璃市场需求缩减。
• 政府补贴减少、中断或延迟支付。
• 汇率波动。

总结

信义光能凭借其行业龙头地位和强大的成本控制能力，持续在光伏玻璃市场占据优势。随着双玻组件趋势的推进，公司背板玻璃业务将快速增长，成为新的收入增长点。同时，光伏电站业务的快速发展和分拆上市计划将为公司带来新的融资渠道和增长动力。公司财务表现强劲，盈利预测乐观，具备较高的投资价值，但需关注国际贸易制裁、原材料价格波动及政策变化等风险。