20171030-国金证券-小肥羊-00968.HK-玻璃盈利企稳回升_电站扩张锦上添花_23页_1mb

信义光能（00968.HK）总结

公司概况

信义光能是全球最大的光伏玻璃制造商，主要生产基地位于安徽、天津及马来西亚，产品涵盖超白压延玻璃、AR光伏玻璃、背板玻璃、TCO玻璃等。公司同时布局光伏电站运营及EPC业务，形成双主业发展结构。

核心业务与市场地位

• 光伏玻璃业务：公司是全球光伏玻璃产能最大的企业之一，2017年日熔量达6300吨，其中马来西亚900吨/日的生产线已投产，芜湖2000吨/日的生产线也已释放。预计2018年第四季度及2019年上半年将新增两条1000吨/日的生产线，进一步巩固其市场地位。
• 光伏电站业务：公司已实现并网发电的国内光伏电站规模达1584MW，预计2017年底并网规模将达2GW，主要位于消纳情况良好的中东部地区。电站业务毛利率高，通常在70%以上，预计未来收入和净利润占比将逐步上升。
• EPC服务业务：2017年上半年EPC业务收入占比达40%，主要得益于分布式光伏扶贫项目中标。预计下半年业务重心将转向自有电站建设。

财务表现

• EPS预测：2017~2019E年EPS分别为0.33、0.38、0.41港元，三年净利润复合增速约为15%。
• 估值：当前市价为2.72港元，目标价为3.8港元（对应2018年10倍PE），首次评级为“买入”。
• 财务指标：
  • 2017年半年报显示，公司营业收入为53.1亿港元，同比增长67.2%；股东净利润为12.55亿港元，同比增长12.5%。
  • 毛利率在2017年上半年有所下降，但预计下半年将随着价格企稳和产能释放有所回升。

行业分析

下游需求

• 短期：2017年下半年行业量价持续超预期，国内外需求共振，支撑光伏玻璃价格企稳回升。
• 中期：能源局发放的2017~2020年光伏装机指标达86.5GW，超预期释放，有助于稳定产业预期和供需平衡。
• 长期：随着技术进步和成本下降，平价上网有望在2020年实现，光伏行业度电成本将持续降低。

产能与成本优势

• 公司产能提升显著，日熔量由3900吨提升至6300吨，预计未来将提升至9300吨。
• 马来西亚生产线由于天然气价格低、政策优惠，生产成本较国内低10%~20%，毛利率较国内高10个百分点。
• 公司具备区位、资金和产业链优势，助力光伏电站及EPC业务发展。

行业竞争格局

• 公司市占率有望由当前约35%提升至50%以上。
• 毛利率长期处于行业领先水平，有效抑制竞争对手扩产积极性。
• 随着双玻组件渗透率提升，光伏玻璃市场需求将显著增加。

风险提示

• 光伏新增装机量不及预期。
• 补贴资金缺口问题可能影响行业发展。

总结

信义光能凭借强大的产能优势、良好的市场地位以及多元化的业务布局，有望在未来三年实现稳定增长。在光伏行业需求超预期、新产能释放及市占率提升的背景下，公司核心业务光伏玻璃和电站运营将受益。EPC业务则通过扶贫项目等实现快速增长，预计未来仍具潜力。公司目前估值低于A股可比公司，但略高于港股可比公司，考虑到其双主业特性，给予“买入”评级。