20141103-广发证券-商业贸易行业_3Q14总结-经营低位徘徊_转型迫在眉睫_19页_1mb

报告摘要

商业贸易行业总结：经营低位徘徊，转型迫在眉睫

核心内容

2014年9月，中国零售行业整体表现低迷，广发零售指数（GFRI）同比增长10.77%，但增速同比和环比均有所下滑。全国百家重点大型零售企业零售额同比下降0.3%，显示传统渠道仍面临较大压力。尽管黄金珠宝品类走出高基数影响，但其他品类如粮油食品、服装、家电等均表现不佳，其中粮油食品为今年首次出现同比下滑。

整体来看，零售行业终端消费需求疲软，电商分流持续，传统业态承压明显。然而，部分公司通过“资产利润化”盘活存量资产，为行业转型提供了新思路。同时，随着国企改革推进和沪港通筹备加速，零售蓝筹股估值有望提升。

主要观点

行业整体低迷：实体零售企业面临需求疲软和电商冲击的双重压力，尤其是百货、超市、专业专卖店等传统业态。
资产利润化趋势显现：海印股份、华联股份等公司通过租金证券化、售后返租等方式盘活资产，改善报表，提升估值。
供应链优化成为关键：超市行业开始回归供应链建设，通过整合资源提升经营效率。
消费金融与O2O平台转型：海印股份成立消费金融公司和并购基金，逐步向文化娱乐和全渠道转型；步步高推出云猴平台，探索本地生活服务。
品牌消费龙头受关注：上海家化、老凤祥等品牌公司表现稳健，具备较强的市场竞争力和增长潜力。

关键信息

一、行业需求低位徘徊，复苏仍待时日

广发零售指数（GFRI）同比增长10.77%，但增速同比下滑3.9pp、环比下滑1.4pp。
全国百家重点大型零售企业零售额同比下降0.3%，增速同比下滑7.0pp、环比下降3.6pp。
粮油食品为今年首次出现同比下滑，服装、家电等品类表现亦不乐观。

二、A股零售行业三季报总结

百货行业：30家主流百货公司3Q14收入下滑3.47%，扣非后净利润下降8.5%，毛利率同比上升0.18pp，但费用率上升1.07pp。
超市行业：7家超市公司3Q14收入增长6.04%，扣非后净利润微增0.07%，毛利率上升0.68pp，但费用率上升0.44pp。
专业专卖店：9家专业专卖店收入下滑1.6%，扣非净利率下降0.81pp，其中黄金珠宝品类毛利率提升，但3C/家电品类受电商冲击较大。
专业市场：6家专业市场收入增长2.79%，但较去年同期下滑明显，扣非净利率下降3.27pp，毛利率下降2.21pp。

三、重点公司跟踪分析

上海家化

1-9月收入增长16.5%，净利润增长16.9%。
各品牌市场份额持续提升，毛利率下降至58.53%，但净利率有所上升。
预计14-16年EPS为1.43、1.87、2.35元，目标价45元，给予“买入”评级。

步步高

云猴平台上线，定位为O2O本地生活服务平台。
14Q1-3收入增长9.89%，净利增长11.72%。
未来计划投入10亿元用于云猴平台建设，预计15年底进行股权融资。
预计14-16年EPS为0.83、0.84、0.85元，维持“谨慎增持”评级。

老凤祥

1-9月收入下降1.69%，但净利润增长14.66%，3Q14净利润增长25.8%。
以加盟批发模式为主，加价幅度提升带动毛利率和净利率增长。
维持14-16年EPS为1.79、2.22、2.85元，目标价36元，给予“买入”评级。

华联股份

通过物业出售实现业绩提升，预计15年将带来较大业绩弹性。
转型为租金收入与物业增值双盈利模式，参照REITS估值。
预计14-16年EPS为0.03、0.24、0.18元，合理价值7元，给予“买入”评级。

海印股份

成立并购基金和消费金融公司，推动战略转型。
预计14-16年EPS为0.34、0.48、0.59元，合理价值10元，给予“买入”评级。

四、投资建议

长期看好品牌消费龙头：上海家化、老凤祥等优质消费品公司。
关注资产利润化能力：大商股份、华联股份等具备盘活存量资产能力的公司。
期待业绩拐点：海印股份、步步高等公司在15-16年可能迎来转型拐点。
国企改革受益标的：王府井、北京城乡、广百股份、银座股份、鄂武商A、重百等。

五、风险提示

消费持续放缓；
传统零售商转型和国企改革力度不达预期。

图表索引

图1：广发零售行业指数增速下滑；
图2：百家重点零售企业销售再度出现同比下降；
图3：限额以上分品类销售；
图4：2014年10月行业走势横向比较；
图5：2014年10月各行业估值横向比较；
图6：零售板块估值（TTM）历史走势图。

公司盈利预测

公司简称	评级	股价	EPS（13A）	EPS（14E）	EPS（15E）	PE（13A）	PE（14E）	PE（15E）	PB
上海家化	买入	36.17	1.19	1.43	1.87	30.4	25.3	19.3	6.5
华联股份	买入	3.85	0.03	0.03	0.24	128.3	128.3	16.0	1.5
海印股份	买入	8.46	0.34	0.34	0.48	24.9	24.9	17.6	3.6
大商股份	谨慎增持	33.15	4.01	4.36	4.76	8.3	7.6	7.0	1.6
老凤祥	买入	29.78	1.7	1.79	2.22	17.5	16.6	13.4	4.3