20220726-西南证券-海外衰退交易观察一_Fed_put交易或为时过早_17页_3mb

文档总结

核心内容

近期全球风险资产出现反弹，市场情绪指标显示空头交易已相对拥挤，可能预示着市场对“Fed put”交易的预期提前。尽管部分资产价格已出现超卖技术形态，但市场尚未明确确认联储将转向宽松政策，因此当前的Fed put交易可能为时尚早。

主要观点

• 风险资产反弹的驱动：市场情绪指标已跌至-2倍标准差以下，表明空头力量边际衰竭，风险偏好有所回升。同时，COMEX铜非商业净头寸也降至历史低位，预示空头情绪已接近释放终点。
• Fed put交易的信号：欧洲美元期货合约隐含的政策利率预期出现倒挂，且“18m3m远期利率和当前3m到期收益率之差”（near term forward spread）于6月14日见顶，成为市场交易联储可能转向宽松的信号。该信号出现后，美股在3天后开启反弹。
• 当前与2018年的对比：本轮Fed put交易启动时间较2018年提前了6个月，但尚未见到联储官员明确转向宽松的表态，失业率仍处于低位，表明市场预期可能过于乐观。
• 联储反应函数的不确定性：当前高通胀背景下，即使看到经济衰退迹象，联储是否仍会如往常一样在通胀见顶后转向宽松政策，仍存在疑问。

关键信息

1. 风险资产反弹的逻辑

• 海外风险资产情绪指标跌至-2倍标准差，显示市场情绪极度悲观。
• 美股波动率回落，VIX指数下降，表明市场情绪回归正常。
• COMEX铜净空头头寸降至2010年以来的20%分位数以下，空头力量已接近释放完毕。
• 美股在6月14日后出现反弹，与near term forward spread见顶时间吻合。

2. 当前欧美经济处于下行中继

• 欧元区制造业PMI跌破荣枯线，显示经济加速恶化。
• 美国制造业PMI下降，订单和需求指标走弱。
• 美国居民超额储蓄虽高，但消费能力仍受高通胀压制。
• 全球企业因对未来经济预期下调而开始“主动去库存”，库存压力显著。

3. 2018年Fed put交易复盘

• 2018年底，市场预期2019年6月降息，随后美股反弹。
• 联储副主席Clarida表态，暗示政策可能转向。
• 鲍威尔在FOMC会议纪要中确认政策转向，推动市场情绪转变。
• 美国失业率上升，就业市场承压，进一步助推Fed put交易。

4. 当前Fed put交易的提前启动

• 当前市场预期未来首次降息将在12个月后，较2018年提前6个月。
• 尽管市场情绪已出现反转迹象，但联储尚未明确释放宽松信号。
• 通胀尚未见明显拐点，经济衰退是否能有效压制通胀仍存疑问。

5. 联储反应函数的潜在变化

• 若通胀未显著回落，即使经济衰退，联储是否仍会如往常一样降息？
• 当前联邦基金利率远低于市场预期的未来政策利率终值，表明本轮加息周期尚未结束。

风险提示

• 美联储后续可能超预期宽松，需警惕政策变化对市场的影响。

数据支持

• 图1：情绪指标跌至-2倍标准差，显示市场情绪极度悲观。
• 图2：VIX指数回落，美股波动率下降。
• 图3：COMEX铜净空头头寸降至历史低位。
• 图4：欧洲美元期货合约隐含政策利率预期倒挂。
• 图5：near term forward spread见顶，美股随后反弹。
• 图6：美国居民储蓄处于历史高位。
• 图7：耐用品消费回落至趋势线。
• 图8：汽油需求弱于预期，显示消费能力受压。
• 图9：沃尔玛库存增速创十五年新高。
• 图10：全球制造业企业开始主动去库存。
• 图11：2018年市场预期首次降息时间前移至6个月。
• 图12：领先指标显示PMI将加速下滑。
• 图13：2018年12月24日市场预期降息，美股次日反弹。
• 图14：2018年9月失业率开始上升。
• 图15：当前市场预期首次降息时间提前至12个月。
• 图16：2022年6月14日市场预期降息，美股三天后反弹。
• 图17：当前失业率仍处于低位。
• 图18：历史上联储暂停加息后，股市表现较好。
• 图19：目标政策利率拟合值与现实值偏差达到86年以来峰值。
• 图20：泰格规则隐含目标利率远高于当前现实值。
• 图21：联邦基金利率远低于市场预期未来政策利率终值。

投资评级说明

• 个股评级：买入、持有、中性、回避、卖出。
• 行业评级：强于大市、跟随大市、弱于大市。

重要声明

• 本报告数据来源合法合规，分析基于分析师职业理解。
• 报告仅供参考，不构成投资建议。
• 报告版权归属西南证券，未经许可不得复制或发布。

联系方式

• 分析师：常潇雅
  执业证号：S1250517050002
  电话：021-58351932
  邮箱：cxya@swsc.com.cn

• 西南证券研究发展中心
  地址：

  • 上海：上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦20楼
  • 北京：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼
  • 深圳：深圳市福田区深南大道6023号创建大厦4楼
  • 重庆：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼

• 销售团队联系方式（略）